纪要涉及的行业或公司 * 中国宏观经济 [3] * 中国科技行业（AI、机器人、创新药等）[9] * 中国房地产行业 [3] * 中国出口/制造业 [3] * 中国债券市场 [7] * 中国股票市场（MSCI中国指数）[9] * 外汇市场（人民币CNY、美元）[9][23] 核心观点和论据 * **市场叙事已从“中国衰退论”转向关注“双速增长”中的强劲轨道**：市场叙事已从2022-2024年主导的“中国将面临类似日本的长期通缩”的悲观论调发生显著转变，转而更多关注经济中强劲的出口/制造业轨道 [3][9] * **中国经济增长呈现“双速”模式**：中国经济分化成强劲轨道（出口/制造业）和疲弱轨道（消费/房地产），且这一基本面自2024年5月以来变化不大 [3] * **推动叙事转变的五个关键因素**： 1. **对中国科技的重新评估**：自近一年前的“DeepSeek时刻”以来，市场更深入地认识到中国在AI、机器人、创新药等领域的优势 [9] 2. **贸易韧性**：尽管对美出口下滑20%，但2025年中国整体出口表现良好；北京通过利用稀土供应，顶住美国最大压力并达成休战 [9] 3. **“日本化”担忧缓解**：对长期通缩的担忧在2025年初开始缓解，国债收益率自此稳步上升 [9] 4. **美元走弱**：2025年美元指数下跌9%，MSCI中国指数自2020年以来首次跑赢标普500指数，这促使投资者寻找中国经济亮点 [9] 5. **美国政策**：一些观察家认为，中国间接受益于当前美国的贸易和地缘政治政策 [9] * **2025年市场反弹主要由估值重估驱动，而非盈利增长**：由于通缩环境，盈利增长仍然疲弱 [12][15] * **摆脱通缩困难，且需大规模需求侧刺激**：历史表明经济学家倾向于低估挑战，且需要重大需求侧刺激才能使经济再通胀 [12][22][25] * **政策框架以增长目标为导向**：北京的政策框架是年初设定增长目标，然后根据目标校准刺激措施；这意味着外部冲击（如特朗普关税）只会影响北京实现增长目标的方式，而非能否实现，因为政策制定者会用国内刺激来抵消出口放缓 [13][20] * **双速增长可能持续**：只要政策制定者能实现增长目标，他们可能会继续容忍疲弱的国内需求，导致双速增长持续；换言之，只要强劲轨道保持强劲，疲弱轨道就可能持续疲弱 [14] * **人民币汇率前景**：在基本面复苏前，人民币将继续被动（与美元整体走势挂钩）而非主动升值（由国内经济复苏驱动）；近期人民币升值被视为对去年美元走弱的补涨，而非持续升值的开始；一旦国内经济好转，出口商可能会大量平仓近年积累的美元头寸，可能导致人民币显著升值 [23][25] * **股市反弹的三个潜在顺风**：1) 叙事转变（已在进行）；2) 基本面复苏；3) 人民币主动升值 [21][26] * **叙事转变可能吸引更多外国投资者实地调研**：投资者可能通过访问中国，获得比依赖通缩和失业等悲观新闻更细致的经济理解，市场表现改善也对此有助益 [11] * **实地调研的建议**：在低线城市，消费者情绪可能比受房地产下行影响更大的主要城市更强；访问知名度较低城市的产业集群可能更能揭示中国的技术和制造业竞争力 [19] 其他重要内容 * **文件性质**：该文件由麦格理销售和交易部和/或集团经济部人员编写，并非麦格理研究部的产品，其观点可能与研究部及其他部门不同 [1][27][29] * **风险披露**：文件包含多项重要免责声明，指出其信息可能存在利益冲突，不构成投资研究、建议或招揽，且交易部门在信息发布前不受交易限制 [27][30][31][32] * **数据来源**：文中图表数据来源包括中国国家统计局（NBS）、海关、WIND、彭博社（Bloomberg LP）以及麦格理宏观策略部 [6][8][16][18][24] * **发布时间**：该文件于2026年1月23日07:57 UTC发布 [37]