宏观：2026年中期展望 - 核心观点为“小宽松，中缓和，大分化”：预计美国与中国均将迎来政策有限宽松周期；中美关系将进入至少中等程度、中等期限的缓和期，利好人民币权益资产；中国经济呈现“K”型分化，通胀修复呈现非对称特征 [4] - 美国市场短期或有流动性冲击，但年内仍有降息可能，情景下美债震荡、美股向上、黄金可期 [4] - 中美关系改善利好人民币权益资产，微盘股更敏感，成长和周期类行业受益更明显，机制在于风险偏好提升、盈利预期改善和外资持仓配置 [4] - 中国经济“K”型分化体现在新旧动能、生产需求、收入群体分化，预计2026年PPI走势“先上后稳”，CPI修复受制约，企业盈利上游强、中下游弱 [5] - 通胀的非对称修复利好周期和上游资源品类，纯消费、中下游制造业估值承压；国债利率短期震荡，后续易下难上 [5] 策略：中国权益市场投资展望 - 核心观点为“转型漫卷长牛”：中国资本市场长牛、慢牛、转型牛的条件正在形成，中国资产的风险评价与贴现率系统性降低 [8] - 上修全年A股增长预期至10.6%，“转型牛”盈利增长的色彩浓厚 [9] - 传统商业增长式微与金融刚兑打破，推动了投资股票的机会成本降低与无风险利率下降，市场承接力与做多持续性远胜以往 [9] - 以“国九条”为起点的资本市场改革举措持续发力，提高中国资产可投资性与降低市场波动 [10] - 预计二三季度中国股市还会有不错的表现，有望走出新高，四季度需要更稳健 [10] - 行业配置建议三季度继续侧重成长型公司与传统转型公司，新兴科技依然是主线 [11] - 具体推荐方向：新兴科技（通信设备/高端装备/集成电路/小金属）；优势制造（电力设备与新能源/工程机械/汽车与零部件/创新药）；传统修复（建材/化工/有色/煤炭，以及航空/酒店/大众品，银行/券商） [11] - 建议四季度增加对稳定高分红的配置，投资主题推荐：自主可控/AI基建/机器人/商业航天/新疆振兴/城市更新 [11] 策略：全球大类资产配置 - 配置观点：宏观范式重塑，建议超配权益，低配债券，标配商品 [13] - 战略性资产配置设定权益、债券、商品的长期基准配置比例为45%、45%、10% [13] - 战术配置关注PRIME五因子：政治、利率、通胀、产业、能源 [13] - A股：处于大发展周期，树立牛市思维，仍有望再创新高 [14] - 港股：破局关键在于基本面拐点确认，当前积极信号不断显现 [14] - 海外权益：美韩AI产业链上游盈利更具确定性，中下游赔率更高 [15] - 债券：建议标配国债（可转债＞利率债＞信用债），低配美债；充裕流动性或推动国债利率下行，美债利率易上难下 [16] - 商品：投资核心围绕科技与地缘两条主线 [17] - 科技主线偏“工业金属与电力链”，地缘主线偏“能源与运输链” [17] - 黄金短期金融属性压顶，长期货币属性托底；铜长期不改供不应求格局；原油短期中枢难回美伊冲突前，长期不改供过于求格局 [17] - 外汇：美元基准情景下保持震荡；人民币升值动能仍存，但需警惕美联储货币政策逆转预期冲击 [18] 策略：宏观驱动型股债配置 - 核心结论：通过应用宏观驱动型股债权重动态调整策略，可以在不显著偏离基准风险特征的前提下，实现稳定且可持续的超额收益 [23] - 以股债宏观拟合指标作为择时信号的动态权重策略，以2013年12月31日为基准，截至2026年3月31日，实现115.96%的累计收益（年化6.48%），相较A500交易所股债20/80拟合指数（累计收益83.50%，年化5.08%）平均每年实现超额收益1.40% [22] - 该策略提升了夏普比率与卡玛比率，并降低了最大回撤 [22] - 