涉及的公司与行业 * 公司：同程旅行控股有限公司 (Tongcheng Travel Holdings, 0780.HK) [1] * 行业：在线旅游 (OTA) [27] 核心观点与论据 1. 业绩预期与财务预测 * 预计2025年第四季度总收入同比增长13%至47.8亿元人民币，与市场预期一致 [2] * 预计2025年第四季度各业务收入同比增速：酒店+16%、交通+10%、其他+44%、旅游-10% [2] * 预计2025年第四季度调整后净利润为7.6亿元人民币，与市场预期的7.52亿元基本一致 [2] * 预计2025年第四季度毛利率为65%，非通用会计准则营业利润率为18% [2] * 预计2025年全年核心净利润为33.68亿元人民币，2026年为38.98亿元，2027年为44.68亿元 [5] * 预计2025年全年核心每股收益为1.463元人民币，2026年为1.676元，2027年为1.856元 [5] * 预计2025年全年收入为193.32亿元人民币，同比增长11.5% [10] * 预计2026年全年收入为217.48亿元人民币，同比增长12.5% [10] * 预计2025年全年调整后EBITDA为48.67亿元人民币，调整后EBITDA利润率为25.2% [10] 2. 增长驱动因素 * 酒店业务：预计2026年酒店收入将维持低双位数同比增长，主要受平均每日房价 (ADR) 进一步改善、低线城市扩张和出境游发展驱动 [1][3] * 交通业务：预计2026年交通收入增长将主要由佣金率优化支撑，而客流量增长将保持平缓 [1][3] * 其他业务：预计强劲增长势头将持续，得益于良好的广告和酒店连锁管理业务，以及万达的并表 [3] * 市场地位：公司是中国第三大OTA平台，通过腾讯平台（2018年80%的月活跃用户来自该平台）积极扩张流量，并渗透低线城市（截至2018年12月，85.4%的注册用户来自非一线城市） [27] 3. 估值与投资建议 * 维持“买入”评级，目标价28港元，基于16倍2026年预期非国际财务报告准则每股收益 [1][29] * 当前股价23.60港元，预期股价回报率为18.6% [6] * 认为当前估值要求不高，并因即将到来的农历新年而开启短期积极观点 [1][23] * 估值方法：采用市盈率法，目标市盈率设定为16倍，较疫情前21倍的历史平均水平有折让，以反映收入增长放缓的预期 [29] 4. 监管风险与收购策略 * 携程的反垄断调查引发了对同程的担忧，但认为调查可能聚焦于酒店供应商对携程的投诉，对同程运营影响有限，因其运营相对独立 [1][4] * 调查不太可能影响携程对同程的持股以及双方在酒店库存共享方面的合作 [1][23] * 在2025年进行多次收购后，同程可能在2026年放缓收购步伐，并更侧重于与其OTA业务有明确协同效应的轻资产、规模较小的收购 [4] 5. 风险因素 * 来自OTA同行或其他旅行预订渠道的竞争超预期 [30] * 严重依赖携程的酒店供应 [30] * 严重依赖腾讯平台 [30] * 宏观经济恶化 [30] 其他重要信息 1. 近期市场数据与背景 * 2025年第四季度航空客运量表现平淡，10月/11月/12月同比分别增长+8%/-11%/+1% [12] * 同期国内客运量同比+8%/-12%/+1%，国际客运量同比+8%/-4%/+2% [12] * 同期铁路客运量同比+20%/-19%/-3% [12] * 公司股价近期因针对携程的反垄断调查而回调 [1][23] 2. 财务数据详情 * 2024年收入构成：住宿预订服务46.68亿元，交通票务服务72.29亿元，其他23.02亿元，旅游31.41亿元 [11] * 2024年毛利率为64.1% [10] * 2024年调整后EBITDA利润率为23.4% [10] * 截至2024年底，公司净现金头寸为40.03亿元人民币 [10]