核心观点 - BTIG维持对Carvana的买入评级和450美元目标价 并将其列为2025年下半年首选股 公司被认为有能力抵御潜在损失 增长轨迹保持完整 [1] 市场关注与背景 - 近期次级贷款机构Tricolor破产 CarMax为其贷款组合增加更多准备金 以及围绕汽车金融市场的宏观担忧 引发市场对Carvana融资风险敞口的重新关注 [2] - 投资者密切关注Carvana汽车贷款表现 重点关注拖欠率和累计净损失率 [3] 资产支持证券(ABS)分析 - 分析涵盖Carvana自2019年以来14笔次级ABS发行 即使累计净损失超过初始预期500个基点以上 投资级分层仍无受损风险 这些分层与信用压力隔离良好 [4] - 看跌分析认为E级票据的损失覆盖率低于未来净损失预测 但该观点忽略了未来超额利差收入可提供额外信用增级 防止本金损失 [5] - 二手车价格在两年下跌后开始上涨 这应有助于提高回收率 [5] 压力测试与韧性 - 即使次级股权分层遭受损失 其内部收益率(IRR)仍可能保持为正 [6] - 即使发生减值 市场融资渠道可能依然畅通 例如SoFi Technologies和Upstart Holdings在类似信用事件后仍继续发行证券化产品 [6] - 即使Carvana增加信用增级 对调整后税息折旧及摊销前利润(EBITDA)的估计影响为13% 其利润率仍约为传统经销商的两倍 [7] 财务预测与估值 - 450美元目标价基于28倍2027财年调整后EBITDA倍数 反映了对持续利润率领先和市场份额增长的预期 [7] - 预计2025财年营收为189.7亿美元 较2024财年的136.7亿美元大幅增长 2026财年营收预计进一步增至240.3亿美元 [9] - 预计2025财年调整后EBITDA为21.9亿美元 较2024财年水平高出近60% 2026财年预计达29.2亿美元 [9] 商业模式与市场地位 - 垂直整合模式使公司在仅占二手车市场1%份额的情况下 仍能实现增长和盈利 [8] - 关税驱动的定价优势以及公司向特许经营和邻近市场的扩张可能进一步扩大其市场范围 [8]