Ferguson公司2025财年业绩及战略更新电话会议纪要分析 一、 公司及行业概述 * **公司**：Ferguson，北美最大的水和空气解决方案增值分销商[18] * **行业**：服务于住宅和非住宅建筑市场的水暖、HVAC（供暖、通风与空调）、消防、工业管道阀门及配件等专业领域[18][20] * **市场总规模**：住宅和非住宅建筑市场合计约3400亿美元[18] * **业务构成**：住宅与非住宅业务各占约50%；维修、维护和改善（RMI）业务约占三分之二，新建业务约占三分之一[19] 二、 2025财年财务业绩要点 1. 全年业绩 * **营收**：313亿美元，同比增长5%[5] * **营业利润**：30亿美元，同比增长11.3%[6] * **营业利润率**：9.6%，同比提升50个基点[6] * **每股收益（稀释）**：10.58美元，同比增长13.4%[6] * **毛利率**：31%，同比提升70个基点[10] * **现金流**：经营活动现金流22亿美元[6]；自由现金流19亿美元[15] * **资本回报**：全年资本回报率为31%[6] 2. 第四季度业绩 * **营收**：75亿美元，同比增长3.6%[11] * **营业利润**：6.25亿美元，同比增长13.8%[12] * **营业利润率**：8.3%，同比提升70个基点[12] * **每股收益（稀释）**：2.10美元，同比增长11.7%[12] * **毛利率**：30.6%，同比提升90个基点[12] 3. 资本配置 * **股息与回购**：全年通过股息和股票回购向股东返还16亿美元[6]；宣布季度股息每股0.89美元[7] * **资本支出**：3.54亿美元[15] * **并购**：投入2.76亿美元，完成8项收购[6][15] * **资产负债表**：净债务与EBITDA比率为1.1倍[11] 三、 各终端市场及客户群表现 1. 终端市场 * **住宅市场**：面临挑战，营收全年持平[7]；第四季度下降2%[14] * 新住宅开工和许可活动同比下降[7] * 维修、维护和改善（RMI）活动也保持疲软[7] * **非住宅市场**：表现优于住宅市场，营收增长11%[7]；第四季度增长10%[14] * 大型资本项目活动保持良好[7] * 未交货订单量和投标活动有所增长[7] 2. 美国客户群营收表现（全年） * **Waterworks（水务）**：增长13%，受益于大型资本项目、公共工程、市政及计量技术等领域的强劲表现，抵消了住宅市场的疲软[8] * **Ferguson Home**：增长1%，在充满挑战的新建和改造市场中表现优于整体市场[8] * **Residential Trade Plumbing（住宅贸易管道）**：下降3%，受新建和RMI建筑逆风影响[8] * **HVAC**：下降1%，对比上年同期10%的强劲增长，受行业向新能效标准过渡、新住宅建设活动疲软以及消费者压力影响[8] * **Commercial Mechanical（商业机械）**：增长18%，上年同期增长5%，由数据中心等大型资本项目驱动[9] * **Fire and Fabrication（消防与制造）、Facility Supply（设施供应）、Industrial（工业）**：均实现增长[9] 3. 美国客户群营收表现（第四季度） * **Waterworks**：增长9%，上年同期增长10%[12] * **Commercial Mechanical**：增长18%，上年同期增长5%[12] * **Ferguson Home**：持平[13] * **Residential Trade Plumbing**：下降4%[13] * **HVAC**：下降7%，上年同期增长16%[13] 四、 2026财年业绩指引 * **市场预期**：整体市场预计大致持平，住宅市场预计下降低至中个位数，非住宅市场预计增长低至中个位数[16] * **营收增长**：预计实现低至中个位数增长[16] * **营业利润率**：预计在9.4%至9.8%之间[16] * **利息支出**：预计约2亿美元[16] * **资本支出**：预计约3.5亿至4亿美元[16] * **有效税率**：预计约26%[16] 五、 核心战略与市场机遇 1. 核心优势 * **多客户群模式**：整合多个专业客户群，提供覆盖水和空气应用全生命周期的产品与解决方案[20] * **规模与本地化结合**：战略布局使95%的客户位于Ferguson网点60英里范围内，可实现当日或次日达[24] * **供应链网络**：连接37,000家供应商与超过100万客户，提供超过100万种产品[21] * **产品策略**：包括21个自有品牌，约占公司总营收的10%[24] * **专业团队**：拥有35,000名员工具备深厚的行业知识和技术专长[24] 2. 