**涉及的公司与行业** * **公司**：美团 (Meituan， 股票代码 3690.HK) [1] * **行业**：中国本地生活服务行业，涵盖餐饮外卖、即时零售（闪购）、到店、酒店及旅游业务，以及国际扩张（中东和北非地区、拉丁美洲）[1] **核心观点与论据** **1. 监管环境与外卖业务** * 中国监管机构坚决反对损害商家盈利能力的激烈价格战和过度补贴 [2] * 公司已主动减少对低客单价订单的补贴，专注于高质量增长和核心用户群体 [2] * 补贴减少推动了客单价的恢复，管理层认为美团比同行实现了更快的客单价恢复，从而改善了盈利路径 [2] * 管理层预计美团将在未来比竞争对手更早实现/重新达到外卖业务的盈亏平衡拐点 [2] * 得益于对高客单价和高质量用户的战略聚焦，预计2026年第一季度单位经济效益将进一步改善 [1] **2. 即时零售（闪购）业务** * 2025年第四季度闪购业务保持强劲势头，客单价趋势具有韧性 [3] * 尽管生鲜杂货和便利店等品类竞争更激烈，但公司已将更多资源投入增长高客单价的品类，这有助于整体客单价保持韧性 [3] * 由于春节季节性因素，2026年第一季度交易量通常低于2025年第四季度 [3] * 然而，基于有韧性的高客单价订单、补贴优化以及在30分钟送达订单中的领先市场份额，管理层预计每单亏损将环比改善 [3] **3. 到店、酒店及旅游业务竞争动态** * 承认与抖音的竞争依然激烈，尤其是在轻食快餐品类，该品类的补贴投入较高，对利润率造成一定压力 [4] * 鉴于竞争不那么激烈，其他到店服务的利润率保持在较高百分比水平 [4] * 在酒店品类，鉴于对某一家同行的持续监管调查，管理层认为存在潜在机会，使美团能够获取更优质的供应并赢得一些高端酒店份额 [4] * 总体而言，管理层认为该板块的利润率正在企稳，并预计一旦竞争稳定/正常化，利润率将在未来几年内恢复正常并逐步回升 [4] **4. 国际业务扩张更新** * **中东和北非地区**：旗下Keeta业务在沙特阿拉伯已达到订单里程碑，尽管在12月削减了补贴，但未看到需求出现显著下降。事实上，Keeta已在沙特阿拉伯的某些城市实现了盈亏平衡 [7] * **中东和北非地区（其他海湾合作委员会国家）**：由于服务近期才推出，且当前存在地缘政治紧张局势，虽然公司正在密切监控情况，但指出许多外籍人口可能暂时离开了该地区，因此可能影响了近期的订单量增长 [7] * **拉丁美洲（巴西）**：目前的扩张计划仅限于圣保罗，里约热内卢的推出已被推迟。延迟主要与竞争对手与当地餐厅达成的独家合作伙伴数量超出预期有关 [7] **5. 财务预测与估值** * 花旗目前预测社区团购业务将在2026年第三季度恢复盈利，亏损减少有可能提前至2026年第二季度实现，这将为股价表现提供支撑 [1] * 采用分类加总估值法，目标股价为110港元 [1][10] * 各部分估值： * 外卖和美团闪购业务：应用1.4倍市销率，估值3140亿港元，或每股约52港元 [8] * 到店、酒店及旅游业务：应用8倍市盈率于调整后净利润167亿元人民币，估值1470亿港元，或每股约24港元 [8] * 新举措（不包括生鲜零售）：应用1.0倍市销率，估值510亿港元，或每股约8.5港元 [9] * 生鲜零售（包括美团优选）：应用1.0倍市销率，估值842亿港元，或每股约14.0港元 [9] * 现金余额：使用2025年第四季度实际净现金余额 [9] * 投资评级为买入/高风险，目标价110港元，较当前股价有34.2%的预期上涨空间 [1][5] * 公司市值为4999.76亿港元（约合637.75亿美元）[5] **6. 风险提示** * 被赋予高风险评级，原因是在竞争加剧背景下股价波动性较高 [11] * 实现目标价的下行风险包括： 1. 激烈竞争持续，外卖单位经济效益持续亏损 [11] 2. 到店和酒店业务竞争格局严峻，挤压利润率 [11] 3. 新举措亏损超出预期 [11] 4. 骑手成本高于预期 [11] 5. 宏观经济恶化及消费行为转变 [11] **其他重要内容** * 花旗在2025年1月1日以来至少有一次为美团的公开交易股票做市 [16] * 在过去12个月内，花旗环球金融有限公司或其关联公司从美团获得了非投资银行服务的产品和服务报酬 [17] * 在过去12个月内，花旗环球金融有限公司或其关联公司曾将美团作为客户，提供非投资银行、证券相关服务 [17] * 花旗环球金融有限公司或其关联公司目前或过去12个月内曾将美团作为客户，提供非投资银行、非证券相关服务 [18] * 花旗环球金融有限公司和/或其关联公司对美团拥有重大经济利益 [18] * 除非另有说明，负责本报告的研究分析师或其团队成员在过去12个月内未实地考察过所提供投资观点的公司的实际运营情况 [20]