纪要涉及的行业或公司 涉及中国宏观经济、制造业、基础设施、房地产、太阳能、电动汽车、电池等行业 纪要提到的核心观点和论据 中国通缩挑战现状 - 中国GDP平减指数过去九个季度为负，生产者价格过去33个月处于通缩 [8] - 通缩挑战源于产能过剩，投资与GDP比率高，制造业和基础设施投资增加以维持高实际GDP增长 [8] 反内卷措施及效果 - 政策制定者重申支持反内卷努力，预计有新政策行动，但仅减少供应可能不足以使经济摆脱通缩，需求支持更重要 [7][11] - 过去经验显示，政策信号明确后会加强政策力度，但此次通缩战斗将更持久，因新部门产能过剩且大部分在私营部门，提振需求更具挑战 [7] 过去通缩周期经验 - 2015 - 16年供应侧改革和再通胀，经济于2016年9月摆脱通缩，出口和房地产销售回升起重要作用 [7] - 当时GDP平减指数仅两个季度轻度通缩，CPI平均1.7%，PPI通缩约三分之二由大宗商品驱动，全球增长和大宗商品价格周期好转提供支撑 [34] 当前通缩周期特点 - GDP平减指数已通缩九个季度，平均 - 0.8%，CPI自2023年2季度以来仅0.1%，超70%的PPI通缩由非大宗商品驱动 [34][35] - 名义GDP增长自2023年2季度以来平均仅4.4%，债务与GDP比率升至304%，财政宽松空间受限，政府债务与GDP比率升至119%，税收和土地销售占GDP比例下降4个百分点 [43] 可持续摆脱通缩的方法 - 需要从投资驱动转向消费驱动的增长模式转变 [47] - 停止在关键部门创造新的过剩产能，削减现有过剩产能，接受较低的实际GDP增长目标，促进国内消费 [51] 其他重要但可能被忽略的内容 - 中国非房地产固定资产投资自2021年2季度以来增长26%，总投资与GDP比率维持在41%，制造业和基础设施投资在总投资中的占比上升10个百分点至69% [20] - 2015 - 17年，工业产能利用率在2016年全年处于低谷，直到2017年1季度才改善 [33] - 中国过去应对外部需求疲软的反周期政策模式在过去15年面临挑战，全球贸易相对疲软，国内债务与GDP比率上升和人口结构恶化构成逆风 [56] - 1998 - 99年亚洲金融危机和国企改革期间，GDP平减指数下降，政策制定者采取反周期宽松措施，企业部门杠杆率上升，GDP平减指数在七个季度后于2000年1季度摆脱通缩 [57] - 2009年全球金融危机导致的通缩，GDP平减指数仅两个季度为负，政策制定者迅速采取大规模刺激措施 [61] - 2012 - 16年，由于2008 - 09年刺激措施导致的过度投资，PPI自2012年3月开始通缩，GDP平减指数在2015年下半年轻度通缩，政策制定者从2015年开始削减过剩产能，2016年下半年出口和房地产投资回升后PPI摆脱通缩 [62]

纪要涉及的行业或者公司 涉及全球宏观经济，具体行业包括贸易、金融、房地产、商品市场等 涉及的国家和地区有美国、中国、英国、欧盟、巴西、墨西哥、日本、韩国等 纪要提到的核心观点和论据 关税方面 - 特朗普政府提议的高关税若实施，将对相关国家产生重大影响，如对欧盟30%的关税及现有行业关税或使欧元区GDP到2026年底降低超1.2%，对巴西50%的关税及行业关税或使巴西GDP增长降低超0.3 - 0.4个百分点，对墨西哥30%的关税在现有豁免情况下影响较小，若取消豁免影响将显著增大[1] - 预计提议的高关税不会生效，更可能是谈判策略，未与美国在8月1日前达成协议的国家基准关税可能从10%升至15%，美国近期有效关税税率会略降，最终会比之前预期的约17%高约3个百分点，全球增长未来几个季度将放缓[2] 通胀与通缩方面 - 尽管6月美国核心CPI低于共识，但预计到12月核心CPI/PCE通胀将同比升至3.1%/3.3%，因关税导致核心商品价格加速上涨将抵消核心服务价格的温和上涨，明年通胀将回落，因关税只是一次性提升物价水平[6] - 英国上月CPI全面超预期，预计2025年剩余时间服务通胀将远超目标水平，整体通胀在第三季度维持高位，第四季度减速[7] - 中国6月PPI连续33个月同比通缩，预计今年PPI整体通胀同比下降2.8%，明年下降1.0%，中央财经委员会呼吁规范无序价格竞争[8] 