四大结构性增长趋势 * **大型资本项目**：预计到2031年有超过4,000个项目，预计支出达6万亿美元，为公司客户群带来约900亿美元的市场机会[27] * 包括数据中心、半导体设施、先进制造、能源、生物技术等领域[27] * 需求驱动力：回流、GLP-1生产、AI基础设施、发电等[27] * **水务基础设施**：美国水务系统老化、资金不足，需要现代化升级[30] * Waterworks业务在项目早期参与，提供从收集、处理到传输和分发的全周期解决方案[30] * 处于智能水技术前沿，提供计量、监测和智能基础设施工具[30] * **气候与舒适度**：夏季变暖、制冷负荷增加、法规变化及对室内舒适度期望提高，推动对高效设备、智能系统和兼具HVAC与管道能力的双工种业务需求[31] * 公司拥有超过650个提供全方位服务的HVAC和管道双工种网点[32] * **住房老化与供应不足**：美国房屋平均房龄超过40年，住房供应仍短缺数百万套[33] * 老旧房屋需要维修、更换和升级，新建房屋需要从供水、计量到管道、HVAC、电器等全套产品[33] 3. 长期财务目标与算法 * **长期营收增长**：预计6%至11%[42] * 市场自然增长：2%-4%每年[42] * 超越市场增长：300-400个基点每年[42] * 并购贡献：1%-3%每年[42] * **营业利润率扩张**：预计每年约10-30个基点[45] * **每股收益增长**：预计在低双位数至中双位数范围（约10%-15%）[45] * **中期里程碑**：实现400亿美元营收，调整后营业利润超过40亿美元，营业利润率超过10%[46] 六、 资本配置策略 * **四大优先顺序**： 1. 投资于驱动超越市场的有机增长[38] 2. 投资于补强型地理和能力收购[38]（**注：**此顺序已从第三位提升至第二位，反映了对增长的重视）[38][122] 3. 可持续增加股息[39] 4. 若净债务/EBITDA低于目标区间（1-2倍）下限，则通过股票回购返还资本[39] * **并购策略**：专注于高度分散的市场，过去5个财年完成超过50项收购，带来超过20亿美元营收[40] * 两类收购：地理扩张型、能力增强型[40] * 2026年预计比2025年更活跃[99] 七、 问答环节关键要点 1. 关于大型资本项目与非住宅业务 * 公司在大型资本项目上的竞争优势源于多客户群方法、本地关系规模以及早期参与项目设计[54] * 数据中心等项目需要公司在制造、阀门自动化、异地施工等方面的能力补充[55] * 非住宅业务已连续三个季度实现两位数增长[55] * 2026年非住宅市场指引为低至中个位数增长，公司预计将继续超越市场表现[95] * 商业机械和Waterworks业务的未交货订单和积压订单持续增加[97] 2. 关于2026年利润率指引 * 2025年营业利润率从9.1%提升至9.6%[57] * 2025年部分季度毛利率较高，受供应商提价时机和程度推动，下半年已恢复正常化[57] * 2026年预计会有一些毛利率压力，但预计良好的销售及管理费用杠杆将予以抵消[58] * 营业利润率区间（9.4%-9.8%）的两端主要取决于市场环境：增长较高则倾向于区间高端，反之则倾向于低端[58] 3. 关于长期增长与利润率 * 若增长处于长期算法（6%-11%）内，预计营业利润率每年扩张约10-30个基点[67] * 若增长处于低个位数，公司将努力维持营业利润率；中个位数增长可产生一些销售及管理费用杠杆；中高个位数至低双位数增长则可获得更多运营成本杠杆[68] * 通过增加增值服务，公司相信可以随着时间的推移扩大毛利率[69] 4. 关于近期趋势与定价 * 2026年第一季度迄今营收略弱于第四季度，呈低个位数增长，受新住宅市场疲软、HVAC压力以及恶劣天气影响[75] * 2026年指引中预计有低个位数通胀，意味着一定的销量增长[77] * 目前不预期出现通缩，成品价格呈现正常的年度上涨趋势[82] * 之前的通缩（2023-2024年）由大宗商品驱动，而非成品[82] 5. 关于并购（M&A） * 并购管道保持健康，2026年预计将比2025年更活跃[99] * 并购重点领域：住宅侧侧重于HVAC，以构建能力和品牌；非住宅侧侧重于制造、阀门与自动化、工艺设备等能提升施工生产力的能力[100] 6. 关于大型项目利润率与市场份额 * 大型资本项目通常毛利率略低，但服务成本也略低，净营业利润率和资本回报率非常强劲[111] * 公司在非住宅领域，特别是大型资本项目领域，市场份额表现优于传统水平[112]