核心观点 - 3月关注焦点为油价带来的经济影响 油价上涨预计将推动3月PPI同比转正至0.5%左右 市场担心的“滞胀”风险目前偏小 主要从企业利润率、必选社零和中游出口三个维度评估“滞”的风险均较低 [2] - 企业利润率预计不降反升 因本轮油价冲击时点与2018年、2022年不同 当前企业盈利能力处于低位且供需矛盾正在改善 [2] - 必选社零预计保持稳定 中游出口尽管面临高基数影响 但外需韧性、订单转移与价格改善将继续提供支撑 [2] GDP：或在5.0%左右 - 预计一季度GDP增速在5.0%左右 主要变化包括：工业生产增速回升 预计一季度工业增加值同比为5.9%左右 去年四季度为5.0% [4][13] - 出行链有所走强 受春节假期较长影响 预计一季度住宿餐饮业、交运仓储业增速好于去年四季度 [4][13] - 建筑业小幅回升 1-2月固投数据回升至1.8% 明显好于去年四季度 [4][13] 物价：PPI同比或时隔41个月再度转正 - 预计3月CPI环比约-0.2% 同比从1.3%升至1.4%左右 预计PPI环比约1% 同比从-0.9%回升至0.5%左右 为时隔41个月再度转正 [5][14][18] - 油价是主要影响因素 预计3月油价对PPI的拉动约1个百分点 部分影响可能在4月体现 根据历史数据估算 约30%的油价涨幅可能滞后到下个月PPI中 [5][14][15] - 中游制造价格继续上涨 3月重点中游高频月度均价整体趋于上涨 例如：DDR5涨1.9% 64G闪存涨30.5% 电池级碳酸锂涨2.4% 光伏组件涨1.6% [5][16] - PMI价格指数大幅上行 3月PMI出厂价格指数55.4% 主要原材料购进价格指数93.9% 均大幅高于前值 根据经验规律推算PPI环比约为0.8% 但可能低估实际值 [15] 生产：高基数下，或有所回落 - 预计3月工业增加值同比增长5.5%左右 尽管PMI生产指数偏强 但高基数将导致同比回落 [6][19] - 基数影响显著 2025年3月工业增加值同比高达7.7% 与当时出口强劲（同比12.2%）有关 [19] - 生产相关物流数据回落 3月货车通行量四周合计同比为-1.8% 1-2月为5.6% 港口货物吞吐量3月四周合计同比为-1.3% 1-2月为7.4% [19] 外贸：基数有拖累，但外需韧性、订单转移与价格改善或支撑出口 - 预计3月美元计价出口同比4.5%左右 进口5%左右 [7][20] - 出口面临高基数压力 2025年3月出口环比1-2月平均增长16.2% 高于过去5年同期平均9.8% [20] - 出口仍有四大支撑：1) 外需具韧性 3月海外主要经济体制造业PMI均值52.1% 仍在荣枯线以上 2) 中东冲突不确定性下 部分订单或向中国转移 3月中国制造业PMI新出口订单指数升至49.1% 高于1-2月平均46.4% 3) 价格因素改善 3月制造业PMI出厂价格指数大幅升至55.4% 预示PPI改善可能传导至出口价格 4) 高频数据显示韧性 3月前四周港口集装箱吞吐量同比6.3% 韩国3月出口同比48.3% 其中半导体出口同比151.4% 计算机出口同比189.2% [21] - 进口受出口相关需求分化与大宗价格上涨共同影响 电子链条景气度高 3月韩国对中国出口同比升至64.2% 大宗价格方面 3月RJ/CRB指数月均同比升至16.7% [22] 固投：或低位稳定 - 预计1-3月固投增速保持在1.8%左右 项目层面的改善尚不明显 [8][23] - 建筑业数据偏弱 2025年12月末建筑业本年新签合同额累计同比为-6.57% 1-2月本年新开工项目计划总投资额累计同比为-14.7% 3月建筑业新订单指数为43.5% 从业人员指数为39.1% [23] 地产销售：或降幅收窄 - 预计3月地产销售面积增速为-4%左右 1-3月累计增速为-10% [24] - 高频数据显示改善 30大中城市3月商品房成交面积同比为-5% 1-2月为-24.4% [24] 社零：石油制品增速走高 - 预计3月社零增速在3.3%左右 其中必选类消费（不含补贴六项与价格变动两项）增速为4.0% 补贴六项增速为-3.0% 金银珠宝类增速为9% 石油制品增速为12.0% [7][26] - 必选类消费或维持稳定 3月服务业PMI录得50.2% 环比提升0.5个百分点 与历史同期均值基本持平 [26] - 石油制品受伊朗冲突影响同比走强 3月汽油(95, 全国 VI)均价为9602元/吨 同比9.3% 1-2月同比为-13.9% [26] - 补贴类商品受高基数与补贴总额退坡影响增速偏低 例如3月前三周汽车零售量同比-16.3% 比亚迪3月汽车销量同比-20.5% [26] 金融：企业发债同比多增 - 预计3月新增社融5.2万亿 较去年同期少增4000亿 社融存量增速预计回落至8%左右 3月M2同比预计9.1%左右 新口径M1同比预计6%左右 [9][27] - 贷款层面 3月针对实体的贷款预计增长3.2万亿 较2025年少增6000亿 结构上居民贷款和企业中长期贷款偏弱 [27] - 债券层面 3月政府债+企业债发行1.2万亿左右 政府债券净融资额同比少增5100亿 企业债券净融资额同比多增约4800亿 [27] - 非标融资3月较去年同期同比多增1800亿 其他融资预计同比多增500亿左右 [27]