日经指数创历史新高与“牛市衰退”现象 - 2026年4月23日，日经指数在盘中一度突破60000点整数关口，为历史上首次[2][5][6] - 美元计价的日经指数也达到了历史新高，表明上涨并非仅由日元贬值驱动[2][6] - 自1949年以来，日经指数首次突破多个千点关口（1000、5000、10000、30000、60000点），展现出“兔”的特性，长期领先于道琼斯指数，仅在1990-2012年“沉睡”[6] 近期股市上涨的驱动因素 - EPS的加速扩大：2024年至2026年期间，日经指数预期EPS的年化复合增速上升至20%以上[2][13][14] - 驱动因素一：指数构成中科技硬件（半导体相关）权重较大，在AI浪潮下相关企业获利加大[2][14] - 截至2026年3月末，AI相关科技硬件在日经指数中占比高达30%以上，包括爱德万测试（10.6%）、东京电子（7.3%）、软银集团（5.6%）等细分领域龙头企业[14] - 驱动因素二：通胀背景下日本国内企业利润率提升[2][14] - 2013-2023年，日股EPS增长依赖外需企业；2022年进入通胀时代后，内需企业利润与利润率明显提升，形成外需与内需“两条腿共同前进”的局面[14] - 估值的提升：2022年之后，日股估值出现一定程度提升[3][20] - 背景是日本走出通缩、上市公司盈利能力提升，导致股市风险溢价（ERP）趋势性下降[3][20] - 日股风险溢价从2013-2023年的4-6%区间下降至2023年后的2-4%区间，但仍高于美股（0-4%）[20] - 长期来看，日股估值（2026年3月末历史PE为19.2倍，PB为1.7倍）相比1971-1985年历史区间（PE 20-40倍，PB 1.5-2.5倍）仍有提升潜力[21] 居民“体感衰退”的具体表现 - 居民经济感受恶化：日本居民对经济景气的感受程度及生活宽裕度，与2008-2010年雷曼危机时期基本一致[3][30] - “失去感”源于通胀侵蚀购买力 [3][30] - 存量资产：2022-2025年日本综合CPI同比中枢在2-4%之间，但银行存款利率低于0.25%，居民存款购买力以年化2-4%速度被消耗[30] - 增量工资：2022年后名义工资上涨，但涨幅不及通胀，实际工资持续下行[30] - 贫富差距扩大与社会治安边际恶化 [30] - 资产性收入是差距扩大的主因：2023年日本前0.01%人群的收入份额达2.28%，较2012年（1.19%）上升近一倍；若剔除股票与不动产收益，份额稳定在0.82%左右[30] - 犯罪案件总数自2021年以来持续上升，凶恶犯罪与盗窃犯罪案件数结束长期下降趋势并显著反弹[30] - 经济实际值增长停滞：日本各类经济指标名义值快速提升，但实际值并未明显扩大[3][38] - 实际GDP与消费呈现“名义大幅上涨、实际走平”的特征[38] - 有日本专家认为，日本实际GDP或许正在进入“失去的40年”[3][38] “牛市衰退”现象形成的三大结构性障碍 - 障碍一：企业出海导致上市公司盈利与日本GDP脱钩 [4][43] - 1980年以来，日本名义GDP仅上涨160%，但企业经常利润上涨了600%[43] - 企业选择在海外生产销售（出海）而非出口，导致企业盈利增加但对国内GDP贡献有限或失去GDP增加的可能性[4][43] - 障碍二：日本企业对员工涨薪不足 [4][45] - 日本社会存在“人手不足却涨薪不足”的矛盾[45] - 2024-2026年“春斗”大公司实现约5%涨薪，但仅覆盖约5%的劳动者；整体劳动者名义工资同比涨幅约2-3%，长期低于通胀水平[45] - 过去20年，企业利润快速扩大，但劳动分配率（人工成本/粗利润）持续下降[45] - 日本实体企业2024财年与2000财年对比显示经营优先级：现金及存款+101%、内部留存+228% > 分红+729% > 经常利润+220% > 设备投资+40% > 人工费+16%[45] - 障碍三：日本居民资产结构保守，未能充分享受财富效应 [4][55] - “安倍经济学”以来股价与房价明显上行，但居民持房率（整体60.9%，30-49岁仅48.7%）与持股率偏低[55] - 日本家庭金融资产中，现金与存款占比达51%，股票与基金仅占12.2%与6%，风险资产占比远低于美国与欧元区[55] - 2022年通胀发生后，居民边际上加大了对股票、基金的配置，但整体占比依旧有限[55] 日本股市的高波动性特征 - 股价波动较大：过去1-2年，日经指数的30日历史波动率长期高于标普500、上证指数和恒生指数[61] - 例如，2024年8月和2025年4月，日经指数均从高点累计最大下跌约25%，跌幅大于同期美股[61] - 盈利波动较大：本币计价的日经指数预期EPS波动幅度明显大于其他主要股指[61] - 波动性根源：源于“日元的避险货币属性”与“日本上市公司海外业务占比较大”的叠加效应[61] - 日元作为避险货币，在Risk off时易升值，Risk on时易贬值[61] - 日本大市值公司海外销售占比较高，大部分高于50%，业务受海外影响大[62] - 两者结合产生“顺周期放大效应”：全球景气时，外币利润增加叠加日元贬值，放大日元计价盈利增幅；全球衰退时则相反，放大盈利降幅[62]