经济增长方面 - 中国第二季度GDP同比增长5.2%略超预期，将2025/2026年实际GDP增长预测上调至4.7%/3.9%，预计政策制定者短期内不会推出大规模刺激措施，而是进行渐进和有针对性的宽松政策以应对房地产市场低迷和劳动力市场疲软[9][12] 市场方面 - 预计美国、欧洲和新兴市场股市将进一步上涨，欧洲利率市场将关注欧洲改善的周期性前景和德国的财政扩张，推动德国国债收益率上升并使主权信用利差保持狭窄，外汇市场将继续对关税发展做出反应，反应程度取决于美国关税谈判范围[3][5] - 大宗商品市场上，将2025年下半年布伦特原油价格预测上调至66美元/桶，预计明年降至56美元/桶后在本十年后期反弹；将2025年8月LME铜价预测下调至9550美元/吨，维持COMEX - LME铜套利交易建议[14] - 美国房地产市场，将2025/2026年房价涨幅预测下调至0.5%/1.2%，认为全国房价大幅下跌可能性不大[14] - 美国财政部现金余额未来几个月可能补充，预计第三季度末财政部一般账户现金余额将回到8500亿美元，促使美联储认为准备金接近“充足”并在10月结束量化紧缩（此前预计9月结束）[14] 关键经济指标预测 |地区|2025年GDP增长预测（CY）|2026年GDP增长预测（CY）| | ---- | ---- | ---- | |全球|2.4%|2.3%| |美国|1.6%|1.5%| |中国|4.7%|3.9%| |欧元区|1.0%|1.0%|[23] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 研究报告的相关合规和披露信息，包括分析师认证、公司交易情况、所有权和利益冲突、分析师薪酬、非美国分析师限制等[28][29][30] - 不同地区的额外披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大、香港、印度、日本、韩国、新西兰、俄罗斯、新加坡、台湾、英国等地区的相关规定[31] - 研究报告的全球分发实体，包括不同国家和地区的分发公司及联系方式[35] - 研究报告的一般披露，如研究基于公共信息但不保证准确性和完整性，信息可能变化，公司业务关系、研究与交易观点可能不一致等[38][39][40] - 研究报告的使用限制，包括不得用于非法交易、不构成个人建议、投资有风险、交易成本及服务水平差异等内容[44][46][47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2Q GDP超预期使2025年全年GDP增长预测上调至4.8%，但下半年增长将显著放缓，预计3Q和4Q同比增速分别降至4.5%和4.2% [1][3] - 出口、财政刺激和通缩是影响下半年经济增长的主要因素，出口增长将放缓，财政刺激效果将减弱，通缩压力将持续 [3][11][12] - “反内卷”运动虽有积极意义，但鉴于行业产能过剩、财政刺激空间有限和宏观背景较弱，对其刺激通胀的效果持谨慎态度 [13] 根据相关目录分别进行总结 2Q GDP增长超预期原因 - 出口韧性：包括向美国提前发货、转口贸易和人民币对非美元货币贬值 [10] - 财政前置：政府债券发行前置支持基础设施建设和消费以旧换新计划 [10] 下半年增长放缓的拖累因素 - 出口疲软：预计出口增长从上半年的6%降至下半年的0%，对下半年GDP增长造成60 - 70个基点的拖累 [3] - 财政刺激减弱：政府债券发行前置导致下半年财政刺激效果减弱，消费以旧换新计划的乘数效应也将随时间减弱 [11] - 通缩循环持续：尽管实际GDP增长超5%，但由于通缩加剧，2Q名义GDP增长降至3.9%，影响企业盈利和家庭消费 [12] 通缩持续情况 - 预计2025年下半年GDP平减指数维持在-0.9%，2026年维持在-0.7% [13] - “反内卷”运动虽有积极意义，但由于行业产能过剩、财政刺激空间有限和宏观背景较弱，对其刺激通胀的效果持谨慎态度 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2季度实际GDP好于预期，名义GDP因通缩下降，下半年增长放缓且通缩持续，适度财政刺激难以解决问题 