高盛能源、公用事业与矿业脉搏电话会议纪要分析 一、 行业与公司概览 * 本次电话会议纪要由高盛（Goldman Sachs）能源、公用事业与矿业研究团队发布，内容涵盖能源、公用事业、矿业、清洁技术等多个行业板块[1] * 会议重点讨论了北美自然资源资本支出（Capex）的增长前景，并围绕此主题分析了多个子行业及具体公司的投资机会[1] * 会议中重点提及的股票包括：HAL（哈里伯顿）、PWR（Quanta Services）、MTZ（MasTec）、VG（Venture Global）、SRE（Sempra）、COP（康菲石油）、NUE（纽柯钢铁）和 CCJ（Cameco）[1] 二、 核心观点与论据 1. 自然资源资本支出整体展望 * 高盛预测，从2025年到2027年，北美自然资源资本支出将以约9%的复合年增长率（CAGR）增长[1][3] * 这一预测基于自下而上的覆盖模型，且考虑到中东近期局势发展以及数据中心需求持续增长带来的动力，预测存在上行风险[1] * 图表显示，资本支出将从2022年的约2000亿美元增长至2027年的约4000亿美元[3] 2. 油田服务行业 * 对油田服务行业持建设性看法，认为其将受益于北美和国际运营商支出的增加[6] * 预计中东地区运营商将增加支出以修复和提高产量，特别是在供应中断结束后，国际石油公司（IOCs）和国家石油公司（NOCs）将寻求恢复生产[6] * 哈里伯顿（HAL）被推荐为这一观点的代表股票，因其在国际和北美市场均有良好布局（收入层面约60%国际，40%北美），能够从运营商增加支出中受益[6] * 在过去的周期中，运营商倾向于在持续较高的商品价格水平下增加支出，且2026年第一季度财报显示，一些较小的勘探与生产公司（E&Ps）已发出信号，计划通过完成先前钻探的油井来增加完井活动，并可能在2026年增加钻机数量[6] 3. 公用事业行业 * 继续看到公用事业资本投资计划的上行风险，驱动因素包括电力需求拐点、基础设施老化以及物理风险增加[7] * 预计到2030年的未来五年内，覆盖的公用事业公司支出将比前五年增加约60%，并且多家公司拥有大量已确定的投资项目管道，对当前基础资本支出计划构成上行风险，主要由发电和输电驱动[7] * 桑普拉能源（SRE）被推荐为能够部署资本以满足日益增长电力需求的代表性公司[7] * 桑普拉能源拥有德州输电公司Oncor约80%的股份，而德州电力需求增速高于平均水平，预计到2030年电力需求复合年增长率约为8%，而全美平均水平为3.2%[7] * 桑普拉能源预计未来五年将投资650亿美元，其中475亿美元计划投资于德州[7] * 预计这笔支出将推动桑普拉能源到2030年实现约9%的综合盈利增长[7] 4. 专业承包商行业 * 专业承包商被视为公用事业公司增加资本支出计划的主要受益者[9] * 随着公用事业公司继续增加支出以建设电网和提供发电，专业承包商因其获得更多来自多个终端市场的项目而直接受益[9] * 预计专业承包商将在其业务板块，特别是输配电板块，继续看到有利的盈利能力[9] * 在2026年第一季度的财报中，PWR、MTZ和MYRG等专业承包商的盈利均超出高盛和市场的普遍预期，原因是这些公司持续从公用事业和独立发电商客户那里获得高水平的项目意向，且由于全美电力需求旺盛，项目经济效益对承包商有利[9] * 在专业承包商群体中，重点推荐PWR和MTZ，因为它们是建设美国电网的最大专业承包商，并且通过发电的多个终端市场以及数据中心的建设和随之而来的电力需求，持续实现差异化的盈利增长[9] 5. 石油与天然气行业 * 在2026年第一季度业绩发布后，埃克森美孚（XOM）和雪佛龙（CVX）维持了先前的产量增长和资本支出计划，而康菲石油（COP）则暗示将在2026年下半年适度增加二叠纪盆地的活动[10] * 康菲石油预计将在该盆地增加一台钻机，以跟上完井效率和非运营支出的更高水平，这应能支持其运营实力延续至2027年，并为美国本土48州的低个位数增长释放潜在上行空间[10] * 康菲石油管理层将全年资本支出指引上调至约120-125亿美元[10] * 尽管这在投资者中引发了一些讨论，但由于大宗商品价格高企，这一决定普遍受到欢迎[10] * 二叠纪盆地仍是埃克森美孚的主要增长引擎，其优势技术和资本效率支持其在十年末达到约250万桶/日的产量[10] * 雪佛龙仍致力于将二叠纪盆地产量稳定在约100万桶/日，并更多地将重点转向自由现金流生成[10] * 投资者正在奖励那些拥有深厚库存资源的公司，基于此，投资者对康菲石油的兴趣日益增长，不仅因为Willow项目带来的上行空间，也因为加拿大石油公司（如CVE、SU）的强劲表现[10] 6. 