财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度及全年业绩表现优异，全年NAREIT FFO每股增长接近8%，核心运营每股收益增长近7% [15] - 2025年同店NOI增长超过5%，其中第四季度同店NOI增长达到5.3% [8][15] - 2025年投资活动活跃，部署了超过8.25亿美元用于增值投资，包括超过5亿美元的高质量收购和3亿美元的开发及再开发项目 [12] - 2026年同店NOI增长指引为3.25%至3.75%，主要由租金差价、租金递增条款、再开发项目交付以及SNO（已签约未开业）管线的开业贡献驱动 [16] - 2026年第一季度同店NOI增长率预计将高于全年指引范围，主要受更高的费用回收率和其他收入影响；第二季度则因年度CAM（公共区域维护费）对账的艰难同比而低于全年指引范围 [16][17] - 2026年盈利预测包含100-150个基点的债务再融资活动预期影响，若排除该影响，指引中值将在5%至6%的中段范围 [17] - 公司预计2026年不可收回租赁收入将继续低于历史平均的50个基点 [16] - 公司2025年EBITDA首次超过10亿美元，这是一个重要的里程碑 [77] 各条业务线数据和关键指标变化 - 租赁需求强劲，第四季度签署了包括Whole Foods、Sprouts、Trader Joe's在内的多家主力租户租约 [9] - 小型商铺租赁势头强劲，第四季度租赁的空置商铺GLA（可出租面积）比例创五年多来新高，同店小型商铺出租率在年底达到94.2%的新纪录，同比上升40个基点 [8] - 第四季度现金租金差价达到12%，其中续租租金差价创下13%的纪录；新租与续租之间的租金差价（Gap rent spreads）达到25%的历史新高 [10] - 2025年超过95%的协商租赁活动包含年度租金递增条款，其中小型商铺租约中85%的递增幅度为3%或更高，30%为4%或更高 [10][70] - 年末SNO（已签约未开业）管线约为4500万美元的增量基础租金 [9] - 小型商铺需求旺盛，目前有约100万平方英尺的面积正在谈判中 [45] - 主力租户租赁是推动整体出租率超越此前峰值水平的重要机会，公司目前有约50个基点的空间回到峰值出租率水平 [9][65] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年在全国16个市场启动了24个开发及再开发项目，大部分投资资本用于新建开发项目 [12] - 第四季度完成了13个开发及再开发项目，总投资额超过1.6亿美元，综合回报率约9%，这些项目出租率超过98% [13] - 第四季度启动了超过9000万美元的新建项目，包括南加州的Oak Valley Village（主力租户为Target和Sprouts）和丹佛的Lone Tree Village（主力租户为King Soopers） [12] - 在建项目管线保持强劲，规模近6亿美元 [13] - 未来三年，公司对近10亿美元的新项目启动有良好的可见度 [13][39] - 公司在全国范围内拥有多个成功案例，从丹佛、杰克逊维尔、南加州的新项目动工，到休斯顿H-E-B、康涅狄格州Whole Foods、亚特兰大Publix、湾区Safeway等项目的盛大开业 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司的战略重点是以杂货店为核心、位于优质郊区的购物中心，受益于行业新供应有限以及零售商对实体店作用的重新认识 [4][6] - 新建开发平台是公司外部增长的主要驱动力和关键差异化优势，行业新建零售开发仍然非常困难，过去15年供应增长处于历史低位 [5][18] - 公司利用其专业知识、长期成功记录、低成本资本渠道和长期租户关系，以显著高于市场资本化率的利差来建设和收购高质量购物中心 [5] - 公司将继续优先发展新建开发项目，同时也会在符合质量和增值要求的情况下进行收购 [18][24][25] - 公司拥有强大的资产负债表和流动性，信用评级为A3/A-，杠杆率在目标范围5-5.5倍内，拥有近15亿美元信贷额度的全额可用性，无需通过增发股票或出售资产来为投资管线融资 [18] - 公司预计未来三年项目启动的“影子管线”约为10亿美元，其中约75%为新建开发项目 [39][78] - 公司认为开发活动将增加，但相对于行业整体供应量而言仍将非常有限，同时竞争也在加剧 [59][60][61] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业大环境依然有利，实体零售，特别是地理位置优越的以杂货店为核心的房地产，持续受益于有限的新供应 [6] - 租户需求强劲，正在推高租金和出租率，公司强大的自由现金流和稳固的资产负债表为在整个周期内持续进行增值资本投资提供了基础 [6] - 租户销售和客流量持续增长，不可收回租赁收入处于历史低位，这证明了公司投资组合的韧性和所持房地产的必要性 [4] - 尽管有迹象显示消费者韧性可能减弱，但公司投资组合的租户健康状况良好，应收账款低于历史标准，销售和客流量持续上升，公司对前景感到舒适和自信 [52][53][55] - 关于关税问题，公司认为其投资组合以必需品零售为主，因此更具韧性，目前从租户处听到的关税影响反馈非常少 [115][116][117] - 公司对2026年及以后的发展势头感到兴奋，运营基本面处于历史最强水平 [10] 其他重要信息 - 亚马逊宣布关闭其Amazon Fresh门店，公司拥有其中4家，这些门店均已关闭 [29][31] - 公司认为亚马逊此举并非退出实体店，而是将资源更多投入到其拥有的Whole Foods（公司的重要客户）的扩张上 [30] - 这些关闭门店的租约仍有较长期限，公司正在与包括Whole Foods在内的多家潜在租户接洽，将耐心做出对投资组合和社区最有利的决定 [31][32] - 公司未在2026年展望中计入任何来自Amazon Fresh的租约终止费 [48] - 公司完成了一项独特的“收购再开发”项目（Crystal Park），以约3000万美元收购，并计划再投入约3000万美元进行再开发，主力租户为Whole Foods，预计稳定后回报率超过7% [109][111][112] - 公司从投资者演示材料中移除了“已开业出租率”幻灯片，认为该指标已回归正常水平，叙事重点转向未来增长 [91] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于收购和处置的展望，以及当前市场定价 [22] - 市场对以杂货店为核心的房地产需求持续增长，收购机会的资本化率范围在5%-6% [23] - 公司不提供收购指引，因为收购不是其基本业务计划的必需部分，只有当机会符合公司质量、增长要求并能增值融资时才会进行 [23] - 2025年成功完成了超过5亿美元的收购，团队正在全国积极寻找机会，但目前没有已签约项目 [24] - 开发项目是优先重点，公司将尽可能多地推进开发，收购是增量补充，而非二选一 [25] 问题: 亚马逊关闭Amazon Fresh对杂货行业的影响，以及公司相关门店的处置计划 [29] - 亚马逊仍拥有Whole Foods，此举被视为更专注于扩张Whole Foods，而非退出实体店 [30] - 杂货行业扩张势头强劲，公司4家Amazon Fresh门店已关闭，收到了大量潜在租户的咨询，包括可能转为Whole Foods [31] - 相关租约仍有较长期限，信用方为亚马逊，公司将耐心做出对商品组合和社区最有利的决定 [31][32] 问题: 2026年3.25亿美元开发及再开发支出指引的构成，以及新建开发项目管线 [37] - 3.25亿美元支出中，约三分之二用于新建开发，三分之一用于再开发 [38] - 2025年超过3亿美元的新项目启动中，75%为新建开发；预计未来三年约10亿美元的管线中，新建开发也约占75% [39][40] 问题: 小型商铺出租率的提升空间，以及租户对已出租空间的询价现象 [44] - 小型商铺出租率虽处峰值，但需求依然存在，供应短缺是现实，目前有约100万平方英尺在谈判中 [45] - 租户对已出租空间的询价是多种情况，公司会优先选择对资产、社区和公司最有利的租户，通常会带来更高的租金，但也会在适当情况下保留现有租户 [45][46] - 关于Amazon Fresh的租约终止费，将视具体情况逐案评估，但未计入2026年指引 [46][48] 问题: 是否观察到消费者韧性减弱对租户开店/关店计划的影响 [52] - 租户健康状况良好，应收账款低于历史标准，销售和客流量持续上升 [53] - 公司专注于通过租金差价和年度递增条款推动增长，对现有数据和近期前景感到舒适 [53][54] - 公司持有的必需品零售房地产更能抵御消费者压力和经济下行 [55] 问题: 开发活动是否会增加，竞争格局是否变化 [58] - 开发活动预计会增加，但起点很低，相对于行业总供应量仍将非常有限 [59] - 需求旺盛，项目租赁速度符合或略好于预期，公司对正在进行的项目充满信心 [59] - 确实看到对开发机会的竞争加剧，但总体供应增长仍将受限 [60][61] 问题: 在有利的供需背景下，如何利用主力租户租赁提升出租率 [64] - 主力租户出租率尚有约50个基点的提升空间，以回到峰值水平 [65] - 公司拥有选择高质量租户的杠杆，目前谈判中的主力租户包括PGA TOUR Superstore、Arhaus、Pottery Barn、Total Wine等 [65] - 除了租金，资本投入（如装修补贴）也是可以调整的杠杆 [66] - 租户增长计划雄心勃勃，但供应短缺使他们面临更多竞争 [66] 问题: 租金递增条款的细节，以及指引中关于已开业出租率的假设 [69] - 2025年96%的新签和协商续租租约包含递增条款，小型商铺租约中85%的递增幅度为3%或更高，30%为4%或更高 [70] - 2025年平均已开业出租率提升了150个基点，推动了同店NOI的强劲增长 [72] - 2026年指引假设已开业出租率将继续温和增长，但不会重复2025年150个基点的大幅提升，公司计划通过压缩SNO管线（目前为240个基点，稳定状态应接近185个基点）来逐步提高 [72][73] 问题: 资本配置中再开发与新建开发的比例，以及再开发的障碍 [77] - 公司有能力同时进行再开发和新建开发，并非二选一 [78] - 预计未来三年10亿美元管线中，约25%为再开发项目 [78] - 再开发的主要障碍是重新获得对相关房地产的控制权（即等待现有租约到期），团队正努力收回有增值潜力的房地产进行改造 [79] - 新建开发占比上升是因为公司新建开发管线增长迅速，而非不关注再开发 [80] 问题: 第四季度续租租金差价超过新租租金差价的原因 [84] - 这主要由供需关系驱动，但也可能季度间有波动 [85] - 该季度有一些远低于市场水平的租约到期，公司团队抓住了将其调整至市场价格的机会 [85] 问题: 收购资本化率与开发收益率的对比，以及为何移除“已开业出租率”幻灯片 [88] - 核心杂货店锚定资产的资本化率持续走低，但公司目标是在开发项目的初始收益率上保持150个基点以上的利差 [89] - 预计新建开发项目的启动收益率在可预见的未来将继续保持在7%以上 [90] - 移除“已开业出租率”幻灯片是因为该指标在疫情后已回归并达到历史高位，叙事重点已转向未来增长 [91] 问题: 9%稳定开发收益率中嵌入的建设成本假设 [95] - 公司对建设成本假设充满信心，过去12-18个月成本稳定，对未来12-18个月也有良好可见度 [96] 问题: 第四季度开发前期成本增加的原因 [98] - 这主要与项目数量增加及年度清理流程有关，公司会评估项目是否值得继续推进并做出相应决策，预计未来团队将继续广泛寻找机会，但整体而言开发平台效率很高 [98][99] 问题: 资产处置计划及对开发项目融资的作用 [104] - 处置策略多年未变，是每年都可能进行的部分，用于出售非战略性、非核心或增长不符合预期的资产，以巩固整个投资组合的未来增长率 [105] - 不将处置视为开发项目的主要资金来源，因为自由现金流足以自我融资，处置所得可能用于为收购提供资金 [105][106] 问题: Crystal Park收购再开发项目的具体情况 [109] - 这是一个独特的“收购再开发”机会，介于收购和新建开发之间，收购后立即启动再开发，预计稳定后回报率超过7% [109][112] - 项目以约3000万美元收购，预计再投入约3000万美元，主力租户为Whole Foods，已获得全部许可并即将开工 [111][112] 问题: 租户对关税问题的反馈及其对未来计划的影响 [115] - 公司投资组合以必需品零售为主，因此更具韧性 [116] - 许多租户早已开始多元化其供应链，因此目前几乎没有听到关税影响的反馈 [116] - 有一个餐厅运营商转向本地葡萄酒和食品以控制成本的例子，但总体而言没有迹象表明关税正在影响租户业务 [117] 问题: 历史上公司经常大幅超越同店NOI指引，2026年超越指引上限的可能来源 [121] - 过去大幅超越主要得益于已开业出租率的大幅提升 [122] - 2026年内部增长的机会相对较少，基础展望是已开业出租率持平至略有上升 [122] - 超越指引的可能因素包括：租金续约率表现、不可收回租赁收入低于计划（公司计划是略低于历史平均，而2025年远低于平均）、以及进行未纳入指引的增值收购 [123]