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 2季度GDP情况 - 实际GDP因生产发货前置和财政支持表现良好，2季度为5.2%（1季度5.4%） [2] - 名义GDP因通缩降至3.9%，较上季度下降0.7个百分点 [2][9] 下半年经济趋势 - 预计实际GDP同比降至4.5%以下，原因包括出口减弱、财政刺激效果消退和通缩循环 [3][9] - 6月经济活动显示转运减少、零售销售疲软和房地产拖累加深 [3][9] 通缩情况 - 通缩将持续，产能整合运动实施可能缓慢，因产能过剩问题更广泛且财政刺激空间有限 [4] 财政刺激 - 预计年内有0.5 - 1万亿元的财政刺激，时间可能在9月或10月 [4] 各行业数据表现 |指标|6月-25|5月-25|4月-25|2季度25|1季度25| |----|----|----|----|----|----| |工业生产（IP）|6.8|5.8|6.1|6.2|6.5| |采矿业|6.1|5.7|5.7|5.8|6.0| |制造业|7.4|6.2|6.6|6.7|7.2| |公用事业|1.8|2.2|2.1|2.0|1.9| |固定资产投资（FAI）同比%累计|2.8|3.7|4.0|2.8|4.2| |固定资产投资（FAI）同比%|0.5|2.9|3.6|2.1|4.2| |制造业投资|5.1|7.8|8.2|6.7|9.1| |基础设施投资|5.3|9.3|9.6|7.6|11.5| |房地产投资|-12.9|-12.0|-11.3|-12.1|-9.9| |零售销售名义值|4.8|6.4|5.1|5.4|4.6| |汽车|4.6|1.1|0.7|2.3|-0.8| |住房相关消费|26.5|39.1|30.4|31.5|15.3| |移动电话|13.9|33.0|19.9|21.5|27.0| |其他|2.0|2.3|2.4|2.2|3.3| |房地产销售|-7.2|-4.4|-2.4|-5.2|-2.0| |房地产新开工|-13.1|-18.3|-17.7|-16.1|-23.9| [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 政府“反内卷”表态使A股投资者情绪改善 但短期内离岸市场波动或上升 指数呈区间波动 目前更看好A股 [1] - 多项即将到来的事件可能引发全球投资者短期内获利回吐 鉴于A股年初至今表现滞后且估值较离岸市场更合理 其风险回报比更佳 [12] - 中国政策制定者加强“反内卷”表态 是解决产能过剩问题的良好开端 但该倡议尚处早期 诸多方面需进一步明确 [4] 根据相关目录分别总结 市场表现 - 加权MSASI和简单MSASI较7月2日分别提升7个和8个百分点 至78%和65% [2] - 创业板和A股日均成交额较6月26 - 7月2日分别下降11%和7% 至4050亿元和1.383万亿元 股票期货和北向资金日均成交额较上一周期分别增长7%和9% [2] - RSI - 30D较7月2日提升3个百分点 [2] - 7月2 - 9日南向资金净流入27亿美元 年初至今和当月净流入分别达958亿美元和5亿美元 [3] 政策与宏观经济 - 中国政策制定者加强“反内卷”表态 涉及太阳能、锂电池、新能源汽车和电商平台等竞争激烈行业 该倡议尚处早期 诸多方面需进一步明确 [4] - 6月PPI环比下降0.4% 通缩加剧 主要受黑色金属、水泥及纺织品、消费电子等出口型行业拖累 食品、能源和核心价格均小幅上涨 带动CPI同比从5月的 - 0.1%升至0.1% [5] 短期风险因素 - 8月多个全球贸易和关税关键日期将至 增加全球宏观前景不确定性 可能抑制市场风险偏好 [14] - 7 - 8月的二季度财报季可能引发对盈利的新担忧 [14] - 6 - 9月限售IPO股份解禁 加上电商价格竞争加剧和“618”促销期后电商消费可能放缓 可能抑制消费投资主题的市场情绪 [14] - 7月政治局会议出台重大刺激政策的可能性有限 可能令投资者失望 [14] MSASI方法论 - 摩根士丹利A股情绪指标（MSASI）于2019年3月13日推出 基于九个定期监测的指标编制 