中游行业 * 中游覆盖范围内的基础设施支出依然强劲，由不断增长的燃气发电需求和美国液化天然气出口能力建设推动[11] * 重点推荐VG，认为其能够继续受益于液化天然气出口能力建设周期，其增长潜力被市场低估[11] * 具体而言，除了正在建设的约2800万吨/年的CP2项目外，公司预计将在2027年第一季度/第二季度分别就CP2扩建项目（约650万吨/年）和Plaquemines扩建项目（约650万吨/年）做出最终投资决定，加上约500-600万吨/年的去瓶颈化措施，到2029年中，VG的总出口能力将达到约8500万吨/年[11] * 市场低估了VG为实现8500万吨/年产能而采取的聚焦策略，也低估了最终投资决定前扩建项目的棕地经济性，预计项目成本可能在每吨700美元（或更低）的范围内，相对于同行最终投资决定前项目每吨1100美元以上的成本具有竞争力[11] * 其他美国液化天然气出口能力建设项目也在进行中[11] * 燃气需求和相关基础设施发展仍是该领域其他公司的重点，公用事业规模的电力需求支持着重要的管道扩建项目，例如WMB的东南部供应增强项目（到2027年第三季度增加16亿立方英尺/日）和KMI的SSE4项目（在2028年末/2029年增加13亿立方英尺/日）[11] 7. 清洁技术行业 * 核能领域是预计资本支出增长最高的垂直领域[12] * 这项支出涵盖了整个核价值链，从上游铀生产，到转化和浓缩等新燃料链能力的投资，再到下游新核反应堆的部署[12] * 近期已有大型新铀矿达成最终投资决定，同时一些现有运营矿山也计划提高产能[12] * 美国能源部近期宣布提供27亿美元资金，用于在美国建立新的国内浓缩能力，其他公司也宣布了增加国内转化能力的计划[12] * 同时，新的小型模块化反应堆正在美国各地建设，未来可能会有更多进入市场，政府目标是到2030年开工建设10台新的传统AP1000反应堆[12][13] * 推荐CCJ作为核能领域支出增加的主要受益者，因其在核能领域拥有广泛的业务组合[12] * 其核心铀业务仍能很好地受益于积极的供需动态，预计供应缺口将扩大，继续支撑铀价上涨[13] * 随着小型模块化反应堆获得关注以及新的传统反应堆达成最终投资决定，这种供需失衡可能会加剧[13] * 这些新增的核能部署也将增加对转化能力的需求，这可能也会支撑更高的转化价格，这是该公司通过其燃料服务业务拥有强大敞口的另一个领域[13] * CCJ对西屋公司49%的所有权不仅提供了对新AP1000建设的直接敞口，还提供了对大多数现有反应堆以及新反应堆的现有燃料服务[13] 8. 金属与矿业 * 纽柯钢铁（NUE）是一家自由现金流出现显著拐点的公司，因为该公司在过去4年进行了大量增长投资，并预计今年将完成对其新西弗吉尼亚州薄板厂约40亿美元的投资[14] * 该工厂已大致完成85%，导致2026年资本支出下降约28%，预计2026-2028年平均资本支出总额为53亿美元，这比前三年88亿美元的资本支出减少了约40%[14] * 在积极需求趋势和新工厂于2027年和2028年投产的顺风推动下，预计2025-2028年总销量复合年增长率约为6.8%[14] * 由于销量增长、价格上涨以及资本支出下降，2025年是自由现金流的拐点，预计2026-2028年自由现金流总额约为106亿美元，比前三年增长93%[14] * 预计这将为股东带来可观的回报，因为公司目标是将每年至少约40%的收益返还给股东，鉴于公司自2014年以来实际返还给股东的收益比例接近70%，这一目标存在上调空间[14] 9. 其他重要讨论要点 * **勘探与生产公司**：投资者关注EXE（预计为EXX）的20年液化天然气采购协议、CEO遴选进程以及16亿美元的净债务削减[28]。投资者也关注AR（预计为Antero）的液体定价环境、乙烷溢价上调以及天然气供应机会的讨论进展[29] * **炼油行业**：投资者对VLO和PSX的2026年第一季度业绩反应不一，关注VLO的盈利修正潜力和PSX运营改善的潜力[30] * **加拿大石油公司**：投资者关注IMO.TO弱于预期的季度业绩，以及CVE强劲的年初至今表现[31] * **能源服务**：投资者关注PUMP宣布增加发电资产容量以及相关融资机制[32]。投资者也关注油服公司（如FTI、NOV）的财报，以及对HP等即将发布财报公司的启示[33] * **公用事业财报**：投资者对NEE、SO、XEL的财报反应总体积极，关注数据中心战略、资本支出上行风险以及监管进展。对加州公用事业公司PCG和EIX的关注点在于野火立法进程和州长选举带来的政策不确定性[34] * **中游/管道**：投资者关注OKE上调2026年EBITDA指引以及KMI的业绩和未来项目前景[35][36] * **清洁技术**：投资者关注OLED的财报、太阳能行业的需求环境、政策影响以及设备制造商的利润率轨迹[37][38] * **金属与矿业**：投资者关注NUE的财报表现、投入成本（废钢价格）以及NUE与CMC之间的相对表现[39][40] 三、 其他重要内容 * 会议纪要包含大量图表，展示了能源、公用事业与矿业子板块过去90天的表现、勘探与生产公司隐含的资本成本、全球可见原油库存变化、勘探与生产公司估值隐含的WTI油价、燃气勘探与生产公司隐含的亨利枢纽气价、公用事业股相对市盈率溢价/折价、高盛对大宗商品（WTI油价、亨利枢纽气价）的预测与市场共识及期货价格的对比，以及天然气库存情况[15][16][17][19][20][21][22][23][25][26][42][43][44][45][46][47] * 纪要末尾附有详细的监管披露、评级分布、价格目标历史记录、分析师贡献者名单以及针对重点推荐公司的估值和关键风险说明[48][49][50][65][66][67][68][69][71][72][74][75][76][77]