核心观点 - 商品价格的长期锚定物是基本面，尤其是供给的成本与弹性，因其具有“最短久期资产”特性，无法长期背离基本面[3] - 商品中短期价格经常是宏观叙事与流动性的仆从[3] 近期关键市场讨论 A- 原油市场动态 - 油价上行受高库存消耗与战略储备释放约束，国际能源署已释放约2亿桶战略石油储备[4] - 中国需求阶段性回落削弱原油价格弹性，4-5月原油进口量可能降至约920万桶/日，较2025年平均水平大幅减少约240万桶/日[4] - 伊朗储油能力正快速逼近极限，剩余库容仅能支撑12-22天的正常生产，5月底或成为“满罐”时间点[5] - 伊朗原油日产量可能被迫削减多达150万桶，并可能面临最高约50万桶/日的永久性产能损失[5] - 国内能化品种估值处于历史低位，汽柴油与原油的比价偏低，导致炼厂利润承压[6] - 交易层面可关注柴油裂解价差的多头机会及炼厂副产品、化工品利润修复机会[6] B- 金融市场韧性 - 高油价对需求的冲击未即刻覆盖核心需求领域，冲击主要集中在航空煤油与石脑油领域[8] - 各国政府通过价格上限、补贴、税收减免等方式缓解了终端消费者承受的冲击[8] - 当前风险资产主要集中在受油价影响相对有限的科技板块，市场风险偏好与油价未形成显著负相关[8] - 北美夏季用油高峰季到来，美国汽油库存从五年区间顶部迅速降至底部，市场倾向于优先定价基本面偏紧[8] C- 有色金属市场 铜 - 市场交易重心关注三个关键信号：AI革命的需求叙事、韩国半导体指数作为全球制造业周期“温度计”、全球资金流向下的“HALO”资产逻辑[10] - 市场可能高估了未来铜矿的产出能力，2020-2025年全球铜产量增长已显著停滞[10] - 新建大型铜矿从发现到投产通常需要超过10年，未来几年产量曲线可能比市场预测平缓[10] - 刚果金采矿业依赖不稳定电网，柴油供应紧张和价格高企正抬高当地矿企生产成本，形成产出扰动[11] - LME铜价10000美元/吨左右是激励全球大部分矿山维持生产和新投资的关键心理与财务底线[11] - 全球约200万吨的显性铜库存，按现价计算价值约270亿美元，其“金融承载力”有限，可能迅速被金融资金吸纳[11] 白银 - 美元在全球官方外汇储备中份额下降是贵金属多头逻辑的驱动，份额每下降5%预计推动金价上涨约850-900美元/盎司[12] - 截至2025年第四季度，美元份额为56.77%，创自1995年有记录以来的历史新低，相比2001年72%的峰值已下滑超过15个百分点[13] - 白银供给瓶颈是价格弹性的核心来源，矿产银中伴生矿供给占比高达72.25%，产量取决于铜、铅、锌、金等主金属的开采计划[13] - 2025年全球光伏用银量预计达7560吨，占白银总需求比重从2022年约20%上升至25%-55%[14] - 2025年AI服务器用银量预计达550-650吨，同比增加55%-65%[14] - 在贵金属属性与工业需求共振下，白银价格弹性可能高于黄金[14] D- 煤与硅市场 煤炭 - 秦皇岛港5500大卡动力煤价格已突破830元/吨，后续进入电厂为迎峰度夏（6-9月）的补库窗口期[15] - 预期厄尔尼诺现象可能于5-7月形成并持续至年底，可能额外推升电煤需求[15] - 焦煤市场受进口与规则调整双重支撑，价格中枢上移，4月蒙煤进口预计不低于700万吨[15] - 焦煤期货2701合约执行新交割规则，大幅提升高品质煤的升贴水标准，推动远期合约定价中枢整体上移[15] - 焦煤价格约为动力煤的1.5倍，超出部分反映了市场对钢材成本和动力煤情绪的溢价[15] 硅 - 多晶硅市场关注能耗审查实质落地时间，初步预计可能在9月前后[16] - 《多晶硅单位产品能源消耗限额》新国标已于2026年3月1日实施，较此前标准趋严[16] - 市场对多晶硅过剩压力有共识，即便将不符合能耗限制的约20%产能出清，剩余80%产能对应的开工率预计仍不足50%[16] - 工业硅方面，随着5月四川进入平水期、6月云南进入丰水期，西南地区电价将明显下降，预计可使当地硅企生产成本下降1500-2500元/吨[16] - 近期工业硅价格上涨或是对政策预期的抢跑定价，9000-9200元/吨区间可能会迎来企业规模套保入场[16]