旨在提供衡量市场情绪水平的量化指标 [15] - 九个指标包括保证金交易未平仓量、新投资者注册数量、A股成交额、创业板成交额、北向资金成交额增长率、股票指数期货成交额增长率、RSI - 30D、涨停A股数量和盈利预测修正广度 [16][17][18] 估值方法论 - 港交所（0388.HK）目标价500港元 采用概率加权 25%牛市情景、65%基础情景、10%熊市情景 反映金融风险触底后更高的日均成交额和更多资金流入预期 [68] - 基础情景为2026年预期市盈率35倍 牛市情景为40倍 熊市情景为32倍 [69]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月中国整体CPI同比升至+0.1%，PPI同比降至-3.6%，疲软的PPI数据和大宗商品价格下跌表明2025和2026年中国PPI通胀面临更大通缩压力，因此将2025/26年全年整体PPI通胀预测进一步下调至-2.8%/-1.0%同比 [1][11] - 预计6月贸易同比增速加快，预测出口同比增长6.0%，进口同比增长2.0%，贸易顺差为1132亿美元 [12] 根据相关目录分别进行总结 CPI数据 - 6月中国整体CPI同比从5月的-0.1%升至+0.1%，环比折年率升至+1.9%（经季调） [2][4] - 6月食品通胀同比从5月的-0.4%升至-0.3%，猪肉价格同比下降8.5%，鲜菜价格同比下降0.4%，鲜果价格同比上涨6.1% [5] - 6月非食品CPI通胀同比从5月的0.0%升至+0.1%，服务通胀持平，商品价格有所上涨，燃料成本同比下降10.8%，家庭用品价格同比上涨0.6%，剔除食品和能源价格后，核心CPI通胀同比升至+0.7% [6][9] PPI数据 - 6月PPI通胀同比降至-3.6%，环比折年率升至-3.3%（经季调），生产者货物PPI通胀同比降至-4.4%，消费品PPI通胀同比持平于-1.4% [3][10] 贸易数据预测 - 预计6月贸易同比增速加快，出口同比增长6.0%（彭博共识为5.0%），进口同比增长2.0%（彭博共识为-0.5%），经季调非折年环比出口增长0.4%，进口增长1.7%，贸易顺差为1132亿美元 [12]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 6月中国制造业PMI上升、服务业PMI下降，显示制造业增长较好、服务业增长较弱 [1] - 7月1日中央经济和金融事务委员会会议提出深化“全国统一大市场”建设、实施改革措施，若落实好或解决产能过剩和通缩问题；7月4日消息称中国政府将全国推行育儿补贴计划，虽补贴力度不大但显示财政支出目标领域转变 [3] - 国内外投资者讨论话题有相似也有差异，多伦多、波士顿和纽约客户对中国股市看法渐趋积极，但都在等待宏观或微观层面催化剂 [8] 根据相关目录分别进行总结 经济数据表现 - 6月官方和财新制造业PMI均上升，官方制造业PMI从49.5升至49.7，财新制造业PMI从48.3升至50.4；官方和财新服务业PMI均下降，官方服务业PMI从50.2降至50.1，财新服务业PMI从51.1降至50.6 [1] 政策动态 - 7月1日中央经济和金融事务委员会会议提出深化“全国统一大市场”建设以减少地方保护主义，实施改革措施应对过度竞争和降价问题 [3] - 7月4日消息称中国政府将全国推行育儿补贴计划，每年给每个孩子3600元直至三岁 [3] 投资者情况 - 国内外投资者讨论话题有相似，如美国关税走向、房地产市场和消费疲软、中国产能过剩和降价问题；也有差异，本地投资者关注国内政策实施，部分外国投资者关注台湾地缘政治风险 [8] - 多伦多、波士顿和纽约客户对中国股市看法渐趋积极，但都在等待宏观（如7月政治局会议、中美贸易谈判）或微观（如今年早些时候DeepSeek那样的突破）层面催化剂 [8] 近期高盛中国宏观研究 - 消费和房地产市场相关研究：《A Primer on China's Social Safety Net》（Yang，2025年7月6日）、《How Will It End? Benchmarking China's Property Downturn