报告投资评级 - 对小米集团给予“买入”评级，12个月目标价为53.50港元，较当前股价38.76港元有38.0%的上涨空间 [16][17] 核心观点 - 报告认为小米作为全球第三大智能手机品牌和领先的消费级AIoT/新能源汽车平台，其多年生态系统扩张仍处于早期阶段，预计2024-2027年营收/每股收益复合年增长率分别为24%/28% [13] - 长期来看，小米稳健的资产负债表、强大的生态系统整合能力以及因规模和对电动汽车供应链深度参与带来的成本优势，将增强其在电动汽车领域的竞争力和吸引力，有望打造全球最大的实体智能生态系统之一 [13][15] 智能手机业务 - 提高智能手机平均售价是2026年的首要运营重点，包括提高高端机型定价、优化大众机型产品结构以及增加高端机型的出货贡献度 [7] - 在内存供应紧张和成本上升的背景下，小米凭借商业协议和与主要供应商的牢固关系，有信心保障内存供应；管理层认为当前内存价格上涨周期前所未有，预计2026年上半年价格上涨趋势可能在2026年下半年变得更为平缓 [7] - 中国市场对小米具有高度战略重要性，是其高端化战略的起点，小米目标在中国市场每年提升1个百分点的市场份额 [7] AIoT与生活消费品业务 - AIoT业务与互联网服务一同被定位为小米的利润稳定器，在2025年收入同比增长约20%、毛利率扩张2-2.5个百分点的基础上，管理层预计2026年收入增长将受政府消费电子和家电补贴以及海外扩张推动 [3][8] - 小米计划在2026年将海外小米之家门店数量增至1000家以上，并扩大产品品类，同时探索与跨境电商平台的合作；管理层以海外智能手机收入贡献约60%作为AIoT业务的长期潜在水平 [10] - 按品类划分，主要产品包括大家电、电视和PC、平板、可穿戴设备，其中大家电是自2023年以来的战略业务板块，因其在“人车家全生态”中的重要性，在2026年第二季度贡献了约20%或更高的收入 [10] 智能电动汽车业务 - 小米宣布了2026年55万辆的交付目标，2025年交付量已超过41万辆，超出最初目标；增长动力包括供应端制造产能提升、对SU7改款车型及基于新平台的第三款车型的需求信心、增加的消费者权益和营销活动 [10] - 管理层认为高于20%的毛利率是智能电动汽车业务的健康水平，但2026年毛利率可能低于2025年，原因包括电动汽车购置税补贴影响以及SU7 Ultra车型交付占比下降 [10] - 小米重申聚焦高端汽车市场，因为高端细分市场占据了行业最大的利润池，且高端电动汽车有助于提升小米品牌高端化形象，并与其成为全球前五大汽车平台的长期目标相符 [10] - 关于海外扩张，小米计划从2027年开始向欧洲出口电动汽车，作为第一步，公司认为欧洲是一个统一的高端市场，且小米已建立起良好的品牌认知度 [11] 研发与技术投入 - 人工智能：2025年AI投入约占小米320-330亿元人民币研发投资的25%，即约80亿元人民币；公司计划在2026年增加AI投入，但会保持在合理水平；小米旨在利用AI赋能其生态系统和内部运营 [14] - 智能驾驶：拥有1800名专注于智能驾驶的专业人员，取得了良好进展；截至2025年，智能驾驶活跃用户占小米电动汽车用户的91.26%；计划在2026年发布VLA智能驾驶；已于2025年底在北京获得L3级自动驾驶路测牌照 [14] - 芯片：已宣布自2021年起未来十年投入500亿元人民币用于芯片，过去四年已在XRING O1芯片开发上投入135亿元人民币；随着2025年中发布自研XRING O1芯片后已具备3纳米SoC设计能力，公司有信心为智能电动汽车自研芯片 [14] 财务与股东回报 - 2025年，小米回购了1.5亿股股份，总对价为63亿港元；此外，公司创始人、董事长兼首席执行官于2025年11月在公开市场以平均每股约38.58港元的价格购买了总计260万股B类普通股 [14] - 根据高盛预测，小米2025-2027年预计营收分别为4694.089亿元、5909.457亿元、7044.403亿元人民币，每股收益分别为1.60元、1.77元、2.23元人民币 [17]

**小米集团 (1810 HK) 电话会议纪要关键要点** **涉及的行业和公司** * 公司为小米集团 (Xiaomi Corp 1810 HK) [1] * 行业涉及智能手机 消费电子AIoT 智能电动汽车制造 [3][16] **核心观点与论据** **智能电动汽车 (Smart EV)** * 公司维持2025年交付35万辆的目标 近期周度交付量走强主要得益于一期工厂生产效率提升 二期工厂尚未贡献 预计近期稳定交付水平约为每周1万辆 [7] * 坚持“英雄产品”策略 计划每年推出一款主要新车型 并根据产品生命周期推出现有车型的改款和新版本 旨在通过进入不同用户群体/细分市场在未来几年实现年销100万辆的目标 [8] * 未来几年聚焦于中高端市场 该价格区间(15万人民币以上)占中国年汽车销量的一半 但贡献了利润池的大部分 [8] * 计划于2027年将电动汽车引入欧洲市场 