基于Black-Litterman模型的策略风控能力更强，过去10年内最大回撤仅有3.29%，且最大回撤持续时间仅有9天 [22] 策略：低利率时期资产配置 - 低利率时期宏观经济长期呈现“低增长、低通胀、低利率、高失业”的“三低一高”特征 [25] - 低利率时期资产表现：股债性价比提升，“跷跷板”效应增强；股票呈现“非对称优势”，在利率上升阶段相对优势更强；利率中枢越低，股票相对优势越明显 [28] - 权益风格：成长相对价值优势增强，但在利率震荡阶段差距收敛 [28] - 商品表现：美债低利率上升阶段铜/原油更强；下降阶段黄金更强 [28] - 资产配置启示：重心应整体向权益倾斜，利率上升阶段或利率中枢更低区间权益相对表现更强，且成长风格相对更优 [29] 策略：港股中期展望 - 流动性：海外流动性环境仍有宽松空间；外资是年内港股潜在增量主力；南向资金中险资增量确定性最高 [31] - 港股下半年面临阶段流动性逆风，7月、9月是年内两座解禁高峰 [31] - 基本面：外卖补贴负面拖累淡去；海外大模型商业模式已经跑通，Anthropic预计Q2首次盈利；自研芯片有助于云厂商打破定价垄断 [32] - 行业比较：重视港股红利资产的底仓价值，优选银行/电力电网（高股息+稳定）、有色/非银（高股息+高增长）；逐步增加对港股稀缺科技资产的配置，关注半导体/硬件设备、大模型厂商 [32] 金工：固收+与ETF配置 - “固收+”在低利率与权益修复环境下重新扩张；在收益弹性与回撤控制之间取得相对均衡 [36] - 针对低风险偏好投资者，目标波动3%的绝对收益策略历史年化收益6.74%，最大回撤3.72%；目标波动5%的策略历史年化收益8.04%，最大回撤4.41% [42] - 针对高风险偏好投资者，专项叠加权益增强设计的策略年化收益达到11.66%，夏普比率1.56，且2016年以来每年均录得正收益 [43] 新股研究 - 2026年将是创业板IPO制度改革完善、板块提质扩容的关键之年 [46] - 2026年1月1日至5月22日，主板、科创板、创业板、北证分别上市新股14家、9家、8家和28家，合计59家，合计募资金额566.01亿元 [47] - 4-5月沪深板块上市的17只新股首日平均涨幅超300% [47] - 截至2026年5月22日，沪深两市/北交所储备项目合计128/196家，预计募资金额2617.76亿元/746.77亿元 [48] - 预计2026年沪深板块全年发行数量70~130家，合计募资规模1620亿元附近 [49] - 中性预测下，5亿规模A类账户2026年打新增厚收益率约为3.03%，B类账户约为2.09% [50] 固收 - K型经济下呈现“弱信贷的增长”与“负债驱动资产荒”，资产荒核心矛盾集中在短久期、高票息、相对安全的资产 [57] - 债市博弈核心在于“资产荒现实”与“新经济预期”的角力，前者决定短端，后者影响长端 [59] - 2026年以来，股债同涨、同跌均明显增多，债券在权益波动中的避险角色不再稳定 [60] - 转债估值高位下需兼顾正股弹性与低价防守；REITs短期受供给冲击扰动 [60] 房地产 - 板块投资逻辑正从政策博弈过渡到基本面驱动，基本面将逐步成为驱动行情走强的核心动力 [65] - 对后续销售保持信心，原因包括中央政策要求变化、金融支持力度加大、市场供需结构健康（新增挂牌有序，库存稳步下降）等 [66] 建材 - 在宏观弱假设下，建材龙头企业通过市占率提升、海外业务拓展、产业升级带来的材料升级、降费、品类扩张等方式实现了营收和盈利增长 [71] - 水泥行业：2026年需求下滑或收窄，超产治理有望实现区域性供需优化；在美元弱通道下，水泥出海盈利确定性仍较高 [72] - 消费建材：一方面寻找2026年有望依托自身经营实现内生增长的细分赛道龙头（如防水、涂料、家居五金）；另一方面寻找经营韧性下股息与估值优势凸显的企业（如石膏板、人造板、管道龙头） [73] - 玻璃玻纤：玻纤行业仍将呈现结构分化，AI低介电布2026年进入量利兑现年份；浮法玻璃冷修启动表明底部盈利进一步确认 [74] 建筑工程 - 推荐方向：科技链（AI、算电协同、新能源、可控核聚变、商业航天、机器人、低空经济等建筑新质生产力）；顺周期资源品（具有铜、钴、镍、金及从事焦煤贸易的建筑公司）；基建央国企（红利属性强、受益稳增长及化债）；区域板块（一带一路国际工程公司，受益新疆、川藏西部基建景气度提升的区域龙头） [77] 公用事业：算电协同 - 国产算力最大问题是芯片不足，但两大事件催化未来用电量或增加：DeepSeek在国产芯片上的技术突破；黄仁勋跟随特朗普访华，海外芯片或有突破 [80] - 2025年至2026年新增算力中心超过70%来自西部四大枢纽（内蒙古、贵州、甘肃、宁夏），若增加的1000亿度AI用电中70%在这四省，则直接贡献7%的电量需求增量，当地电价或大涨 [80] 交运：油运行业 - 油运长逻辑分为两阶段成就“超级牛市”：第一阶段（自2022年）地缘冲突驱动全球原油贸易重构；第二阶段（自2025下半年）原油增产驱动需求继续增长，高景气将持续 [84] - 美伊冲突爆发后，霍尔木兹海峡受阻，全球原油海运出口量同比下降超一成 [85] - VLCC在手订单占比22%，未来五年27%将超20岁，供给刚性提供瓶颈 [85] - 若灰色市场制裁彻底取消，相关影子船队将难以转回合规市场，油运将现超高景气且可持续数年 [85] 有色 - 行业定价核心正从传统的地产基建需求拉动，全面转向“新能源+AI”的结构性需求重塑与供给端刚性约束的共振 [88] - 贵金属：油价高企背景下通胀叙事压制短期价格，但长期上行趋势不改，黄金板块估值依然较低 [89] - 工业金属：铜因刚果金洪灾扰动叠加AI和电网强劲需求，今年供需缺口预期超20万吨；铝因中东地缘冲突引发的供应链担忧是近期上涨核心驱动力，且板块估值偏低 [90] - 战略金属：稀土行情转为纯正的供给驱动，国内配额增速显著放缓；天然铀作为战略资源供给极度刚性，AI推动的核电需求增长将显著放大缺口 [91] - 能源金属：碳酸锂基本面强劲，库存持续去化，叠加政策扰动，年内存在较大的结构性博弈机会 [93] 煤炭 - 投资建议：认为煤炭板块周期底部已确认在2025年第二季度，2026年将迎来新一轮周期上行 [98] - 2025年上半年煤价持续跌破多个关口，6月以来随着夏季用电高峰及“查超产”政策，供需格局逆转，煤价进入快速上升通道 [98] - 展望2026年，需求端AI、新能源等新兴业态用电贡献大，电力需求有望继续维持5%以上增长；新能源新增装机下降对火电替代压力见顶回落，火电需求有望恢复增长 [99][100] - 供给端，“超产”治理抑制产量向上弹性，进口可能无增量甚至减量，判断2026年下半年煤价有望全面回到800元/吨以上 [100] - 全球视角下，在工业电气化、AI数据中心扩张、极端气候三大需求推动下，全球电力需求超预期增长，煤炭“压舱石”作用凸显 [101] 石化 - 美伊冲突对原油及凝析油影响量约860万桶/天，占全球比重8.9%；对天然气影响量约3.11亿方/天，占全球比重2.8% [104] - 即使后续战事缓和，考虑到产能及基础设施恢复需要时间，预计战后一段时期内油价仍会高于战前60美元/桶的水平 [104] - 在供需两方面驱动下，化工品价格中枢有望上移，在较长时间内会高于战前水平 [105]