涉及的行业或公司 * 本纪要为摩根士丹利研究部发布的《2026年亚洲经济关键主题》报告 涵盖对整体亚洲及六个主要经济体（中国 印度 日本 韩国 印尼 澳大利亚）的宏观经济展望 [1][2][6][7] 核心观点和论据 整体亚洲 * **核心观点**：亚洲经济复苏将从科技出口扩大到非科技出口 名义GDP增长将因通缩压力缓解而走强 [8] * **论据**： * 2025年亚洲增长主要依赖科技出口驱动 但科技出口仅占整体出口的30% 且资本密集度高 对经济的广泛带动有限 [8][11] * 非科技出口占整体出口的75% 与制造业和地区商业周期联系更紧密 其复苏将带动资本支出 就业和工资增长 进而提振消费 [8] * 贸易紧张局势缓和是主要驱动力：美国与除印度和台湾外的大部分亚洲经济体达成贸易协议 并降低了对华关税 预计美国对亚洲的贸易加权关税将从25%降至20% [12][13][14][15][16][17] * 美国国内需求将从2025年第四季度的低谷（0.3%Q SAAR）恢复 预计美联储将在2026年1月和4月各降息25个基点 使政策利率更接近中性水平 [18][19] * 亚洲（除日本）名义GDP增长率预计将从2025年第四季度的5.0%Y加速至2026年第四季度的6.1%Y [34][35][36] 中国 * **核心观点**：宏观与微观的背离将持续 宏观上通缩是首要问题 但微观上中国在科技和先进制造领域的领先地位有望加强 [37][38] * **论据**： * **宏观挑战**： * 人口自2018年起急剧放缓并转为负增长 联合国预测至2030年年均下降0.3% 导致房地产结构性需求下降 [39][40][41] * 为弥补房地产需求缺口 政策推动制造业和基础设施过度投资 导致产能过剩和通缩压力 例如：中国太阳能供应量是全球（含中国）需求的2倍以上 中国EV电池供应量是全球（含中国）需求的1.3倍以上 [42][43][44][45][46][47] * 解决通缩需三步：1) 削减新投资 2) 削减现有过剩产能 3) 向消费再平衡 目前第一步已在进行 2025年下半年名义固定资产投资（FAI）出现同比收缩 且收缩遍及制造业 基础设施和房地产领域 [48][49][52][53] * 第二步（削减产能）因过剩产能多集中在私营部门（如太阳能和电池行业私营份额>95%）而进展缓慢 第三步（再平衡）进展迟缓 消费势头依然疲软 [56][57][58][59][60][61][62] * 财政空间受限：工业利润占GDP比重过去四年下降2.7个百分点 税收和土地净销售收入占GDP比重自疫情以来合计下降4.8个百分点 [65][66][67] * 预计2026年名义GDP增长将温和改善至4.1% 但GDP平减指数仍为负值 彻底摆脱通缩可能要到2027年 [68][69][70] * **微观亮点**： * 预计中国在全球商品出口市场份额将从目前的15%升至2030年的16.5% [72][73] * 市场占有率提升源于在快速增长领域的优势：2019-2024年间 中国在全球增长最快的15个出口品类中 占据了18%的增量市场份额 在电池 半导体组件 工业机器人 汽车及零部件等品类中占据32-58%的增量份额 [75][76][77][78] * 研发支出占GDP比重已达2.7% 与OECD平均水平持平 STEM（科学 技术 工程 数学）毕业生占比高达41% 为全球最高 [79][80][81] 印度 * **核心观点**：印度将是2026年亚洲最大的上行惊喜 成为“意外转折”故事 市场对其增长前景和汇率疲软的担忧过度 [82][83] * **论据**： * **增长与信心**： * 投资者信心不足和卢比疲软拖累美元回报 但宏观稳定性实际上可控 卢比实际有效汇率（REER）已偏离10年均值超过3个标准差 估值起点比全球金融危机时更差 [83][84][86][88] * 预计消费和出口增长改善将缓解通缩压力 推动名义GDP增长重回两位数 为更强的企业营收增长提供有利宏观背景 [83][90][91][93] * 预计2026年名义GDP增长率将从2025年第四季度的7.6%Y加速至2026年第四季度的10.4%Y [91] * **驱动因素**： * **政策支持**：所得税削减 商品及服务税（GST）削减 印度央行（RBI）降息125个基点并放松对银行/非银行金融公司（NBFC）的监管 将提振消费者支出 [94][95][107][108][111] * **出口与贸易**：非科技出口将复苏 预计美印贸易协议将于2026年3月前达成 将减少不确定性并支持出口 [94][95] * **通胀与收入**：食品和能源等供给侧通胀压力消退 整体CPI处于历史低位 实际收入增长改善 上市公司的实际员工支出增长率已从2025年第一季度的-1.4%Y升至第三季度的4.6%Y [96][97][99][101] * **汇率前景**：外汇策略师预计美元兑印度卢比（USDINR）将在2026年第二季度升值至86.7 