霍尔木兹海峡石油运输概况 - 全球石油消费量为1.02亿桶/日，全球石油贸易量为7570万桶/日，经由霍尔木兹海峡的石油贸易量为2010万桶/日，占全球消费约20%，占全球贸易量约26% [3] - 通过海峡的货物中，原油及凝析油约1400万桶/日，石油产品约600万桶/日 [3] - 主要来源国为沙特（540万桶/日）、伊拉克（330万桶/日）、阿联酋（200万桶/日）和伊朗（170万桶/日） [4] - 84%的出口流向亚洲地区，其中中国进口460万桶/日，印度进口210万桶/日，日韩亦占比较高 [5] - 石油产品中，柴油主要去往非洲和欧洲，航煤去往欧洲，汽油流向相对分散；化工原料如LPG和石脑油主要运往亚洲，其中LPG主要去往印度和中国，石脑油主要运往日本和韩国 [5] 运输数据历史趋势 - 2020年至2024年第一季度，通过霍尔木兹海峡的石油总流量在19.1至21.4百万桶/日之间波动，2024年第一季度为20.3百万桶/日 [6] - 同期，原油及凝析油流量在14.3至16.0百万桶/日之间，石油产品流量从4.8百万桶/日增长至5.9百万桶/日 [6] - 全球海运石油贸易量从2020年的71.4百万桶/日增长至2024年第一季度的75.5百万桶/日 [6] - 全球石油及液体总消费量从2020年的91.0百万桶/日增长至2024年第一季度的102.7百万桶/日 [6] - 通过海峡的液化天然气流量在10.3至11.0十亿立方英尺/日之间 [6] 当前海峡封锁与船舶滞留情况 - 当前有112艘原油船滞留在波斯湾地区，其中包括70艘VLCC（占全球VLCC船队约8%），以及11艘苏伊士型、23艘阿芙拉型和57艘灵便型油轮 [12] - 此外，湾区还有约195艘成品油轮，占全球成品油轮船队约4% [12] - VLCC因尺寸巨大且易燃，逃脱封锁的难度尤为巨大 [12] 历史封锁事件复盘与影响 - 复盘两伊战争期间的“油轮战”（1980-1988年），油价从1986年底的15美元/桶涨至1987年上半年的接近23美元/桶 [13] - 1987年美国开启“诚挚意志行动”为科威特油轮护航后，油价开始逐步回落 [15] - 美国从海湾国家的石油进口量从1980年的220万桶/日逐步降至约30万桶/日，之后逐步恢复，至1990年恢复至170万桶/日 [13] 对油价及大类资产的潜在影响 - 若封锁持续数周或更长时间，油价走势可能类比俄乌冲突期间，超过100美元/桶 [16] - 若油价超过120美元/桶，出现流动性危机和经济衰退的概率将加大，并可能外溢至其他大类资产 [17] 主要消费国与生产国库存水平 - 中国总石油库存约12亿桶，其中商业库存加战略储备约9亿桶，炼厂库存约3亿桶 [18] - 以2018年的库销比（80天）为参考，中国当前库存可释放约2.4亿桶，针对霍尔木兹海峡500万桶/日的供应影响，可维持约50天 [18] - 印度、日本、韩国的库存覆盖天数相对有限，分别为18天、199天和51天 [20][21] - 若发生供应中断，主要海湾产油国的仓储维持时间有限：伊拉克约6天，阿联酋和卡塔尔约14-20天，沙特能维持36天以上 [22] 其他供应补充途径 - 2025年9-10月因制裁导致的约2亿桶海上浮仓库存，在供应长期中断时可能通过放松制裁来补充市场 [27][28] - 有消息称印度打算重新购买俄罗斯石油，且美国财政部发布了为期30天的临时豁免令，允许印度炼油商购买俄罗斯石油 [28] - 在此背景下，OPEC+于3月1日达成的增产计划难以实现 [23] 成品油与化工品市场影响 - 成品油贸易量级小、地域依赖度高，且因西方炼能收缩、中国收紧成品油出口、中东新炼厂运行不稳定及俄罗斯受制裁，地域性短缺易导致裂解价差飙升 [30] - 经由霍尔木兹海峡的柴油和航煤主要流向欧洲，其裂解价差已接近或超过俄乌冲突期间水平 [31] - 化工原料如LPG和石脑油主要运往日韩、中国和印度，对原料依赖度高且储备少的装置（如日韩的蒸汽裂解装置）将更为脆弱 [33] - 多地已出现因预防性或实质性缺原料导致的降负荷 [33] 当前化工品市场逻辑变化 - 供应端逻辑变化：从2025年11月行业悲观、估值压缩，转向因原料供应中断导致炼厂降负、供应下调 [35] - 需求端逻辑变化：从2025年11月全行业持货意愿极低、严格套保，转向因价格拉涨引发终端恐慌性补货，持货意愿提高 [35] - 当前因传导需要时间且原油波动率更高，化工利润仍被压缩，估值不高 [36] 中国原油期货（SC）定价与交割 - 中国原油期货SC直接对标中东原油，其定价公式为“中东油价格+运费+保费/入库/质检等杂费” [40] - 战争爆发后，中东至中国运费飙升至15美元/桶，以85美元/桶的中东油计算，可对标100美元/桶的SC价格，但保费难以预估 [40] - 交割可用3月前已通过海峡的在途油轮货物，其成本不含高地缘溢价和高运费 [40] - 交割品中的巴西图皮原油，在中国进口的巴西原油总量（4708万吨/年）中仅占300-500万吨/年，比例约为6%-11% [42]