核心观点 - 中东地缘冲突推高油价引发滞胀担忧，市场开始博弈美联储加息，但公司认为“不降息”是美联储鹰派立场的“底线”，加息是极小概率事件 [1][17] - 当前美国不具备重演上世纪70年代“大滞胀”的条件，油价上涨将通过抑制需求产生“反身性”效应，油价见顶是美联储重启降息的关键前置条件 [1][2][17][24] - 市场已处于油价-金融-经济的“负反馈”循环中，金融条件收紧将从需求端压制油价，当市场对降息定价过度悲观时，实际降息的可能性反而更大 [2][30] 市场对美联储政策的博弈 - 3月FOMC例会立场偏鹰，强化了市场紧缩担忧，会后美国金融压力显著增强，市场开始博弈美联储下一次行动是加息的可能性 [1][12] - 截至3月20日，市场定价显示2026年加息25个基点的概率已从一个月前的0%上升至12%，而降息25个基点的概率则从17%降至0% [12] - 公司认为，不降息是美联储2026年鹰派立场的“底线”，加息是极小概率事件，且市场定价越悲观，美联储实际转鸽的可能性与空间反而越大 [1][17] 油价上涨与通胀动态 - 2月底中东地缘冲突以来，布伦特原油现货价格从2月27日的71美元/桶升至3月19日的111美元/桶，涨幅约56% [4] - 相比2025年底的61美元/桶，油价上涨了50美元，涨幅约82%；相比2025年3月均价72美元/桶，上涨了39美元，涨幅约54% [4] - 3月FOMC会议将2026年和2027年核心PCE通胀预测中位数分别上调0.2和0.1个百分点，至2.7%和2.2% [7][9] 美国“大滞胀”难现的原因 - 形成“大滞胀”的核心机制“工资-物价螺旋”在当前美国并不具备，因中长期通胀预期未脱锚、工会集体谈判权缺失、美联储更加独立 [18] - 2022年俄乌冲突是一次极端压力测试，当时月均油价最高达123美元/桶，但核心CPI高点滞后油价高点仅3个月，表明涨价扩散效应可控 [18] - 原油供给侧冲击引发的通胀压力是临时的，将通过实际收入效应、金融条件效应等机制抑制总需求，进而对油价和通胀产生“反身性”压制 [17] 历史案例与美联储政策反应模式 - 面对地缘冲突引发的油价冲击，美联储通常优先“以不变应万变”，待形势明朗后再行动，就业与通胀的风险平衡是政策反应内核 [19][24] - 1990-1991年海湾战争期间，美联储暂停降息，待冲突缓和油价回落后才于1990年10月重启降息 [21] - 2022年俄乌冲突期间，油价上涨是美联储加息节奏“前置”和幅度加大的重要原因，美联储坚持以抗通胀为主要矛盾 [22] - 当前美联储处于降息周期尾声，油价何时见顶是决定其何时重启降息的关键 [24] 油价-金融-经济的“负反馈”机制 - 油价已成为大类资产定价的“锚”，但供给侧冲击引发的通胀会通过抑制总需求来压制油价，形成“反身性”力量 [2][25] - 2022年俄乌冲突期间，油价在6月见顶回落，当时金融条件显著收紧，表现为全球央行开启“加息潮”、美元走强、美股回调等 [28][29] - 2月底中东冲突以来，美国金融条件已开始收紧，3月FOMC例会加速了这一过程，“负反馈”循环将从需求端压制油价，为美联储转鸽创造条件 [30]