**行业与公司** * 纪要涉及中国及香港市场的消费品行业 涵盖乳制品、酵母、方便食品、饮料、啤酒、纸制品等多个子行业[1] * 具体分析的公司包括伊利股份(600887 SS)、蒙牛乳业(2319 HK)、安琪酵母(600298 SS)、恒安国际(1044 HK)、康师傅控股(0322 HK)、统一企业中国(0220 HK)、中国旺旺(0151 HK)以及多家啤酒公司（华润啤酒(0291 HK)、百威亚太(1876 HK)、青岛啤酒股份(0168 HK)、青岛啤酒(600600 SS)、重庆啤酒(600132 SS)、燕京啤酒(000729 SZ)）[2][3][4][5][6][10] **核心观点与论据** **原材料价格趋势** * 2025年10月 奶粉、玉米、生猪/猪肉/仔猪价格出现下跌 而金属价格则有所上涨[1] * 全脂奶粉拍卖均价在2025年10月环比下降2.2% 但年初至今同比上涨18% 2025年11月4日价格为每公吨3,503美元[18] * 2025年10月中国生猪价格环比下降8.8% 至每公斤12.8元人民币 猪肉零售价和批发价分别环比下降3.8%和5.2%[19] * 2025年10月铜价环比上涨5.9% 铝价环比上涨0.9% 年初至今分别上涨11.1%和2%[22] * 2025年10月底生鲜奶价格环比微升0.2% 至每公斤3.04元人民币 但年初至今下降3% 预计随着供应趋于稳定 价格将企稳[23] * 糖价在2025年10月环比下降1.7% 年初至今下降12% PET价格环比下降2.5% 年初至今下降16%[21] * 棕榈油价格在2025年10月 中国天津现货价环比下降1.7% 而马来西亚棕榈油价格环比上涨5.1%[20] **对公司的影响与投资观点** * 伊利股份和蒙牛乳业（增持评级）：生鲜奶价格年初至今持续下跌 类似2024年情况 预计随着上游供应减少 年底供需将更趋平衡 生鲜奶价格将趋稳 此外 2025年库存准备可能大幅减少 这应有利于净利率[2] * 安琪酵母（增持评级）：糖蜜价格年初至今下跌约20% 超出公司预期 若其平均售价能基本维持 这将为市场盈利预期带来上行风险[3] * 恒安国际（中性评级）：纸浆价格从2024年10月开始呈上升趋势 但从2025年5月快速下降 这可能有助于缓解公司纸巾业务的利润率压力[3] * 康师傅控股和统一企业中国（均为中性评级）：饮料业务方面 PET和糖价格同比保持低位 应有利于两家公司饮料板块的利润率 方便面业务方面 2025年第三季度中国棕榈油价格飙升 应对两家公司2025年下半年的利润率产生负面影响 饮料行业的竞争态势将是2025年下半年利润率趋势的关键决定因素 对康师傅而言 提价带来的利润率好处在2025年下半年应会减弱[4] * 中国旺旺（中性评级）：奶粉价格在全年上升后开始呈下降趋势 总体而言 旺旺仍面临原材料成本阻力 公司计划通过以下方式抵消成本压力：1) 用生鲜奶替代奶粉；2) 效率提升 但这需要密切关注[5] * 啤酒公司：认为啤酒公司在2025年下半年继续受益于大麦成本顺风 而铝价带来的顺风可能已经减弱[6] **其他重要内容** * 文件包含对各公司原材料成本占销售成本比例的敏感性分析 详细列示了关键原材料价格变动对销售成本和净利润的潜在影响[29] * 提供了涵盖多种原材料（如大豆、豆粕、豆油、小麦、玉米、糖、PET、纸浆、贵金属等）的详细价格图表和历史数据对比[13][15][17][28][31][32]等 * 文件末尾包含了摩根士丹利的要求披露部分 包括分析师认证、评级定义、潜在利益冲突等重要法律和监管信息[8][9][174]至[210]