文章核心观点 - 光模块行业经历了由AI算力需求驱动的超级景气周期，中国厂商凭借快速扩产能力和成本优势成为主要受益者，业绩与股价均大幅上涨 [4][5] - 当前行业面临多重力量收紧：资金结构从机构主导转向散户游资接力，上游芯片瓶颈可能松动，技术路线向CPO演进，云厂商资本开支存在约束，行业正从“方向确定、幅度未知”进入“方向明确、幅度收敛”的阶段 [7][13][17][25] - 预计行业将在2027-2028年进入增速放缓、波动加大、结构分化的新阶段，从极端紧缺驱动的爆发期转入靠技术迭代和份额竞争驱动的常态，企业估值逻辑将发生改变 [26] 行业增长驱动与业绩表现 - 需求源头：AI大模型公司与北美云厂商的巨额资本绑定是订单源头，例如Anthropic承诺10年内向AWS投入1000亿美元，OpenAI签下7年内向AWS投入1380亿美元的合同 [8] - 资本开支激增：北美云厂商2026年一季度资本开支同比大幅增长，谷歌357亿美元（同比增107%），微软319亿美元（同比增49%），亚马逊432亿美元（同比增85%）[9] - 中国厂商受益：中国光模块厂商是此轮需求扩张的主要受益方，扩产进程快，最快3至6个月即可投产 [9] - 业绩高增长：中际旭创2026年一季度营收近195亿元，同比增长192%，归母净利润约57亿元，同比增幅262%。上游光芯片公司源杰科技净利增幅超过11倍 [5] - 新产品放量：2026年是1.6T光模块大规模出货元年，预计出货量1100万只~2600万只，实际成交价约1000至1300美元，享受新品红利 [10] - 市场份额与成本优势：在全球800G及以上市场，中际旭创与新易盛合计份额约55%至65%；国内厂商400G生产成本较海外同行低约25%，800G低约18% [11] 资金结构变化与市场动态 - 公募基金：公募对通信行业的配置比例攀升至近11%的历史峰值，过半仓位压在光模块龙头。但2026年一季度，公募对龙头的边际增量已开始向产业链其他环节扩散，对中际旭创、新易盛仅微幅净加仓约0.05%和0.03%，对天孚通信净减仓0.28% [5][14] - 杠杆资金：光模块赛道融资余额分位数已逼近100%的历史极值。但杠杆加满后，资金在板块内部做存量腾挪，例如2026年5月首周，新易盛获融资净买入超10亿元，而中际旭创被净偿还5.29亿元 [14][15] - ETF资金：在板块高位，ETF未形成主动加仓的正反馈。2026年4月，全市场ETF净赎回1325亿份，对应净流出资金2616亿元 [16] - 散户与游资接棒：2026年一季度，光通信主要上市公司平均换手率达267%（成长型行业常态为50%至100%），新易盛出现单日约501亿元天量成交额，散户和游资正接棒定价 [17] 技术演进与竞争格局 - 硅光方案渗透：中际旭创2026年一季度出货中，硅光方案占比已过半，该方案采用“硅光芯片+CW光源”替代EML芯片，降低了封装良率挑战并推动了源杰科技的业绩 [10] - CPO技术进展：英伟达Spectrum-X CPO以太网交换机已于2026年3月进入全面量产。行业判断，2028年CPO将开始在对带宽和延迟要求极端的机柜内和GPU间场景大幅渗透 [12][22] - 中国厂商卡位：天孚通信已实现1.6T光引擎规模量产，被列为英伟达CPO核心供应商；中际旭创同步推进硅光、NPO、CPO与OCS的平台化布局；新易盛在美国建设CPO生产基地并被引入为配套供应商 [13] - CPO的影响：CPO不会完全消灭可插拔光模块，但会将其从唯一选择变成众多选择之一。在机柜内超高带宽互联场景中，独立光模块需求将归零 [22] 潜在风险与观测点 - 上游芯片瓶颈：当前EML和CW光源缺口约25%至30%，DSP交期普遍超过50周。观测点为缺口收窄至10%-15%、芯片报价走平、DSP交期回落至30-35周，这预示紧缺溢价消失 [23] - 产能扩张信号：观测点为设备商（如高精度贴片机、测试系统供应商）收入增速连续两到三个季度明显跑赢模块厂出货增速，预示可能出现产能过剩 [23] - 云厂商资本开支约束：北美四大云厂商2026年合计资本开支指引高达7100亿至7210亿美元，但其自由现金流吃紧，例如亚马逊一季度自由现金流净流出超170亿美元，谷歌经营现金流仅勉强覆盖资本支出 [20][21] - 其他组件挤压预算：内存和存储价格上行可能挤压光模块的实际采购预算，导致交付推迟或爬坡周期拉长 [21] 行业未来展望与趋势 - 增速放缓：行业总量增速预计从60%以上向20%~30%区间回归，在2027-2028年进入增速放缓、波动加大、结构分化的新阶段 [26] - 价格趋势：1.6T模块当前价格约1000-1300美元，随着2027年进入千万级出货，单价将向成本线收敛。800G价格已从2022年的1000美元以上降至2026年的350至400美元 [25] - 供需再平衡：供给缺口预计在2026年底至2027年缓解。供给端，Coherent和Lumentum的产线将在未来六个季度释放；需求端，XPU和交换机ASIC的出货节奏限制了光模块的增速天花板 [13][29] - 技术代际过渡：2027至2028年处于1.6T红利消退、3.2T尚未放量的过渡窗口 [25] - 机构预测分歧：高盛预测2027年1.6T出货4600万只，首次超越800G的4500万只；摩根士丹利将2027-2028年AI光模块总预期推升至1.41亿只和1.5亿只，较此前接近翻倍 [24]