初期可能通过出口渠道 后续可能本地生产 认为欧洲是中国和美国之外最大的统一汽车市场 且其高端市场定位与小米相符 [11] * 将辅助驾驶视为未来的差异化优势 其自研辅助驾驶技术因上路车辆增多提供更多数据而进展良好 强调跨车型采用统一的辅助驾驶技术 将安全置于最高优先级 [11] * 管理层保持2025年下半年实现盈利的指引不变 在供应受限的今年专注于优化盈利能力 在更正常化的环境下则更强调规模 目标是未来15-20年成为全球前五大汽车公司(去年门槛约为年产50-60万辆) [11] **AIoT与生活消费品** * 公司对2025年实现25-30%的同比收入增长有信心 预计毛利率同比扩张2-2.5个百分点 认为15-20%是更常态化的增长 专注于有盈利能力的高质量增长而非仅规模增长 [11] * 智能大家电占2024年收入中十位数百分比(mid-teens %) 在2025年上半年是大家电领域唯一实现平均售价(ASP)和销量均正增长的厂商 将其强劲表现归因于产品力和比传统同行更高的渠道销售效率 [11] * 具体到空调(ACs) 小米2025年目标出货量为1000万台(对比海尔为1200-1300万台) 其武汉自有空调工厂将于2025年下半年投产 自动化程度高 并正在自研空调压缩机和相关软件 管理层认为小米的定位不同于同行 其80%的空调接入互联网 支持智能控制 OTA软件升级 远程问题诊断和数据积累以支持软件研发 [10] * 海外扩张 尽管短期内中国贡献度可能因大家电主要在中国销售而上升(例如2025年第二季度中国占IoT收入近80%) 管理层预期长期来看国际市场收入规模将超过中国 但指出每个市场的认证过程困难限制了SKU数量(海外200-300个 vs 中国2000个) [12] * 新零售模式下的小米之家门店扩张将是重点 公司目标到2025年底接近400家店 到2026年约2000家店 [12] **智能手机 (Smartphones)** * 市场份额 小米已稳步提升市场份额 在全球所有地区(除美国外)排名第一至第四 缩小了与三星和苹果的出货量差距 目标每年提升1个百分点的市场份额 并维持未来3-5年年度出货量2亿台的目标 在中国 管理层观察到国家补贴推动了头部品牌的市场整合 对于海外市场 本地化是扩张的关键 小米将在全球核心市场建设本地团队 [14] * 毛利率(GPM)与物料清单(BOM)成本 公司面临高于预期的内存成本(尤其是DDR4)压力 考虑到当前库存较低 这给智能手机毛利率带来压力 尽管7-8月因产品组合更有利毛利率好于预期 管理层预计随着包括小米16 Redmi K系列和国际市场小米T系列在内的新产品发布 2025年第四季度毛利率将环比恢复 [14] * 高端化 尽管因换机周期延长导致市场需求疲软 管理层预期单一地区基础上的平均售价(ASP)呈上升趋势 折叠屏手机仍是一个利基市场 小米及其同行多个型号的折叠屏手机今年出货量较2024年有所下降 但一个数据点令人鼓舞 体现了小米生态系统的力量 即在更换手机品牌的小米汽车车主中 有一半转向了小米智能手机型号 [14] **其他重要内容** **资本配置与研发** * 2025年计划研发投入300亿元人民币 资本支出150亿元人民币 [14] * 对于智能制造 将其智能手机工厂(年产能1000万台)更多视为研发实验室 无计划再建智能手机工厂 同时将小米的制造体系带给代工厂商 在AIoT领域 除空调工厂外 还计划建设洗衣机工厂和冰箱工厂各一个 对于电动汽车 目前负责100%的制造 认为其订单到销售的模式与智能手机不同 相信智能制造投资为与供应商谈判提供了强大能力 [14] **芯片与机器人** * 芯片 管理层重申其应用处理器(AP)策略原则 即面向消费者 专注于消费电子 且100%自用 未来路线图包括 1) 重申SoC并开发软硬件协同功能以支持智能手机高端化 2) 未来3-5年开发5G调制解调器 3) 开发包括座舱和ADAS在内的电动汽车芯片组 为电动汽车板块实现更多成本节约 [14] * 机器人 小米专注于开发可部署于自家工厂以提高自动化和效率的机器人 [14] **财务投资与生态系统** * 管理层认为其对投资组合公司(如禾赛Hesai)的财务和战略投资回报良好 已投资20多家公司 其中大部分处于电动汽车供应链中 [15] * 投资论点 高盛将小米视为全球第三大智能手机品牌(2024年出货量占比13.8%)和领先的消费AIoT/新能源车平台 认为其处于多年生态系统扩张的早期阶段(预计2024-27年收入/每股收益复合年增长率分别为26%/36%) 其“人车家全生态”战略执行良好 长期看 其稳健的资产负债表 强大的软硬件/手机-IoT-汽车整合能力 以及规模和深入参与电动汽车供应链带来的成本优势 将增加其在电动汽车领域的竞争力和吸引力 并有望建立全球最大的消费者物理智能生态系统之一 给予买入评级 12个月目标价65港元 [16][17] **区域投资者关注点差异** * 亚洲投资者更关注小米的AIoT和新零售策略 而美国投资者相对更多地讨论资本配置问题 [2]