核心观点 - 中东地缘冲突推高油价，引发滞胀担忧，3月FOMC会议立场偏鹰，市场开始博弈美联储年内加息，但分析认为“不降息”是美联储鹰派立场的“底线”，加息是极小概率事件，后续需关注金融条件收紧带来的“负反馈”效应 [1][4][44] 市场对美联储加息的博弈与评估 - 截至3月20日，市场对美联储在2026年加息25个基点的概率已从一个月前的0%上升至12% [1][16][44] - 与此同时，市场对2026年降息25个基点的概率从17%降至0%，下一次最可能降息的时点已推迟至2027年9月，概率仅为37.5% [16] - 分析认为，市场对美联储降息的定价越悲观，其实际转向鸽派的可能性与空间反而越大 [22] 原油价格冲击与滞胀风险分析 - 2月底中东地缘冲突以来，布伦特原油现货价格从冲突前夕（2月27日）的71美元/桶升至3月19日的111美元/桶，上涨40美元，涨幅约56% [5] - 相比2025年底的61美元/桶，油价上涨了50美元，涨幅约82%；相比2025年3月平均72美元/桶，上涨了39美元，涨幅约54% [5] - 美国重演上世纪70年代“大滞胀”的条件不充分，核心在于缺乏可持续的“工资-物价螺旋”机制，当前劳动力市场“弱平衡”，且中长期通胀预期并未脱锚 [23] - 2022年俄乌冲突是一次极端压力测试，当时月均油价最高升至123美元/桶，但核心CPI高点滞后油价高点仅3个月，表明通胀扩散效应可控 [23] 美联储的政策立场与历史参照 - 3月FOMC会议基调偏鹰，美联储将2026年和2027年核心PCE通胀预测分别上修0.2和0.1个百分点至2.7%和2.2% [12] - 美联储主席鲍威尔指出，通胀进展是考虑降息的前提，并保留年内降息1次的指引，但认为利率处于“中性利率区间的较高水平”是合适的 [12] - 历史案例表明，面对地缘冲突引发的油价冲击，美联储常“以不变应万变”，待形势明朗后再行动 [32] - 在1990-1991年海湾战争期间，美联储暂停降息，待油价见顶回落后才于1990年10月重启降息 [27] - 2022年俄乌冲突则促使美联储将加息节奏“前置”，在油价飙升背景下连续大幅加息以对抗通胀 [28] 油价见顶与降息重启的关联 - 当前美联储处于降息周期的“最后一程”，油价见顶或是其重启降息的关键前置条件 [2][32][45] - 油价已成为大类资产定价的“锚”，其见顶有助于为美联储政策转鸽和金融条件转松创造条件 [33][46] 油价-金融-经济的“负反馈”机制 - 原油供给侧冲击引发的通胀会通过实际收入效应、金融条件效应和财富效应等机制抑制总需求，进而反过来压制油价，形成“反身性”或“负反馈”循环 [1][22][33] - 市场已处于此“负反馈”循环中，3月FOMC会议加速了美国金融条件的收紧 [37] - 这种机制意味着，当市场对美联储降息的定价过度悲观（例如预期年内加息）时，实际降息的可能性反而更大 [2][37][46] 近期市场动态与数据 - 报告发布当周，布伦特原油价格上涨8.8%至112.2美元/桶 [47] - 同期，COMEX金价下跌8.9%至4576.3美元/盎司，COMEX银价下跌12.7%至69.5美元/盎司 [47] - 标普500指数下跌1.9%，10年期美债收益率上行11个基点 [47] - 截至3月18日，美国TGA（财政部一般账户）余额降至8758亿美元 [47]