涉及的行业或公司 * 全球宏观经济与金融市场[1] * 人工智能相关行业及公司[11] * 中国出口及宏观经济[16] * 美国联邦储备系统[1][5][9][18] * 日本及英国经济与央行政策[28] * 新兴市场[32] 核心观点和论据 宏观经济前景与风险 * 2026年全球周期性前景总体良性 政府重新开放 关税风险消退以及更有力的财政刺激应能支持年初增长 而疲软的劳动力市场将使政策制定者保持宽松路径[1] * 基线情景是美联储在非衰退环境中放松政策 这对股票风险有利 但在周期后期扩张中 定价和资产负债表面临更多挑战 市场脆弱性反映了这一点[1] * 近期最大的风险是美国劳动力市场更急剧地走弱 解雇指标上升表明失业率可能更快上升的风险增加 若失业率显著上升 关于劳动力市场达到临界点的担忧将升级[5] * 若劳动力市场未在未来几个月出现实质性损害 衰退威胁可能消散 但衰退风险担忧的显著增加是当前定价最清晰的近期挑战 也是风险资产最迫在眉睫的宏观威胁[5] 货币政策与市场影响 * 若经济增长保持强劲 可能挑战市场对当前已定价宽松路径的信心 市场对美联储能在经济稳定时继续加息的信心源于对美联储组成将转向更鸽派以及任何复苏都将是相对"无就业"的看法[9] * 更深层次的风险是市场对未来15个月已定价的超80个基点降息失去信心 并开始担心若通胀居高不下会再次加息 这种通胀驱动的鹰派倾向将对周期性资产 新兴市场和黄金构成更大的下行尾部风险 但对美元构成上行尾部风险[9] * 美联储领导层决定临近 若任命一位政府"内部人士" 更激进宽松路径的预期可能被强化 市场可能定价更激进的宽松路径 更高的期限溢价和中期通胀风险 更弱的美元以及更高的金价[18] 人工智能主题与市场定价 * 人工智能主题的定价是股市故事的另一主要威胁 自ChatGPT推出以来 人工智能相关公司增加的市场价值已与对其可能创造的经济价值估计范围处于相似数量级[11] * 只要经济和人工智能投资繁荣保持正轨 市场可能采取更乐观的看法 但关于投资回报和适当受益者的争论将加剧 对失望或事件风险的脆弱性正在上升[11] * 随着人工智能热潮扩展 尤其是债务融资增加 失衡风险将变得更明显 即使人工智能主题继续推高股市 信贷利差和股票波动性也可能像1990年代末那样上升[11] 中国经济与溢出效应 * 中国出口和经常账户盈余的强劲是2025年最显著特征之一 预计中国出口将年增5%-6% 并因此上调增长预测 这源于其卓越的成本竞争力 被严重低估的实际汇率以及在国内需求疲弱时仍愿意借助外部力量[16] * 创纪录经常账户盈余的预测很可能对世界其他地区产生重大溢出效应 负面是会进一步挤压欧洲和部分新兴市场的竞争对手 正面是可能提供通缩动力 提振利润率并抑制通胀和通胀定价[16] * 上次中国外部部门如此主导时 随后出现了货币大幅升值 尽管政策当局没有放松对美元兑人民币汇率严格管理的迹象[16] 外汇市场展望 * 美元可能进一步下跌 因不那么异常的宏观和市场表现侵蚀其仍然昂贵的估值 但这可能更广泛地体现在美元指数上 而非今年以欧元为中心的走势[24] * 美元兑欧元的升值幅度可能较今年更浅 美元的下行风险来自其今年更具周期性的行为 若对劳动力市场衰退或美国科技例外主义大幅贬值的担忧加剧 美元可能出现更大幅度下跌[24] 日本 英国及新兴市场 * 日本在Takaichi领导下的财政刺激新动向应延长"日本 belly rate short"趋势 但通胀在国内不受欢迎意味着日元贬值的作用可能小于安倍经济学1.0时期 全球市场环境对大规模财政失衡的容忍度也降低[28] * 英国政府可能在即将到来的预算公告中保持相对审慎的财政路径 有限的财政紧缩应允许金边债券的风险溢价进一步压缩 推低英国央行政策利率 并使英镑承压[28] * 非衰退性美联储宽松的基线宏观背景对新兴市场资产具有支持作用 但若宏观和市场波动性随着重新开放数据涌入而回升 则存在脆弱性[32] * 在新兴市场股票中 已将印度股票调回超配 建议将部分投资组合权重转向更偏向国内市场的印度 巴西和南非 以提供更好的平衡[32] 其他重要内容 * 图表显示 在非衰退情况下 美联储首次降息后标普500指数通常表现积极[3][4] * 高盛解雇跟踪指标显示美国失业率上升风险有所增加[7][8] * 模型衡量显示"美国风险溢价"近几个月有所下降[23] * 高盛预测未来几年股票回报分布将更为平衡 新兴市场亚太地区 日本 欧洲 美国及全球的基线情景10年远期本地回报预测分别为10.9% 10.3% 8.2% 7.1% 6.5% 7.6%[26][27] * 外汇和利率波动性并未为显著的尾部风险定价 当前3个月隐含波动率的15年百分位排名处于低位[39][40] * 为应对基线情景周围的关键风险 建议关注美元再度走弱 美联储前置性宽松以及美国 belly rates 上行压力等尾部风险 并认为黄金的上涨趋势可能恢复[37]