涉及的行业与公司 * 公司为通策医疗（Topchoice Medical 600763SS）一家中国的口腔医疗服务提供商[1] * 行业涉及中国及韩国的医疗保健服务行业[4] 核心财务表现与业绩回顾 * 公司2Q25营收为7.04亿元人民币 同比增长02% 较高盛预期低4%[1] * 2Q25净利润为1.37亿元人民币 同比增长05% 较预期低2% 净利润率为195%[1] * 业绩未达预期主要受种植牙业务收入下滑影响 该业务收入同比下降44% 其他业务板块也缺乏有意义的复苏[1] * 经营现金流表现积极 同比增长97% 达到3.56亿元人民币[1] * 高盛下调了公司FY25-27净利润预测 幅度分别为-16% -29% -43%[18] 各业务板块详细分析 * **蒲公英诊所**：表现亮眼 1H25收入达3.93亿元人民币 同比增长21% 利润5370万元人民币 同比增长36% 门诊量约55万人次 同比增长23% 在48家诊所中 66%已盈利 5家收支平衡 11家仍亏损 管理层认为实现全年9亿元人民币（同比增长25%）的收入目标仍可达成 且FY26无新开蒲公英诊所计划[17] * **种植牙业务**：2Q25销量不及预期 同比下降8% 原因可能是部分患者流向提供低价产品的其他诊所 但平均售价（ASP）环比增长11%至8400元人民币 得益于非集采（non-VBP）产品占比提升（1H25占比22% 2Q25环比提升15%）管理层预计全年ASP将维持在8000元人民币[2] * **正畸业务**：2Q25收入同比持平 其中隐形矫治器保持约20%的市场份额（相对于传统托槽）但存在消费降级现象（例如从隐适美转向时代天使）对平均售价（ASP）造成压力 抵消了销量增长[2] 管理层展望与经营策略 * 管理层预计3Q需求和定价将保持稳定 7月及8月客流量增长优于1H水平（同比增长12%）[1] * 政策利好（如8月初政府宣布的临时利息补贴以刺激消费）可能支持对高价服务（如正畸）的需求 且服务价格调整预计不会产生显著的负面影响[1] * 管理层对扩张保持谨慎 维持专注于提升现有资产的运营效率和盈利能力[1] * 公司采取有纪律的扩张方式 反映了在仍然疲弱的消费背景下的审慎态度[17] 估值 评级与风险 * 高盛给予公司中性（Neutral）评级 12个月目标价为4900元人民币（原为4740元）基于2035E DCF模型（折现回2026E）贴现率为86% 永续增长率为3%[18] * **上行风险**：包括强于预期的种植牙销量增长抵消较弱的经济性 种植牙高端产品渗透率提升 新诊所（如蒲公英）爬坡加快 以及增值并购[19] * **下行风险**：包括与疲弱宏观消费趋势和潜在集采（VBP）相关的价格压力 以及针对私立医院的监管阻力[19] 其他重要财务数据与指标 * 公司市值约为209亿元人民币（29亿美元）企业价值约为212亿元人民币（30亿美元）[4] * 关键估值比率：FY25E市盈率（P/E）为394倍 市净率（P/B）为48倍[4] * 预测增长与利润率：FY25E总营收增长33% EBITDA增长79% EPS增长58% FY25E EBITDA利润率为284% 净利率为179%[11] * 公司M&A Rank为3 代表成为收购目标的概率较低（0%-15%）[4]