Against Global Precedents》（Song/Shan，2025年6月25日） [9] - 数据评论、预览和跟踪相关研究：《AEJ Week Ahead: Inflation and GDP around the region, central bank meetings in Korea and Malaysia; China credit; Taiwan exports》（2025年7月4日）等多篇报告 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 鉴于持续的通缩压力和维持宽松货币政策的需求，预计人民币不会大幅升值，允许人民币升值不足以达成贸易协议，也无法实现可持续的经济再平衡 [1][6] - 从解决贸易紧张问题、应对通缩挑战、助力经济再平衡三个角度看，人民币不太可能大幅升值，全球外汇策略团队预测到2026年年中美元将贬值6.2%，中国经济团队预计同期美元兑人民币将升值0.9%，而其他亚洲货币平均升值3.5% [9] 根据相关目录分别进行总结 人民币与20世纪80年代中期日元的相似性 - 1985 - 1995年，日元兑美元升值211%，实际有效汇率升值84%，投资者因中美贸易紧张和货币升值讨论，将当前中国宏观形势与20世纪80年代中期日本相类比 [7] 评估人民币是否会升值的三个角度 货币升值能否解决贸易紧张问题 - 仅货币升值不足以获得实质性关税减免，中美贸易关系存在国家安全等复杂问题，货币升值无法持续减少中美贸易顺差 [10][11] - 2005 - 2007年和2010 - 2014年，人民币兑美元两次升值13%，中美贸易顺差未缩小反而扩大 [12] - 中美贸易逆差反映两国增长模式问题，美国消费高储蓄低，中国依赖高储蓄和高投资，缩小贸易顺差需改变两国增长模式 [13] - 增加从美国采购存在战略竞争、美国产能限制等实际障碍，美国制造业工资成本是中国五倍，中国在全球供应链中占比41%，美国仅13% [14][17] 货币升值对中国债务 - 通缩挑战的影响 - 宏观条件不支持人民币大幅升值，经济面临持续通缩压力，首席经济学家预计进一步降息，政策倾向管理货币走弱或控制升值节奏 [23] - 出口占GDP比重20%，货币升值带来的汇兑损失将打击出口商，6月主要港口集装箱吞吐量增速放缓，出口增长可能进一步放缓，净出口对2025年第一季度实际GDP增长贡献率达40% [24] - 货币大幅升值会压低进口和生产者价格，削弱企业利润增长，企业削减工资增长，抑制总需求，加剧通缩压力 [25] - 1985 - 1995年日元大幅升值，导致日本出口竞争力下降，全球出口市场份额从1987年1月的10.4%降至1990年9月的8.5%，企业最终削减工资，抑制消费增长 [32] 货币升值是否有助于中国经济再平衡 - 实现可持续再平衡不止需要货币升值，中国政策制定者偏好投资，财政扩张刺激消费会增加债务负担，当前刺激消费措施规模不足且一次性，社会福利改革实施缓慢，农民工储蓄率达46%，高于全国平均 [41][42] - 政策制定者通过降息将实际利率与实际GDP增长率的差距控制在200个基点以上，但预计2025年下半年经济增长放缓，央行将在第四季度再降息15个基点 [43] - 1985 - 1995年日元持续升值未实现可持续再平衡，国民储蓄率、投资率上升，消费率下降，通缩导致债务与GDP比率大幅上升 [46][54]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国处于通缩周期，财政政策以基础设施等供给侧措施为主，消费刺激不足，需求刺激政策待加强，预计政策仍以供给为中心 [4][5][8] - 美国关税和限制移民或导致经济放缓和通胀上升，关税对通胀的影响约需三个月显现，预计未来两次通胀数据将呈上升趋势，且认为美联储今年不会降息 [9][10] - 欧洲市场对财政刺激的预期过高，德国国防和基础设施支出的实际投资可能滞后于目标，若政府按计划支出，可能存在更多上行风险 [8][15] 根据相关目录分别进行总结 中国经济情况 - 中国处于通缩周期，当前产能过剩与2015 - 2017年不同，更分散，包括高科技企业，减少过剩产能可能影响出口 [4] - 消费刺激约450亿美元，在18万亿美元的经济中效果不足，政策制定者传统上更重视资本支出而非消费刺激 [5] - 预计中国政策刺激仍以供给为中心 [8] 美国经济情况 - 美国政府征收关税和限制移民或导致经济放缓和通胀上升，但目前CPI数据中关税影响不明显，预计未来两次通胀数据将呈上升趋势 [9] - 采购经理人指数（PMI）产出价格与核心通胀有一定历史相关性，支持通胀上升观点，但时间不确定，认为美联储今年不会降息 [10] 欧洲经济情况 - 市场对欧洲财政刺激预期过高，德国2029年核心和非核心国防支出预计占GDP的3.2%，低于政府计划的3.5%，基础设施支出预计增长缓慢 [15] - 若德国政府按计划支出，可能存在更多上行风险 [15] 其他信息 - 提供截至2025年6月27日的各国宏观经济数据预测 [16][17] - 列举全球各地的关键经济研究报告 [21][22][23]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 上调2025年GDP增长预测至5.0%，预计通缩持续 [1][3] - 认为未来几个月20%的芬太尼关税可能暂停或取消 [1][3] - 国内经济复苏分化将延续至25H2，新经济势头向好，房地产行业仍面临困境 [1][3] - 政策决心实现GDP目标，准财政政策必要时提供支持，稳定宏观背景或推动结构性投资亮点 [3] 根据相关目录分别进行总结 出口 - 今年以来出口持续超预期，1 - 5月美元计价出口同比增长6.0%，实际同比增长8.8%，贸易顺差达4720亿美元 [4] - 美国关税影响不可低估，4、5月中国对美出口分别同比下降21.0%和34.5% [5] - 出口韧性源于转运/供应链多元化、竞争优势和新需求等结构性驱动因素 [5] - 预计25H2出口仍具韧性，2025年出口同比增长2.3%，6 - 12月同比下降0.1% [18] - 重申未来几个月20%的芬太尼关税可能暂停或取消的观点 [26] - 维持今年中美出口同比下降10%的预测，对美出口可能已见底，但旺季仍有不确定性 [26] - 估计1 - 5月通过第三国转运带来的提前出口为323亿美元，全部回吐将拖累剩余7个月出口增速1.5个百分点 [26] 国内经济 - 经济整体表现良好，但供需、新旧经济存在分化，这一趋势将延续至25H2 [27] 消费 - 消费者行为更趋理性、选择性和价值导向，家庭储蓄率仍处高位，消费信心可能已见底 [28] - 预计2025年零售销售同比增长4.7%，6 - 12月同比增长4.5% [28] - 25H2耐用品销售可能放缓，以旧换新计划效果将减弱，但汽车销售有望保持强劲 [29] - 消费者服务有望回升，旅游、餐饮等需求旺盛，“银发经济”和“自我奖励”消费兴起，入境旅游预计贡献0.15个百分点的GDP增长 [30] 投资 - 投资呈现分化态势，AI资本支出前景乐观，旧经济仍在寻底，下调2025年固定资产投资预测至4.0% [43] - 房地产投资和传统资本支出是拖累因素，政策有支持选项，但房地产行业今年仍可能是拖累 [45] - AI资本支出和设备升级是驱动因素，预计AI相关资本支出带来约5000亿元的增长，高技术服务业和设备升级投资增长迅速 [45][46] 政策 - 政策制定者决心实现5%的增长目标，但目前可能持观望态度，预计25H2央行进行小幅降息和降准，无中期预算修订 [47] - 货币政策方面，预计25H2政策利率下调10个基点，存款准备金率下调50个基点，结构性政策工具可能更重要，预计PSL或相关政策金融工具规模约5000亿元 [52][53] - 财政政策方面，预计今年无中期预算修订或政府债券额度增加，财政政策已前置，财政部有一定操作空间，必要时可动用准财政工具 [60][61] - 供给侧改革方面，政策制定者可能采取一些小规模措施来遏制通缩，如削减供应和产能、加强行业监管等 [66] 物价 - 下调PPI预测至同比下降2.1%，预计油价对PPI的传导率约为10%，Citi商品策略师维持25Q4油价预测为63美元/桶 [67] - 下调CPI预测至2025年同比持平，猪肉价格仍是主要压力，但政策调整可能有助于后期价格稳定 [69]