财务数据和关键指标变化 - **FFO（运营资金）**：2025年全年经调整后FFO为每股1.43美元，同比增长6% [5][18]；第四季度为每股0.36美元 [18]；过去三年FFO年均增长率为6% [7] - **同店净营业收入（NOI）**：2025年全年同店NOI（包括再开发项目）增长5% [5][18]；第四季度增长2.9%，部分被较高的除雪费用（对季度NOI增长造成110个基点的负面影响）所抵消 [18] - **杠杆与流动性**：截至2025年底，净债务与年化EBITDA之比为5.8倍，低于6.5倍的目标 [19]；总流动性为8.49亿美元，信贷额度未提取 [18]；季度后修订了信贷额度，获得新的7亿美元融资，期限至2030年6月，并执行了两笔各1.25亿美元的延迟提款定期贷款 [19] - **股息**：董事会批准将股息增加11%，至年化每股0.84美元，FFO派息率约为56% [22] - **2026年指引**：初步指引为经调整后FFO每股1.47-1.52美元，中点增长4.5% [20]；同店NOI（包括再开发）增长指引为2.75%-3.75% [20]；预计坏账损失为50-75个基点 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - **租赁表现**：2025年全年签署了58份新租约，总面积超过36万平方英尺，同空间现金租金涨幅达创纪录的32% [5][10]；签署了104份续租，总面积超过100万平方英尺，涨幅为11% [10]；第四季度签署了47份新租约，总面积超过20万平方英尺，其中14份新租约涨幅为11%，33份续租涨幅为17% [10]；新租约涨幅已连续四年超过20% [5] - **出租率**：2025年底同店出租率为96.7% [11]；主力店（Anchor）出租率为97.5%，同比下降50个基点，主要原因是收回了一家At Home门店的空间 [11]；小商铺（Shop）出租率达到创纪录的92.6%，同比上升170个基点 [5][11]；公司认为小商铺出租率的稳态目标在94%左右 [26][27] - **已签约未开业（SNO）管道**：剩余SNO管道预计将产生额外的2200万美元年化总租金，占当前NOI的8% [6]；2025年启动了超过1600万美元的新年化总租金 [6]；2026年NOI增长预计有600万美元总租金来自SNO管道，其中75%预计在下半年开始贡献 [21] 各个市场数据和关键指标变化 - **市场供需**：全国购物中心空置率仍接近历史低点 [11]；东北部供应限制尤为突出，新建筑仅占总供应量的0.2% [11]；在公司的市场中，寻找土地和获得开发许可极其困难，且当前市场租金无法支撑新建开发成本 [12] - **具体项目与资产**： - **Saks OFF 5TH**：2025年底有两家门店，其中新泽西州东汉诺威的门店（年租金约80万美元）已于1月关闭，预计将很快重新出租 [12]；位于卑尔根镇中心（Bergen Town Center）的门店是仅存的12家全租金门店之一 [12] - **日出商场（Sunrise Mall）**：与Dick‘s Sporting Goods达成租约终止协议，为推进亚马逊配送中心项目（占地约三分之一）扫清了障碍 [15] - **布鲁克纳（Bruckner）项目**：正在进行大规模重建，预计到2028年，该资产的NOI将从去年的约700万美元增加800万美元至1500万美元 [68] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **增长驱动力与战略**：增长主要来自已签约未开业（SNO）管道和再开发项目 [5][6]；通过资本循环（收购高质量资产、处置非核心低增长资产）创造价值 [7][8]；未来增长高度可见，超过80%的同店NOI增长预计将来自已执行的租约、意向书和合同租金上涨 [9] - **再开发与建设项目**：2025年完成了14个项目，总投资5500万美元，产生19%的无杠杆收益率 [7]；目前有1.66亿美元的再开发项目正在进行中，预计无杠杆回报率为14% [7][14]；再开发项目分为两类：日常的锚点重定位/小型扩建（收益率14%-16%）和大型复杂项目（如日出商场、布鲁克纳项目） [46][47] - **资本循环与收购**：2026年收购指引包括一份价值5400万美元的购物中心合同 [8]；过去三年以平均7%的资本化率收购了近6亿美元高质量购物中心，同时以5%的资本化率处置了约5亿美元的非核心低增长资产 [8]；资本化率利差已收窄，但公司通过出售低增长资产（如1%增长）并收购高增长资产（如2.5%-3%增长）来加速内部增长 [61][62] - **行业竞争格局**：高质量零售空间需求强劲，供应有限，定价权向购物中心所有者转移 [5]；几乎所有全国性零售商都表示在公司的市场扩张困难 [6]；收购市场竞争激烈，资本化率持续下降，机构兴趣增加 [29] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **租赁前景**：鉴于强劲的需求和高质量零售空间供应有限，预计2026年新租约涨幅将保持在20%以上 [5]；供应失衡将持续，使公司能够协商更有利的租约条款 [12] - **增长展望**：2026年目标包括实现至少4.5%的经调整后FFO增长、超过3%的同店NOI增长，并将出租率向历史高点约98%恢复 [8]；展望2027年及以后，预计每年FFO至少增长4% [8]；基于租金开始时间的预期，相信2027年NOI增长将约为5% [9] - **具体项目贡献**：六个锚点重定位项目（布鲁克纳、卑尔根、樱桃山等）将是未来增长的重要来源 [9]；2027年超过80%的同店NOI增长预计来自已执行的租约、意向书和合同租金上涨 [9] 其他重要信息 - **一般与管理费用（G&A）**：2025年经常性G&A为3450万美元，同比下降4% [21]；2026年预计为3450万-3650万美元，中点增长3% [21] - **资本支出**：目前有1.66亿美元的活跃再开发项目，剩余8600万美元待投入 [22]；预计2026年将在这些项目上支出约7000万-8000万美元，并预算了2000万美元的维护性资本支出 [22] - **债务期限**：在2026年12月之前无债务到期，届时有三笔抵押贷款总计1.14亿美元到期，混合利率为4% [19] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于小商铺出租率的未来预期和上升空间 [25] - **回答**：公司认为小商铺出租率的稳态目标在94%左右，超过94%后需考虑战略调整和静态空置 [26]；2026年93%-94%是一个合理的预期 [27] 问题: 关于资本循环、收购管道、资本化率以及2026年可能的处置计划 [28] - **回答**：收购市场竞争激烈，资本化率持续下降 [29]；公司对Bridgewater的收购感到兴奋，资本化率高于7.5% [30]；计划利用出售收益进行1031交换，处置新泽西州一家以Kohl‘s为主力店的中心，这将降低Kohl’s的租户风险敞口 [30]；资本化率利差已收窄，但公司通过出售低增长资产并收购高增长资产来加速增长 [61][62] 问题: 关于2025年至2027年同店NOI增长路径的波动原因 [34] - **回答**：2026年增长减速的原因包括：1) At Home和Saks门店关闭带来的约200万美元NOI逆风；2) 2025年有约125个基点的一次性收益（如逾期收款、往年公共区域维护费用账单）未计入2026年指引 [35]；2027年增长加速主要得益于已签约未开业（SNO）管道的可见性，超过80%的NOI增长来自已执行的租约 [36] 问题: 关于2026年坏账损失指引从去年的75-100个基点降至50-75个基点的原因 [37] - **回答**：这主要是由于环境变化和对租户组合的评估改善，去年担忧的租户（如Party City, Michaels）风险已降低，当前投资组合的租户风险状况更好 [38][39] 问题: 关于2026年指引中是否考虑了冬季风暴（除雪）成本 [43] - **回答**：2026年指引已考虑了1月份发生的风暴成本估计，2月份虽寒冷但无新增降雪，因此认为已在指引中适当计提了除雪费用 [44] 问题: 关于在收购具有挑战性的情况下，加速现有投资组合中新的再开发项目的机遇 [45] - **回答**：再开发项目分为两类：日常的锚点重定位/小型扩建（收益率14%-16%）和大型复杂项目（如日出商场、布鲁克纳项目） [46][47]；公司倾向于在这两个领域进行，而非购买空地新建，因为当前新建开发成本不划算 [48] 问题: 关于第四季度新租约涨幅（11%）较低的原因以及全年20%涨幅的预期 [51] - **回答**：第四季度新租约面积较小（仅3.7万平方英尺），因此应更关注四个季度的滚动数据 [52] 问题: 关于是否有可能处置拥有长期平缓租金上涨条款的主力店（如Home Depot）以回收资本 [53] - **回答**：是的，这是一个有吸引力的资本来源，公司过去几年已出售一些独立地块给Home Depot等租户，但需避免分割共享停车场的中心 [54] 问题: 关于资本循环中资本化率利差收窄的影响以及未来展望 [58][59][60] - **回答**：资本化率利差确实收窄，实现200个基点的利差已不太可能，但公司通过出售低增长资产（如1%增长）并收购高增长资产（如2.5%-3%增长）来加速内部增长，这中间可能存在200-300个基点的年增长率差异 [61][62] 问题: 关于Gateway资产（租金低）的优化计划以及能否复制布鲁克纳项目的成功 [63] - **回答**：Gateway位于优质地段，但受限于长期租约，只有在收回空间后才能进行重大调整和提升租金 [64]；布鲁克纳项目是一个成功的范例，在失去Kmart后得以全面重建，引入BJ‘s、Ross、Chipotle、Chick-fil-A等优质租户，预计NOI将大幅增长 [66][67][68]