涉及的行业和公司 - **行业**：中国在线旅游代理（OTA）行业、中国互联网及其他服务行业 - **公司**：同程旅行控股（0780.HK）、携程集团（TCOM.O）、京东（JD.com） 核心观点和论据 竞争格局 - **观点**：OTA现有企业暂未感受到来自京东的竞争压力，供应链护城河对其起到保护作用，新进入者难以在短期内产生重大影响，市场已消化竞争担忧 [1][2] - **论据**：OTA现有企业仅暂停与京东的库存共享，未降低酒店抽成率或对消费者进行大额补贴；外卖行业的价格战抑制了其他领域的竞争；携程和同程的股价已从最初的竞争担忧中完全恢复 [2] 旅游需求 - **观点**：过去一年国内旅游需求表现出较强韧性，但6月以来的下滑给暑期假期开局带来不利影响 [3] - **论据**：尽管中国整体消费情绪疲软，但旅游作为体验驱动的 discretionary消费，持续优于零售销售；今年春节旅游需求较弱，但5月黄金周表现强劲；6月起旅游需求下降 [3] 宏观经济和行业数据 - **宏观**：中国2025年第二季度名义GDP同比仅增长3.9%（疫情后首次低于4%），6月零售销售同比意外放缓至4.8%，预计2025年第二季度零售销售增长（剔除以旧换新贡献）约为2%，下半年名义GDP增长放缓至约3.4% [8] - **酒店**：6月中国酒店整体每间可售房收入（RevPAR）较弱，7月暑期假期的复苏也低于预期，本轮疲软主要体现在入住率方面 [8] - **航空**：4 - 5月中国国内航空客运量呈现中高速增长，但6月仅增长2 - 3%，7月至今增长3.7%，同时7月机票价格下降7.5% [8] 财报预览 - **同程旅行** - 预计2025年第二季度营收同比增长9.5%，核心OTA业务同比增长13%，其中酒店业务同比增长14.5%，交通业务同比增长8%，其他业务同比增长24% [10] - 预计调整后净利润为7.48亿元人民币，处于指引高端 [10] - 因需求疲软，下调2025 - 2027年营收预测分别为4%、6%、9%，但由于成本控制，2025 - 2026年调整后净利润仅微调，2027年下调2.9% [11] - 将目标价从28港元下调至27港元 [4][13] - **携程集团** - 预计2025年第二季度营收同比增长14%至146亿元人民币，酒店业务同比增长18%，交通业务同比增长9% [10] - 预计非GAAP运营利润率环比持平，运营利润同比持平于43亿元人民币 [10] - 由于去年股权关联公司收入基数较高，预计调整后净利润同比下降9%至46亿元人民币 [10] - 2025 - 2026年营收预测基本不变，2027年略微下调0.4%；考虑出售MakeMyTrip股权后，2025 - 2027年非GAAP净利润分别下调12%、10%、10% [15] - 目标价维持在每股78美元 [18] 风险与回报 - **同程旅行** - **价格目标**：目标价27港元，加权平均资本成本（WACC）为11.5%，终端增长率为3%，汇率为7.15 [26] - **风险回报主题**：长期增长积极，运营效率高推动利润增长 [25] - **评级**：92%评级为增持，8%为持平，无减持评级 [34] - **风险因素**：中国宏观经济增长疲软可能影响低线城市对价格敏感的用户；低线城市竞争加剧 [39] - **携程集团** - **价格目标**：目标价78美元，WACC为10.5%，终端增长率为3%，汇率为7.15 [40] - **风险回报主题**：长期增长和自我改善均为积极，受益于出境游和国际扩张带来的收入增长 [40][50] - **评级**：90%评级为增持，10%为持平，无减持评级 [49] - **风险因素**：国内市场来自同程旅行和美团的竞争加剧；疫情不确定性、宏观经济放缓和汇率逆风导致旅游需求下降 [55] 其他重要但可能被忽略的内容 - **摩根士丹利与相关公司的业务关系**：摩根士丹利与报告中提及的多家公司存在多种业务关系，包括拥有股权、提供投资银行服务、接受补偿、进行做市交易等 [57 - 70] - **评级和研究报告相关说明**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持、持平、未评级和减持；研究报告的更新由分析师和研究管理团队根据发行人、行业或市场的发展情况决定；研究报告不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并寻求财务顾问的建议 [72 - 93] - **不同地区的研究报告传播和适用情况**：摩根士丹利的研究报告在不同地区有不同的传播方式和适用对象，如在巴西、墨西哥、日本、香港、新加坡等地区，对研究报告的传播和使用有特定的规定和限制 [101 - 105]