投资评级与目标价 - 维持长城汽车H股(2333 HK)和A股(601633 CH)的“买入”评级 [1][3][8] - H股目标价从20.00港元微调至19.00港元，对应52.2%的上涨空间 [3][8] - A股目标价为26.00元人民币，基于55%的A/H股溢价设定，对应24.5%的上涨空间 [3][8] 核心观点 - 新平台“桂圆”有望带来积极惊喜，该平台可生产不同动力总成的车型，零部件共享率高达85%，预计将提升产品竞争力并降低成本 [1][8] - 尽管面临激烈竞争，公司FY25毛利率18.0%在同行中仍具韧性，得益于产品结构改善 [1] - 基于新车型规划和出口目标，预计产品结构改善和毛利率韧性趋势将延续至FY26E [1] - 管理层对“桂圆”新平台持积极态度，预计将助力魏牌在FY26E推出四款定价更具竞争力的新车型 [8] 财务表现与预测 - **FY25业绩回顾**：FY25营收为2,228.24亿元人民币，同比增长10.2%；净利润为98.65亿元人民币，同比下降22.3%，主要受俄罗斯回收费用报销影响 [2][8] - **4Q25业绩**：营收同比增长16%至690亿元人民币的历史新高，比原预测高9%；毛利率为17.3%，环比下降1.2个百分点，但比预测高0.2个百分点 [8] - **FY26E-FY27E预测**：预计FY26E营收增长14.2%至2,544.55亿元人民币，FY27E增长11.0%至2,823.40亿元人民币 [2] - **盈利预测**：预计FY26E净利润同比增长19.3%至117.67亿元人民币，FY27E净利润为113.70亿元人民币 [2][8] - **毛利率展望**：预计FY26E毛利率将同比扩大0.1个百分点至18.1% [8] 销量、产品结构与出口 - **销量预测**：维持FY26E总销量149万辆的预测，但上调了魏牌销量和出口量预测 [8] - **魏牌**：将FY26E魏牌销量预测上调2万辆至20万辆，较FY25实现翻倍 [8] - **出口**：鉴于地缘政治动态，将FY26E出口量预测上调3%至62万辆；Tank品牌FY26E出口目标为10万辆 [8] - **产品结构与均价**：预计出口（尤其是Tank品牌）和魏牌将提升平均售价；预计FY26E平均售价同比上涨1%至17.1万元人民币 [8] 估值与市场表现 - **估值基础**：H股目标价基于12倍修订后的FY26E市盈率 [8] - **历史市盈率**：FY25A市盈率为9.5倍，FY26E预测市盈率为8.0倍 [2] - **近期股价表现**：H股近1个月、3个月、6个月绝对收益率分别为-3.0%、-13.2%、-24.3% [6] - **市值与交易量**：H股市值约为1,068.02亿港元，近3个月平均成交额为2.1049亿港元 [7]