财务数据和关键指标变化 - 2026财年第一季度调整后净投资收入为3610万美元，合每股0.41美元，较上一季度的3540万美元（每股0.40美元）略有增长 [3] - 每股净资产值为16.30美元，较第四季度的16.64美元有所下降，主要原因是某些债务和股权投资出现未实现贬值 [20] - 调整后总投资收入下降至7450万美元，而第四季度为7690万美元，主要原因是参考利率降低和原始发行折扣加速减少导致利息收入下降，但部分被更高的预付和退出费用所抵消 [20][21] - 净费用较第四季度略有下降，主要反映了第一部分激励费用减少了400万美元，这主要是由于总回报门槛所致 [21] - 期末净杠杆率为1.07倍，高于上一季度的0.97倍，总未偿债务为16亿美元，杠杆率上升反映了本季度强劲的资本部署 [22] - 截至12月31日，未偿债务的加权平均利率为6.1%，低于上一季度的6.5%，主要受参考利率下降驱动 [23] - 期末无担保债务占总债务的59%，较上一季度略有下降 [23] - 公司拥有充足的流动性，约为5.76亿美元，包括8100万美元现金和4.95亿美元的信贷额度未动用额度 [23] - 不包括合资企业在内的未出资承诺为2.47亿美元 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 软件投资组合：截至12月31日，软件投资约占投资组合公允价值的23%，涉及28个发行人，其中94%为第一留置权定期贷款，仅有2笔基于年度经常性收入的贷款，约占公允价值的2% [15] - 软件投资组合表现：自投资以来，被投公司的EBITDA增长约20%，EBITDA利润率约为40%，过去12个月约有18%的软件头寸已偿还 [47][48] - 整体投资组合构成：截至12月31日，总组合的85%由第一留置权高级担保债务构成，债务投资的加权平均收益率为9.3% [15] - 投资组合分散度：平均头寸占比低于1%，没有任何头寸占比超过投资组合公允价值的2% [16] - 被投公司财务指标：被投公司加权平均杠杆率和利息覆盖率保持不变，分别为5.2倍和2.2倍 [16] - 新增投资活动：新出资的投资活动总额为3.14亿美元，环比增长42%，偿还和退出稳定在1.79亿美元，本季度净新增投资为1.35亿美元 [16] - 新增投资构成：第一留置权贷款占新发放贷款的92%，本季度新发放贷款的加权平均总利差约为500个基点 [17] - 实物支付利息：实物支付利息占调整后总投资收入的6.3%，低于上市BDC行业的平均水平，约三分之二的实物支付收入与在发行时即具备实物支付能力的投资相关 [10][21] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国中型市场并购活动：尽管大型资本活动在12月季度加速，但中型市场交易量仍低于历史平均水平，不过管理层对今年内中型市场并购活动改善感到更有信心 [8] - 私募信贷利差：自9月美联储降息后，市场出现更大的价格纪律，私募信贷利差似乎已在SOFR加450-475个基点见底，管理层谨慎乐观认为2026年利差将保持稳定，甚至可能扩大 [9] - 直接贷款溢价：直接贷款交易继续提供相对于类似信用质量的广泛银团贷款约150个基点的溢价 [9] - 合资企业表现：两家合资企业目前持有5.11亿美元投资，主要分布在135家被投公司的广泛银团贷款中，第一季度合资企业的总净资产收益率为12%，杠杆率为1.7倍，与上季度持平，公司从Kemper合资企业获得了52.5万美元的股息 [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 资本部署策略：公司专注于将资本审慎部署到有吸引力的投资机会中，第一季度新出资投资（包括现有承诺的提款）总计3.14亿美元，新私募投资的平均总利差和收益率分别为525个基点和9% [4][5] - 优化资产负债表：业绩反映了团队将资本纪律性地部署到创收资产中，以及去年为优化资产负债表负债端所采取的行动 [4] - 管理非应计资产：公司高度关注减少非应计资产和股权头寸，作为提高盈利能力的另一个关键杠杆，第一季度非应计资产环比相对稳定，同比下降近85个基点，期末非应计资产占债务投资组合公允价值的3.1% [5] - 投资方法：在当前市场环境下，公司优先考虑向具有弹性商业模式、可防御市场地位和持久长期前景的企业提供贷款，这与其自下而上、价值驱动的承销方法相一致 [10] - 人工智能影响：公司正在密切关注人工智能对私募信贷和更广泛经济的影响，认为人工智能将增加软件的总可寻址市场，但预计结果将不均衡，参与者之间的差异将加大 [10] - 平台优势：公司规模化的全球投资平台使其处于有利地位，美国中型市场直接贷款虽然是基石，但跨多种策略的专业知识和对复杂交易的承销能力扩大了其机会集，使其能够高度选择性 [11] - 软件投资框架：公司对软件投资的基础方法没有改变，但变得更加选择性，框架核心是关注深度嵌入客户日常工作流程和业务流程、需要多方利益相关者大力投入且转换成本高的软件提供商，人工智能提高了软件投资的质量门槛 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济与行业趋势：当前私募信贷趋势反映了更广泛经济中的分化，包括持续通胀、关税和持续技术颠覆在内的宏观因素正在放大结构性优势和劣势，在赢家和输家之间造成明显分歧 [8] - 交易环境：过去两年，在并购环境低迷的情况下，赞助商更倾向于资本重组而非退出，创造了等待进入市场的交易积压，随着利率压力缓解，赞助商越来越多地转向并购市场，为其有限合伙人提供急需的流动性 [8] - 2026年展望：管理层认为2026年将有一个活跃的背景，由强劲的超大规模投资和更活跃的软件并购环境支持，同时意识到当前与人工智能相关的支出水平是更广泛经济增长的重要驱动力，实现回报或采用时间表的失望可能导致人工智能投资收缩 [11] - 私募信贷长期前景：管理层对私募信贷的长期前景保持建设性看法，认为纪律严明的承销、选择性和积极的投资组合管理将是长期表现的关键驱动力 [12] 其他重要信息 - 股息政策：董事会宣布了每股0.40美元的季度现金股息，将于2026年3月31日支付，股权登记日为2026年3月16日，第一季度盈利完全覆盖了季度股息 [4] - 非应计资产处理：本季度公司重组了在Avery的投资，并将部分贷款恢复为应计状态，这符合将非盈利资产转化为创收资产的更广泛目标 [6] - 新增非应计资产：本季度非应计名单新增一项，将一个第二留置权定期贷款置于非应计状态，该头寸曾于2024年8月重组，由于持续的行业挑战和公司前景弱于预期，本季度将重组后的贷款置于非应计状态 [18][19] - 投资案例：本季度重点投资了Premier, Inc.，这是一家医疗保健服务公司，运营着一个大型的全国性团体采购组织，Oaktree基金作为联合牵头安排人，提供了近40%的第一留置权定期贷款和30%的循环信贷额度，该定期贷款的全现金票息为SOFR加650个基点，并有2个点的原始发行折扣 [18] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于投资组合中表现不佳资产的情况及从遗留问题中迁移的进展 [26] - 管理层将表现不佳资产分为三类：非应计资产、重组后的股权、以及交易价格或估值远低于面值的头寸，后者多为公开头寸，其中一些是公司以面值的80%-90%区间买入，现已下跌几点，但大部分预计会反弹 [26] - 科技领域有少数头寸面临压力，但观察到这些科技名称（广泛银团贷款）的下跌主要是由CLO卖家进行的小额交易（200-300万美元）驱动，目的是管理其WARF测试和评级测试，并未看到大量抛售 [27] 问题: 关于人工智能风险对软件投资的影响，以及公司是否在二级市场看到有吸引力的买入机会 [28] - 公司利用其高收益和高级贷款业务中的公开市场业务，通过开发人工智能记分卡等方法，对所有软件和科技名称进行筛选，以识别机会 [28] - 目前认为介入的时机尚不成熟，因为观察到的交易量要么是CLO的小额抛售，要么是交易商做市，这些200-300万美元的交易导致头寸被标记下调2-3点，虽然屏幕显示某些人工智能风险低的名称很有吸引力，但交易量不足以促使公司成为买家 [29][30] 问题: 关于投资组合中位数EBITDA从1.5亿美元大幅增至1.9亿美元的原因 [33] - 这一变化主要由第四季度出资的新发放贷款驱动，这些贷款针对的是规模较大的公司，多为美国的大型资本、赞助商相关交易，此外也有少数非赞助商和非美国（欧洲）的情况，这些公司的EBITDA通常更高，中位数EBITDA的增长主要源于这些新发放贷款带来的组合结构变化，整体投资组合EBITDA的增长贡献较小 [34] 问题: 关于3200万美元未实现贬值的具体构成，除Pluralsight外是否有其他主题或驱动因素 [35] - Pluralsight是最大的单一驱动因素，约占贬值总额的38%，除此之外，公司在少数其他私人头寸上也进行了较小的减值，同时一些报价名称的交易价格下跌也影响了资产负债表和合资企业中的头寸 [35] 问题: 关于软件行业当前收入增长和EBITDA趋势的概况，以及人工智能如何影响市场 [38] - 管理层认为，目前要看到任何软件名称因人工智能导致业绩恶化还为时过早，可能需要相当长的时间才能看到因人工智能导致的业绩分化，当前的担忧更多在于长期前景可能影响这些贷款到期时的再融资能力，而非近期的业绩疲软 [39] - 如果部分软件业务最终被人工智能颠覆，其结果可能是二元化的，业绩可能迅速恶化，从而导致股权和债权回收出现问题，这是一个中长期需要关注的重要风险，短期内不会显现 [40][41] - 软件交易的条款因公司规模而异，大型交易通常无条款，中小型交易通常有条款，条款类型包括基于EBITDA或基于年度经常性收入，基于ARR的交易通常在三年后条款消失，转为更传统的杠杆条款，这可能成为ARR交易在接近三年期限时的一个问题 [42][43] - 公司投资组合中只有两笔ARR交易，其中一笔已产生正自由现金流并预计即将偿还，另一笔是规模很大、由大型私募股权赞助商支持的公司，被认为能较好地抵御人工智能竞争 [44][45] - 公司软件投资组合自投资以来EBITDA增长约20%，EBITDA利润率约40%，过去12个月近20%的软件贷款已偿还 [47][48] 问题: 关于软件投资组合幻灯片中47%的加权平均贷款价值比是承销时数据还是当前数据，以及软件行业股权倍数需要重置多少才会引发广泛重组和损失 [49][50] - 幻灯片上的贷款价值比是截至12月31日的当前估计值 [51][52][53] - 关于股权倍数重置，一般而言，如果贷款价值比升至60%，就会开始质疑贷款的再融资能力，目前非软件领域的杠杆收购，贷款价值比最高通常在50%-55%左右 [54] - 当贷款接近到期，赞助商寻求再融资时，贷款人可能会要求其注入更多股权以使贷款价值比回到接近50/50的水平，赞助商是否支持将取决于业务未来的风险因素、盈利潜力以及其基金所处的投资阶段，如果基金无法调用资本或已是赢家并已返还大量资本，则支持业务的可能性较低 [55][56]