涉及的行业或公司 * 该纪要为摩根士丹利对美国联邦储备委员会（Fed）2025年10月联邦公开市场委员会（FOMC）会议的预览分析 [1][3] * 内容聚焦于美联储的货币政策（利率、资产负债表）及其对宏观经济、利率市场、外汇市场、机构抵押贷款支持证券（MBS）市场的影响 [3][5][89] 核心观点和论据 **1 美联储政策利率预期** * 预计美联储将在10月会议上将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.75%-4.0%，并保持宽松倾向 [3][7][12] * 预计12月将再次降息25个基点，2025年累计降息75个基点，与9月点阵图中值一致 [29][33] * 预计最终利率目标区间将在2026年7月达到2.75%-3.0% [33] * 论据：尽管政府停摆导致数据缺失，但美联储此前已因劳动力市场下行风险上升而认为有必要重新校准政策立场，且近期经济状况未发生根本变化 [7][13][24][26][32] **2 量化紧缩（QT）政策预期** * 预计美联储将在2026年1月会议上宣布结束QT，并于2月开始生效，但风险倾向于更早（10月或12月）宣布 [3][8] * QT结束后，机构债和MBS的本金偿付将再投资于各期限的美国国债，以使投资组合长期内主要包含国债 [10][68][91] * 自2022年6月QT开始至2025年10月15日，系统公开市场账户（SOMA）持有的证券已减少2.2万亿美元 [77][80] * 预计结束QT后，准备金将稳定在约2.8万亿美元，较当前水平下降约1500亿美元 [73] **3 准备金利率（IORB）与技术调整** * 预计美联储可能在10月或12月会议将IORB再下调5个基点，使其高于联邦基金利率目标区间下限10个基点，为继续QT提供更多空间 [3][9][85] * 论据：近期短期融资市场的波动更多与国债结算的频率和规模有关，而非流动性短缺，技术调整可重置回购利率至较低水平 [3][85][86] **4 经济数据评估（政府停摆期间）** * 可用数据（主要是调查数据）显示，经济活动稳定至疲软，劳动力市场状况稳定至走弱，通胀稳定至坚挺 [18][19] * 具体数据：9月ADP就业人数减少32k，8月修正为-3k；会议委员会劳动力市场差示指数降至7.8，为2021年初以来最低水平；9月ISM制造业和服务业PMI的支付价格指数分别稳定在69.4和69.2 [19][20] * 政府停摆每周可能使季度年化GDP增长减少约0.1-0.2个百分点 [13] **5 外汇与机构MBS市场观点** * 外汇策略师认为10月会议不会成为美元的重要催化剂，并维持看跌美元观点，因美联储降息且美国实际利率下降 [5] * 机构MBS策略师预计QT结束后，美联储将继续让MBS被动退出，并将资金再投资于国债，而非主动购买MBS以降低抵押贷款利率 [90][91][97] * 预计修订后的巴塞尔III终版方案可能导致大型银行资本增加约3%-7%，这可能对银行需求产生边际负面影响 [99][100] 其他重要内容 * 摩根士丹利全球宏观策略团队列出了多项交易建议，包括做多10年期美国国债、做陡3s30s收益率曲线、做多10年期TIPS盈亏平衡通胀率等 [64][66][88][104] * 预计FOMC政策声明只会进行有限修改，将“近期指标”改为“可用数据”，并将经济活动描述从“上半年温和增长”升级为“以稳健步伐扩张” [34][37] * 美联储内部对于中性利率水平存在分歧，市场定价的联邦基金利率路径与“较低中性利率”阵营的点阵图中值在2027年前更为接近 [46][47][48]

联邦基金利率变动 - 有效联邦基金利率在季度末前意外上升至4.09%，较9月美联储议息会议后的4.08%高出1个基点 [1][2] - 此次利率上调发生在美联储降息25个基点后，是自2023年以来首次非美联储政策变动导致的上升 [3] 外国银行组织（FBOs）的影响 - 外国银行组织是规模约1000亿美元的联邦基金市场的主要参与者 [2] - 外国银行现金余额收缩是推动利率上升的主要原因 [1] - 外国银行持有的现金（作为储备金的代表）截至9月17日降至1.176万亿美元，一周内减少280亿美元，自8月20日以来累计减少2550亿美元 [6] 银行系统流动性状况 - 美国财政部现金余额的持续增加抽走了银行系统的储备金，包括外国银行的储备金 [4] - 截至9月24日，银行总储备金（含外国银行）降至3万亿美元，较几周前的3.3万亿美元有所下降 [5] - 根据纽约联储数据，外国银行储备金约占美联储总储备金的38% [5] 联邦基金市场动态 - 外国银行储备金减少导致联邦基金市场流动性收紧，交易量下降 [8] - 联邦基金日均交易量从4月下旬至9月12日的1130亿美元，下降至仅940亿美元，9月最后一个周五的交易量为950亿美元 [8] - 外国银行通过套利策略参与该市场，以4.09%的利率从联邦住房贷款银行借款，然后以4.15%的利率作为储备金存放在美联储 [7]