报告投资评级 * 报告未明确给出对中金公司或中国券商行业的整体投资评级 [1] 报告核心观点 * 报告认为市场将对中金公司与中国东兴证券、信达证券的合并计划做出积极反应，尽管合并会带来每股收益和每股净资产的稀释 [1] * 积极反应的理由包括：合并能解除中金公司的资本约束、通过获得市场份额产生业务协同效应、并增加其成为受益于潜在监管放松和业务试点的大型券商的机会 [1] * 报告预计，鉴于供给侧改革的加速，其他券商的股价也将做出积极反应，这可能稳定费率并可能提升行业净资产收益率 [1] 合并交易细节总结 * **换股方案**：中金公司向中国东兴证券和信达证券的股东提供换股方案，换股比例分别为1:0.4373和1:0.5188 [1] * **换股价格**：中国东兴证券和信达证券的换股价格分别为人民币16.14元和19.15元，较其最新现货价格有23%和8%的溢价 [1] * **中金公司换股价格**：中金公司A股换股价格为人民币36.91元，较其A/H股最新现货价格分别有6%和114%的溢价 [1] * **融资与稀释**：中金公司将发行31亿股A股（占扩大后股本的39%），募集总额人民币1143亿元，预计将导致2026财年每股收益和每股净资产分别稀释约21%和13% [1][2][8] * **现金选择权**：中国东兴证券和信达证券的现有股东也可选择按最新现货价格（分别为人民币13.13元和17.79元）获得现金支付 [2] 市场预期积极的原因总结 * **解除资本约束**：合并后，中金公司的净资本预计将跃升105%至人民币943亿元，在中国券商中排名从第10位升至第5位 [3] * **提升关键资本比率**：合并预计将 a) 将资本杠杆率从12.1%提升至约20%；b) 提高净稳定资金比率（目前为139%），从而可能降低对长期债券发行的依赖并节省融资成本；c) 降低杠杆率（中国东兴/信达证券当前杠杆率为3.2倍/3.8倍，中金公司为5.4倍） [3] * **释放资本用途**：释放的资本将有助于中金公司的私募/另类投资、自营交易和国际扩张 [3] * **获得市场份额与业务协同**：合并后，中金公司的收入/净利润排名预计将从目前的第6/第10位提升至第3/第6位 [6] * **零售业务互补**：中国东兴证券和信达证券在零售业务方面相对较强，可以补充中金公司强大的机构业务 [6] * **网点与客户增长**：合并后营业部数量将增长78%至436个，零售客户数量预计增长52%至1470万，资产管理规模增长18%以上至超过人民币8000亿元 [6][10] * **增强投行能力**：交易后，A/H股股权融资保荐人员工数量预计分别增长22%和20%至529人和24人，债务融资部门也可能增加超过100名员工 [6] * **受益于监管放松机会增加**：合并后中金公司收入规模在中国券商中排名第3，作为大型券商之一，更有机会享受潜在的政策红利，包括资本要求的放松和新业务的试点计划 [6] * **无商誉影响**：尽管收购价格高于1倍市净率，但由于三家公司均隶属于中央汇金公司同一母公司，管理层强调不会产生任何商誉影响 [6] 合并后关键运营与财务数据总结 * **财务排名提升**：合并后，中金公司总收入预计增长32%至人民币274亿元，排名从第6升至第3；归母净利润预计增长45%至人民币95亿元，排名从第10升至第6；净资产预计增长48%至人民币1715亿元，排名从第9升至第4 [11] * **细分市场排名**：按业务细分，合并后实体在总收入、资产管理、投行业务的排名分别为第3、第6、第2位 [12] * **关键运营指标**：合并后，金融投资资产预计达人民币5592亿元（排名第3），研究分析师441名（排名第1），A股保荐人529名（排名第3） [10]