2026年宏观展望：聚焦三大关键变量 - 核心观点：市场经历一年多上涨后，整体估值已从明显低估修复至合理水平，2026年可能面临扰动，但结构性投资机会依然存在 [7] - 关键变量1：物价走势与内需复苏。核心CPI在2025年四季度出现温和回升，但整体物价水平仍处低位。若物价持续低位叠加流动性宽裕，市场风格偏向成长；若政策刺激下物价改善，顺周期行业可能有更好表现 [5] - 关键变量2：资金面变化。外资对中国资产配置比例仍处低位，其正向变化将影响A股和港股。更具确定性的增量资金来自险资，2025年险资增加约1万亿元股票配置，预计2026年将持续增加。散户新增开户数在2025年12月出现较大变化，其入市情况可能影响市场风格 [6] - 关键变量3：创新周期发展。AI作为最重要的创新周期，其后续发展是否超预期将对全球经济和市场产生较大影响 [6] - 市场结构：在表现较好的成长行业中，由于IPO供给活跃，市场可能出现分化，具备高生意壁垒的公司有望保持相对稳定表现 [7] 部分行业观点 有色金属和化工行业：在周期底部寻找确定性 - 黄金：全球多国央行持续增持黄金以优化外汇储备结构，市场对黄金应对货币贬值和主权信用风险的资产属性进行重新评估 [9] - 铜：供给端产能扩张受限，长期需求受电力投资、新能源车及算力中心增长驱动。短期铜价过快上涨抑制部分下游需求，但库存提升下市场对远期价格上涨有较高预期 [9] - 铝：供需偏紧格局存在。中国电解铝产量全球占比超6成，产能受能耗指标约束存在阶段性上限。需求稳定增长，叠加铜价上行，“以铝代铜”在部分下游应用趋势增强 [9] - 基础化工：行业整体处于周期底部，价格水平低，收入增长有限，ROE处于自身周期低位。行业壁垒相对深，优质公司集中。供给侧产能投放接近尾声，叠加政策与企业自律，供需结构有望改善，龙头企业优势有望凸显。若2026年经济好转，该行业较有机会 [10] 工业行业：中国制造的“出海”与“第二曲线” - 电力设备：行业基本面改善，扣除光伏业务后的电气设备业务收入增速已从底部回升，领先于ROE改善。2024年中国电网投资保持较高增速，2025年维持高个位数增长。海外方面，全球能源投资增长较快，美国电力基础设施瓶颈显现，零售平均电价明显上涨。算力中心单机柜功率需求提升至接近1000兆瓦级别，增加对中高压电力设备需求。欧美电网设施老化，更新需求迫切。中国企业在高压及特高压领域技术能力强，部分企业于2025年开始接触美国市场并取得订单 [11] - 动力电池：国内新能源车渗透率已超50%，行业整体增速在2026年可能放缓。储能业务有望成为第二增长曲线，磷酸铁锂价格回落及技术迭代使储能成本下降，“光伏+储能”综合成本已低于新建煤电与核电项目，经济性显现。板块未来收入增长仍具空间，在当前估值水平下投资回报率可较清晰测算 [12] 创新药：估值弹性较大 - 2025年中国创新药企业在BD交易金额中的全球占比接近40%。其项目价值需在全球肿瘤药市场框架下评估，潜在空间可观 [13] - 2025年三季度，部分创新药品种短期涨幅较大、估值抬升，叠加国内研发同质化竞争加剧风险，企业盈利改善持续性存在不确定性 [13] - 行业估值弹性大，价值取决于对未来产品销售峰值的预期，与全市场风险偏好高度相关。部分品种仍能提供合理预期回报率，若市场风险偏好提升，医药是不容忽视的行业 [13]