公司概况 * 涉及的上市公司是边缘云平台公司Fastly [1] * 公司业务自2018年上市以来已发生显著演变 从几乎完全依赖内容分发网络业务转向平台化战略 [2] 核心战略与业务演变 * 公司长期战略核心是平台概念 旨在为客户提供边缘所需的一切功能 并实现开箱即用的集成和统一的支持模式 [2] * 平台战略能为客户创造价值 同时降低公司的销售成本并增强差异化优势 [2] * 业务多元化故事始于对Signal Sciences的收购以及后续安全产品组合的构建 [2] * 随着安全产品组合达到临界规模 公司开始看到跨平台多产品线的销售成功以及向现有客户交叉销售加速 [3] * 安全是当前推动核心业务之外增长的关键领域 之后是计算等可能更大的机会 [3] 安全业务表现与展望 * 第三季度安全收入达到3400万美元 环比增加500万美元 同比增长30% 占总收入比例已超过20% [4][9][10] * 安全业务增长得益于平台效应和产品组合的完善 从单一的Web应用防火墙扩展到机器人缓解、DDoS防护、AI机器人缓解以及API发现和库存可见性等产品 [5][6] * 安全市场的年增长率约为13%-14% 公司凭借更完善的产品组合和市场地位 预计其安全业务增速将超越市场水平 [10] * 公司强调第三季度宣布的大型安全交易并非一次性事件 而是可持续的业务模式 即使剔除该交易 安全增长也在广泛加速 [11] 销售与市场执行 * 公司进行了市场推广转型 由来自Akamai和Imperva的新任市场总裁Scott Levitt领导 其团队拥有深厚的安全背景 增强了交叉销售能力 [9][13] * 公司对顶级客户采用极高接触度的管理模式 这有助于深化客户关系、建立信任 并为大型交易成功奠定基础 [13][14] * 拓宽与顶级客户的关系至安全等领域 有助于在一定程度上缓解收入集中风险 因为更广泛的关系能减少单一账户的收入波动 [14] 基础设施与可靠性 * 公司对工程韧性投入巨大努力 在近期竞争对手发生中断事件时 有客户将流量转移到Fastly网络以保证服务连续性 [15] * 在事件期间 公司基础设施也遭遇了DDoS攻击 但成功进行了缓解 未对客户造成影响 [15] 人工智能机遇 * 公司平台支持客户创新 例如Shutterstock使用Fastly对象存储产品作为高性能存储解决方案 用于在各大云平台进行AI训练 [18][19] * 有客户使用Compute@Edge产品进行推理 对这些工作负载的兴趣日益增长 [20] * 公司现有全球网络中的计算资源已能满足当前许多AI用例需求 但已为未来可能需要部署GPU做好了空间和电力预留 [20] * 公司看到边缘在AI智能体场景中的机遇 即作为路由、缓存上下文和在多个云之间进行协调的理想场所 [22] 财务指标与运营 * 第三季度营收环比增长1000万美元 并对第四季度业绩给出向上指引 [24] * 2025年资本支出指引为总收入的10%-11% 其中基础设施资本支出约占收入的7%-8% 公司未来可能更侧重于披露基础设施资本支出占比 [24][25] * 内部使用软件资本化会带来波动 公司计划澄清相关指标 因其R&D策略旨在驱动增长而非管理资本化数字 [26] * 第三季度毛利率为62.8% 其中160万美元的有利因素贡献了约1个百分点的提升 剔除后毛利率为61.8% [27] * 毛利率改善得益于流量工程团队对网络的优化 提高了网络利用率 [27] * 安全与计算等SaaS类业务毛利率略高 随着产品组合变化 预计毛利率将有所改善 公司注重在毛利润和营业利润上实现运营杠杆 [28][29] * 第三季度净留存率提升至106% 得益于对客户需求的更深入关注、安全产品组合的完善以及市场环境的改善 未来有提升空间 [33][34] 网络服务业务 * 第三季度网络服务收入同比增长11% 这是该业务收入增速连续第三个季度加速 [35] * 当前流量增长健康和定价环境理性 相比2024年供需更为平衡 整体市场增长率约为6%-7% 公司预计增速将超越市场 [35][36] 国际市场扩张 * 国际扩张重点在于市场推广而非资本支出 公司发现其在美国以外的市场投入不足 尤其在亚太地区 [30] * 公司已为亚太地区任命新的领导层 并看到现有客户增购和新机会的增加 预计这将从2026年开始成为更重要的增长因素 [30][31] 竞争格局 * 公司坚信其拥有最高性能的产品 并在性能至关重要的场景中获胜 [43] * 行业经历整合后 主要剩下三家大型玩家 公司最具竞争力的 takeaways 来自Akamai 在安全领域则可能从单一产品供应商那里赢得份额 [43] * 2024年一些濒临退出市场的竞争对手可能曾提出非理性的定价 目前竞争环境更为理性 [44] 其他重要内容 * 公司关注AI爬虫对媒体客户广告收入的影响 提供了AI机器人缓解产品作为解决方案 并积极参与制定行业标准RSL 以实现更精细的内容授权管理 [38][39][40]

行业与公司 - 行业：中国电子商务（China E-Commerce）[1] - 涉及公司：阿里巴巴（BABA）、拼多多（PDD）、京东（JD）、美团（Meituan）、唯品会（VIPS）[3] 核心观点与论据 1. **2Q25业绩预期** - 阿里巴巴和京东的2Q25利润率将受到食品配送/快速商业（FD/QC）领域重投资的拖累，但市场已对此有所预期[1] - 投资者将关注3Q25的FD/QC投资金额更新，以评估潜在盈利上行/下行风险[1][7] - 拼多多预计2Q25环比盈利增长，因其未像同行那样转向FD/QC投资，而是专注于货架电商[7] 2. **关键业绩指标（KPI）预测** - 阿里巴巴：调整后EBITA可能低于预期，共识EPS将显著下调[9] - 京东：FD/QC投资可能低于预期，共识EPS小幅下调[9] - 拼多多：非GAAP净利润符合预期，共识EPS可能小幅上调[9] - 美团：核心本地商业运营利润可能显著低于预期，共识EPS将大幅下调[9] 3. **估值与风险** - 阿里巴巴：DCF模型假设WACC为11%，终端增长率3%，云收入预计加速至同比+22%，支撑其作为“中国最佳AI赋能者”的论点[7][11] - 京东：DCF模型假设WACC为13%，终端增长率3%，面临FD/QC竞争加剧和宏观消费疲软的风险[12][14] - 拼多多：DCF模型假设WACC为14%，终端增长率3%，Temu增长超预期或竞争缓和可能带来上行风险[16][20] 4. **投资偏好排序** - 摩根士丹利对中国电商公司的偏好顺序：阿里巴巴 > 拼多多 > 美团 > 唯品会 > 京东[7] 其他重要内容 1. **行业评级** - 摩根士丹利对中国互联网及服务行业持“吸引”（Attractive）观点[5] 2. **风险因素** - 上行风险：云业务增长加速（阿里巴巴）、Temu表现超预期（拼多多）、消费复苏（唯品会）[14][15][20] - 下行风险：FD/QC竞争加剧（京东）、补贴减少导致用户流失（拼多多）、宏观消费疲软（全行业）[14][20] 3. **披露信息** - 摩根士丹利持有部分覆盖公司（如阿里巴巴、京东、美团）超过1%的普通股[27] - 分析师认证：Eddy Wang和Gary Yu确认其观点独立且未因报告内容获得直接/间接报酬[25] 数据引用 - 阿里巴巴云收入增速：+22% YoY（F1Q）[7] - 美团估值假设：WACC 12%，终端增长率3%[10] - 京东估值假设：WACC 13%，终端增长率3%[12]