基金经理的投资框架 - 周期股投资需系统审视宏观经济周期、行业产能周期、企业经营周期和市场估值周期四者的位置与关系，共振向上是最佳投资阶段[4] - 坚信企业的内在价值根植于其持续创造自由现金流的能力，自由现金流贴现模型是有效的定价体系[4] - 主动基金经理的长期价值在于拥有有别于市场共识的正确认知，在定价不合理且看对的地方才能赚取超额回报[4][5] 对当前资源品行情的分析 - 2025年以来有色金属等资源品板块行情由全球流动性、不确定性加剧与长期供给约束共同驱动[6] - 行情进入中后段后，整体由市场流动性推动，更深层背景是全球不确定性加剧使美元定价的实物资产迎来重估[6] - 以铜、黄金为代表的全球定价商品已步入强势周期，核心支撑在于供给端的长期约束[6] - 从2010年到2015年的价格下行导致全球资源行业资本开支大幅萎缩，近几年价格上行也难以快速刺激出有效的新增供给[6] - 资源品的产能周期可长达5至10年，地缘因素可能进一步拉长周期，供给端的约束可能会长期存在[6] - 趋势变化需关注两个信号：全球流动性开始确定性收缩，以及商品价格高企引发大规模的需求替代[6] 资源类企业的选股逻辑 - 应围绕资源禀赋与扩张能力两个维度分析企业的核心竞争力[6] - 企业的长期价值主要取决于“更低的成本”与“可持续的产量增长”两大硬性指标[6] - 资源禀赋的优势首先体现为成本优势，尤其在有色金属等行业，资源品位直接决定了开采成本[7] - 产量增长的潜力与执行力同样关键，取决于企业是否拥有足够的经济可开采资源及将资源储量转化为真实产量的能力[7] 周期股投资策略 - 不将投资决策建立在精准预判单一行业拐点之上，因为捕捉准确的拐点极为困难[8] - 周期投资框架更强调组合与分散，广泛布局于各细分领域中估值处于低位且龙头地位尚未被市场充分认知的优质企业[8] - 以2至3年的维度看，此策略兼具较高胜率与不错的赔率[8] - 周期板块内部布局重点围绕两方面：一是与经济景气度相关的大顺周期板块，二是部分上游资源品[8] - 对于上游资源，贵金属仍具估值吸引力，而其他多数品种价格已行至上涨中后段，价格上涨逐步向需求端传导时会趋于谨慎[8] 对红利资产及顺周期方向的看法 - 传统红利板块经过2023至2024年的显著上涨，其价值已被较充分挖掘[9] - 更关注那些盈利稳定性可能提升、具备分红潜力且估值仍处低位的“类红利”资产[9] - 看好顺周期中确定性相对更高的偏内需方向[10] - 过去几年的下行周期导致以国内需求为主导的建材、部分化工、钢铁等行业的价格、盈利及估值均经历了大幅调整[11] - 这些行业内部的分化已经开始显现，接下来可能具备不错的投资机会[11] 关注的两大内需链条 - 地产链：涵盖地产本身、建材、钢铁、部分化工及有色加工等领域，已历经价格、盈利和估值大幅下行，有的行业正在进行落后产能退出，投资机会开始浮现，但需密切观察后续政策落地及房价走势[11] - 内需链：主要包括造纸、面板、快递、养殖等传统周期性行业，需求更为稳定，当前核心矛盾在于供给端，供给端改善的确定性更高，一旦供需关系扭转，企业盈利修复路径更清晰[11] - 对于有色金属板块，除了全球资源品，其中估值偏低的有色加工环节同样值得关注[11] 对宏观及市场逻辑的展望 - 从2024年下半年开始市场整体偏向估值提升，2026年市场逻辑有望从估值提升转向盈利驱动[11] - 此判断基于两个关键点：一是国内宏观经济筑底，地产逐步见底，潜在的财政政策有望落地；二是供给端的资本开支周期已近尾声，供给格局有望持续优化[11] - 过去两三年经济承压主要受地产链条影响，如果地产链后续不再形成显著影响，其他领域如服务消费、内需链上的刺激政策就可能显现效果[11]