隐含升值近5% 改善的增长和企业营收前景将有助于资金流入 [112][116] 日本 * **核心观点**：日本央行（BOJ）将保持谨慎 适度的财政扩张将维持名义GDP增长 市场对加息速度和财政风险的预期过高 [117][118] * **论据**： * **货币政策**：日本央行可能在2025年12月加息后维持利率不变一段时间 预计2026年初整体CPI将跌破2% 需求侧通胀压力仍然温和 国内需求（如私人消费和资本支出）仅恢复至或仍低于2019年第三季度水平 [119][120][121][122] * **通胀动态**：美国式核心CPI稳定在1.5% 潜在通胀指标保持温和 预计稳健的工资增长将滞后传导至核心服务价格 推动潜在通胀在2026年下半年加速 [123][124][126][127] * **财政政策**：由于名义GDP增长强劲 财政赤字已收窄至GDP的0.5% 预计2026年财政扩张将使净赤字扩大至GDP的1.9% 幅度温和 财政担忧被夸大 [118][132][133][134] * **名义GDP增长**：尽管名义GDP增长将从2025年的4.5%Y放缓 但预计2026年仍将维持在2.8%Y的健康水平 远高于2013-2019年1.6%的平均水平 [140][141][145] * **债务动态**：有利的实际利率（r）低于实际GDP增长（g）的格局得以维持 支持经济持续去杠杆 债务占GDP比率持续下降 [135][136][137][138] 印度尼西亚 * **核心观点**：资本支出周期仍是增长的拖累 政策不确定性和来自中国的进口增加损害了国内制造业和投资 [146][147] * **论据**： * **增长疲软**：国内需求指标显示疲软 贷款增长持续放缓 汽车和两轮车销售等指标仍低于2019年水平 [148][149][150][151][152] * **投资拖累**：政策不确定性（2025年中因贸易政策不确定性加剧）导致企业推迟或缩减投资计划 [147] * 来自中国的进口已占印尼总进口的35% 较2019年12月上升10个百分点 损害了国内制造业及相关投资 [159][160][161] * 投资占GDP比率在整个2025年持续下降 目前仅为29% 较2019年下降3个百分点 导致就业创造和消费疲弱 [147][161] * **汇率与政策**：印尼盾（IDR）是2025年亚洲表现最差的货币之一 实际有效汇率（REER）已跌至10年均值以下2个标准差 限制了货币宽松的步伐 [153][154][155][157][158] * 尽管印尼央行（BI）已降息150个基点 但尚未完全传导至银行贷款利率 财政政策仍受3%财政赤字规则约束 [147] 韩国 * **核心观点**：经济增长将出现广泛复苏 科技出口保持稳定 非科技出口改善 改革势头和与关键投资主题的关联性带来股市上行空间 [162][163] * **论据**： * **经济增长**：科技出口因内存周期拐点而保持稳定 非科技出口随地区复苏而改善 私人消费在财政扩张和此前降息传导的支撑下将逐步恢复 预计2026年实际私人消费增长2.1%Y [163][169][170][171] * **股市与改革**：KOSPI在2025年表现优异 受全球科技上行周期和资本市场/公司治理改革势头推动 预计2026年6月地方选举前改革势头将得以保持 [163][164][165][167][168] * **汇率**：韩元（KRW）疲软是外国投资者的主要拖累 近期政策措施（包括口头干预 韩国央行与国民年金公团（NPS）的互换额度 以及对个人和企业的汇回税收激励）有助于缓解看跌情绪 但更可持续的升值趋势需要更多结构性政策 [163][172][173][174][178] 澳大利亚 * **核心观点**：与市场预期加息不同 预计澳大利亚央行（RBA）将在2026年下半年降息50个基点 [179][180] * **论据**： * **市场分歧**：市场定价显示2026年将加息46个基点 而摩根士丹利预计将降息50个基点 [180] * **通胀与增长**：近期通胀数据强劲 澳大利亚央行已表示愿意做出反应 但预计劳动力市场将走软（失业率上升） 核心通胀将随之放缓 加之财政刺激效应消退 将促使央行在2026年下半年降息 [180][181][182][184] * **财政政策**：财政刺激力度在2026年和2027年将明显减弱 形成国内经济的关键逆风 [185][187][189][190] 其他重要内容 * **详细预测数据**：报告提供了亚洲各经济体2025-2027年的详细实际GDP增长 名义GDP增长 CPI及政策利率预测表格 [192][193][194][195] * **风险提示与免责声明**：报告包含广泛的信息披露和免责声明 指出研究基于公开信息 不构成个人投资建议 摩根士丹利可能做出与报告建议不一致的投资决策 [197][198][199][200][201][202][203][204]