行业与公司概览 * 纪要聚焦于中国美妆行业及主要上市公司 对2025年双十一购物节进行前瞻分析[1] * 行业观点为“In-Line”[7] 中国美妆行业趋势 * 行业需求与促销活动在2025年趋于稳定 境内电商渠道实现增长 但旅游零售渠道仍在收缩[1] * 2025年1-8月化妆品零售额同比增长3.3% 略低于GDP增速 但优于2024年1.1%的跌幅[2] * 分渠道看 2025年1-9月电商平台美妆销售增长5-10% 海南旅游零售下降8-10% 线下渠道可能拖累增长[2] * 韩国化妆品旅游零售（主要销往中国）在1-7月估计下降约25-30% 源于主要美妆公司推动的渠道合理化调整[2] * 行业曾过度依赖大型促销和受宏观疲软影响的风险依然存在 但价格竞争预计将有所缓和[2] * 韩国化妆品旅游零售和海南整体旅游零售已分别降至其2021年峰值约50%和60%的水平 意味着中国美妆市场亟需的渠道调整可能已结束[2] 2025年双十一预览 * 天猫活动于10月15日以李佳琦直播开始 抖音和京东的活动已启动[3] * 李佳琦直播间的整体促销力度今年有所减弱 主要品牌旗舰产品的平均售价同比持平或略高[3] 主要品牌在中国市场表现 **欧莱雅** * 2025年第一季度中国销售微降0.2%至0.3% 但第二季度增长3% 由皮肤学美容和护发业务引领 但巴黎欧莱雅市场份额被本土大众品牌蚕食[4] * 2025年全年目标增长约5% 预计下半年增长加速[4] **雅诗兰黛** * 2025年第一季度境内电商实现中单位数增长 第二季度获得市场份额 由海蓝之谜驱动 旅游零售仍然疲弱但现约占2025年全年销售的15% 定价趋于稳定[4] **资生堂** * 在大型集团中表现最弱 2025年第二季度中国销售下降低单位数 电商增长低十位数 线下和旅游零售大幅下降 双十一影响力减弱[4] **爱茉莉太平洋** * 重组后反弹 2025年第二季度中国销售同比增长30% 旅游零售增长19% 预计第三季度将持续双位数增长[4] **LG生活健康** * 以利润为焦点导致2025年上半年中国销售下降超10% 旅游零售下降30% 反弹可能仅在第四季度出现[4] **巨子生物** * 预计下半年可复美销售增长21% 可丽金增长33% 意味着可复美在双十一期间可实现30-40%的商品交易总额增长 胶原棒定价与去年基本持平但比618大促更具促销性[4] **珀莱雅** * 第三季度销售趋势仍然疲弱 第四季度比较基数较高 公司可能最早在2026年重获增长动力 其双十一结果可能依赖于新兴品牌[4] 全球品牌在中国趋势（补充） **欧莱雅** * 皮肤学美容业务实现双位数增长 远超市场 专业产品部门表现优异 由卡诗引领 奢华部门增长高于市场一个点 境内市场份额已远超旅游零售 消费品部门因本土品牌激烈竞争略有逊色[50] **雅诗兰黛** * 随着旅游零售库存清理和低基数 定价预计将趋稳[51] **资生堂** * 公司指出在线表现是当前关键焦点 但中国销售及日本入境销售跌幅较往年更大[52] **爱茉莉太平洋** * 公司计划通过增强产品供应来提升在线销售势头 旅游零售销售组合快速转向（减少分销商）可能带来稳定的销售趋势[53] **LG生活健康** * 中国消费者贡献度仍非常高 约占2025年预估总销售的40% 包括境内业务和旅游零售渠道[65] 美妆股投资观点 * 在覆盖的14只美妆股中 有6只增持 4只持股观望 4只减持 看好的股票通常市值或收入规模较小 反映了后疫情时代行业增长放缓及新参与者和需求变化导致的市场碎片化趋势[56] **看好的股票** * **爱茉莉太平洋**：目标价160，000韩元 潜在上涨空间33% 2025年上半年盈利早于计划成功扭转 营业利润率从4.2%扩大至9.2% 目前交易于远期市盈率20倍 接近其五年交易区间的低端[57] * **e.l.f. Beauty**：目标价170美元 潜在上涨空间28% 预计定价带来的利润贡献将远高于市场预期[61] * **巨子生物**：目标价78港元 潜在上涨空间53% 预计2025年净利润增长18% 2025-27年净利润复合年增长率25% 股票交易于2025年预估市盈率19倍和2026年预估市盈率16倍[63] * **Intercos**：作为领先的B2B企业和创新提供者 受益于中国众多快速增长的本地新兴品牌 2024年中国销售增长28% 远高于美妆市场4%的跌幅 估值约15倍2026年预估市盈率 相对于同行具有吸引力[64] * **珀莱雅**：目标价102元 潜在上涨空间29%[59] **持平和看淡的股票** * **拜尔斯道夫**：评级持股观望 目标价100欧元 在下调展望后 扫描数据显示第三季度依然艰难 公司可能定价过高[58] * **雅诗兰黛**：评级持股观望 目标价87美元 估值已反映复苏 为2028年预估每股收益的28倍[62] * **LG生活健康**：评级减持 目标价280，000韩元 中国消费者贡献度高 公司努力精简分销商业务导致2025年上半年化妆品业务出现营业亏损 目前交易于远期市盈率17倍 处于其五年区间低端 盈利存在下行风险[65][66] * **欧莱雅**：评级持股观望 目标价376欧元 估值已达2025年预估市盈率30倍 已反映积极因素[67] * **资生堂**：评级减持 目标价2，300日元 2025年上半年中国及旅游零售新类别销售同比下降12.4% 对公司实现全年销售目标的能力持谨慎态度[68]