报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025年市场预期波动上行，年初预计上半年平淡、下半年好转，但关税风险致4月目标下调，后因一季度业绩和AI交易信心回升 [5] - 提出五个主题，包括“无周期”后疫情范式、盈利增长趋同、新美联储“常态”、关注“损益表”、主题中的主题 [7] - 给出S&P 500的基础、牛市和熊市情景预测，上调全年指数盈利估计 [5] 根据相关目录分别进行总结 2025展望 - 基础情景下，S&P 500年末目标6300，年中2026目标6500，上调全年指数盈利估计至261美元 [5] - 牛市情景下，若AI机会增强且宏观环境有利，指数可能上行至7000 [6] - 熊市情景下，反映更严重的关税政策结果和温和衰退风险 [17] 五个主题 - “无周期”后疫情范式：市场继续从疫情引发的全球衰退中演变，S&P 500与美国经济并非直接关联，政策影响有限 [8] - 盈利增长趋同：大型股增长仍是S&P 500回报的重要驱动力，同时盈利增长趋同有利于中小型股、价值股和行业板块交易机会 [9] - 新美联储“常态”：当前预期的美联储利率轨迹将导致利率高于全球金融危机后，美国股市显示“更高更久”不一定有害 [10] - 关注“损益表”：生产率提高对基本面和估值至关重要，对盈利增长的信心，特别是通过经营杠杆，是关键 [11] - 主题中的主题：在预期的高波动背景下，主题基本面顺风有助于识别个股和战术性阿尔法机会，如AI和特朗普政策 [12] 行业和行业组推荐 - 行业推荐：超配信息技术、医疗保健、通信服务、金融等；市场权重能源、公用事业、房地产等；低配消费 discretionary、工业、材料等 [18] - 行业组推荐：超配软件与服务、媒体与娱乐、半导体与半设备等；市场权重消费耐用品与服装、家庭与个人产品、能源等；低配食品饮料与烟草、保险、消费服务等 [18] 市场表现分析 - Mag 7在2024年推动指数上涨，2025年市场开始扩散，“其他493”上涨6%，Mag 7下跌2% [22] - 增长集群在2024年回报37%，2025年年初至今上涨80个基点，表现逊于指数 [26] - 周期性和防御性板块在2025年表现优于大型股增长 [26] 估值分析 - 市盈率倍数在关税担忧期间下降，后在暂停日后大多恢复 [31] - 增长股和Mag 7相对于自身历史估值较便宜，而周期性/防御性板块和其他493较贵 [31] - 预计随着政策逆风消退，远期市盈率可维持在当前水平 [31] 盈利增长分析 - Mag 7盈利预期减速，其他493刚从盈利衰退中走出，但面临关税风险 [50] - 2026年盈利增长预期趋同 [50] - 共识估计中，其他493的盈利估计在近期企稳 [53] 行业盈利贡献分析 - 市场市值权重与每股收益权重对比，有助于理解指数价格走势的估值影响 [62] - 科技行业盈利低于其权重，金融和能源对指数贡献过大 [62] - 2025年指数盈利预测越来越依赖科技、医疗保健和通信服务 [62] 情绪和资金流分析 - 关键情绪指标Levkovich指数从亢奋回落至中性区域，历史上该水平的远期回报与长期平均水平一致 [71] - 股票共同基金和ETF资金流在2024年至2025年初转为正向，但近期可能改变 [74] 回购和资本支出分析 - S&P 500的回购总额同比增长21%，预计未来回购活动增强 [77] - S&P 500资本支出去年两位数增长，今年预计增长峰值，且更多为增长性支出 [83] 盈利更新 - 第二季度共识每股收益估计的修订模式弱于历史趋势，主要与关税有关 [87] - 2025年整体估计与20年季节性模式趋同，受Mag 7支撑 [87] 运营效率分析 - 持续的生产率提高对股票市场观点至关重要，S&P 500公司在控制劳动力成本的同时实现营收增长 [90] - 劳动力规模同比相对稳定，人均销售额上升 [90] 消费者分析 - 消费者在美联储紧缩周期中表现出韧性，财政刺激和低固定利率债务有助于家庭资产负债表去杠杆 [96] - 消费者收入和债务分布不均，低利率对不同收入家庭影响不同 [101] 劳动力市场分析 - 总体对S&P 500基本面持建设性态度，但劳动力市场条件可能放松 [105] - 盈利增长与失业率的相关性在周期性集群中最高，在增长集群中减弱，在防御性集群中更弱 [109] - S&P 500指数的盈利构成发生变化，周期性板块的盈利权重转移到增长板块，降低了指数盈利的周期性 [113] 政策考虑 - 特朗普政府政策不确定性短期可能带来机会，长期影响有待观察 [114] - 选举后政策影响包括支出、税收、关税、外交政策、移民、医疗保健、能源政策和科技政策等方面的不确定性 [115] 预算考虑 - 预算法案可能增加约5800亿美元赤字，主要是TCJA延期的会计费用 [123] - 支出削减后置，近期财政冲动较小 [123] 关税抵消 - 预计政府维持10%的基础关税，部分国家或行业关税可能更高 [127] - 月度关税收入4月超过160亿美元，5月超过220亿美元，预计明年增加约2000亿美元 [127] - 新税收减免、支出削减和增量关税收入可能相互抵消 [127] 宏观分析 - 花旗经济学家预计2025年9月降息25个基点，到2026年3月联邦基金利率降至3-3.25% [133] - 预计2025年第三季度劳动力市场疲软，失业率在第四季度达到4.9%峰值 [133] - 2025年增长环境低迷，2026年第一季度开始重新加速 [133] 推荐列表 - 大型股推荐列表包括Alphabet、Royal Caribbean Cruises、Amazon.com等公司 [175] - 中小型股价值创造者焦点列表包括GAP、RH、Chewy等公司 [176]