ab 14 August 2025 Global Research US Equity Strategy The Theme-ometer: Signs of improvement for less favored themes A market of themes We leverage our REVS framework on a suite of thematic equity stock lists to objectively assess which themes should be more or less favored. REVS is our quantamental stock selection framework. Our philosophy is that stock prices are impacted by the macroeconomic regime (R), the operating environment for earnings (E), the market assessment of valuations (V), and sentiment (S). ...

报告行业投资评级 - 行业观点为有吸引力 [6] 报告的核心观点 - 美国工业企业在第二季度有望实现广泛的利润率提升，通过提高关税价格来应对尚未显现的成本压力 [3] - 美国工业企业的定价能力是运营持久性的重要驱动因素，未来几个季度将在业绩和估值上有所体现 [8] - 投资者更倾向于有积极修正潜力的股票，但由于第一季度后关税指引复杂和政策背景多变，修正机会难以挖掘 [7] 根据相关目录分别进行总结 筛选第二季度利润率提升的股票 - 筛选出有保守第二季度利润率的股票，如SWK、ALLE、TT、VRT和ETN，HON、JCI、ROK、AME和DOV也有望在第二季度实现利润率超预期 [3] - 绘制图表展示2025年第二季度预测的利润率环比增长与典型季节性之间的差异，以及同比利润率增长预测与第一季度同比实际增长的差异，数字越低表示利润率预测越保守 [3] 美国工业企业定价能力 - 美国工业企业在2021 - 22年通胀期间实现了强劲的实际每股收益增长和健康的增量，在2023 - 24年制造业衰退期间进一步扩大了利润率 [8] - 特朗普2.0关税后，美国工业企业具有竞争优势，其增强的附加值、大量积压订单和业务回流美国等因素支持其定价能力 [8] - 最有能力提高价格的公司包括ETN、FAST、TT、JCI、WSO、HUBB、AME、PH、DOV和AYI [8] 第二季度利润率季节性和预测 - 过去十年，该行业第二季度运营利润率平均提升105个基点，但由于对关税成本通胀的担忧，2025年第二季度利润率扩张预计仅为45个基点 [3][9] - 第一季度运营利润率同比增长约65个基点后，第二季度预计同比持平 [13] 推动价格上涨的行业 - 跟踪2025年5月与2月生产者价格指数（PPI）的累计变化，显示在第二季度早期果断提价的行业最有可能实现利润率提升 [3][14] 公司评级和价格信息 - 报告提供了多家公司的评级和2025年7月3日的价格信息，包括3M Co.、Acuity Inc.、Allegion Public Limited Company等 [70][71] - 股票评级可能会发生变化，需参考各公司的最新研究 [70][71]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：多行业、北美工业、制造业 [1][7][70] - **公司**：3M Co.、Acuity Inc.、Allegion Public Limited Company、Ametek Inc.、Carrier Global Corp.、Dover Corp、Eaton Corporation PLC、Emerson Electric Co、Fastenal Co.、Fortive Corp、Gates Industrial Corporation PLC、Honeywell International Inc、Hubbell Inc.、Ingersoll Rand INC、Johnson Controls International Plc、Lennox International Inc、Otis Worldwide Corp、Parker - Hannifin Corp、Rockwell Automation、Stanley Black & Decker Inc、Trane Technologies PLC、Vertiv Holdings Co.、W.W. Grainger Inc.、Watsco Inc [70] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点** - 美国再工业化趋势将在未来几年实现，相关企业利润有望加速增长 [3] - 看好美国投资机会，对国际市场持谨慎态度 [8] - ROK + ETN 是美国再工业化的首选股票，看好美国资本支出相关股票（TT、ETN、ROK、JCI），对国际和短周期生产股票（EMR、MMM、LII）持谨慎态度 [7][8] - **论据** - 自 2018 年以来，美国在全球资本形成中的份额增加了约 200 个基点，扭转了数十年的份额下降趋势，特朗普关税改变了供应链成本，新冠疫情凸显了供应链弹性的重要性 [1][3] - 自 2018 年以来，美国占全球增量资本支出的约 30%，是 1999 - 2017 年份额的近 3 倍 [7] - 过去 3 年，美国工业覆盖范围的实际增长（扣除 PPI）与更广泛的美国制造业经济出现分化 [7] - 特朗普 2.0 政策和正在进行的贸易谈判旨在推动美国 1.2 万亿美元贸易逆差的“战略再平衡”，这需要提高国内生产和投资率 [8] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利利益冲突披露**：与报告覆盖的公司有业务往来，可能存在影响研究客观性的利益冲突 [5] - **分析师认证**：Brandon Knutson 和 Christopher Snyder 等分析师保证其观点准确表达，未因特定推荐或观点获得直接或间接补偿 [22] - **股票评级说明**：采用相对评级系统，包括 Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，与传统的 Buy、Hold、Sell 不同 [34] - **行业观点定义**：包括 Attractive、In - Line、Cautious，不同地区有不同的基准指数 [42][43] - **研究报告相关政策**：根据发行人、行业或市场发展适时更新报告，某些报告有定期更新安排 [47] - **各地区研究报告传播及适用情况**：在不同国家和地区有不同的传播主体、监管要求和适用对象 [60][62][63][64] - **其他重要提示**：研究报告不提供个性化投资建议，投资有风险，过去表现不代表未来等 [53]

报告行业投资评级 - 行业观点为有吸引力 [6] - 对3M公司（MMM）、Lennox（LII）评级为减持 [6][112][190] - 对Allegion（ALLE）、Dover Corp（DOV）、OTIS Worldwide（OTIS）、Watsco Inc（WSO）评级为持有 [78][89][133][155] - 对Vertiv（VRT）评级为增持 [134] 报告的核心观点 - 预计第一季度盈利有适度超预期表现，但展望将驱动股市，市场关注4月需求评论和全年价格/成本情况 [2] - 看好美国+项目敞口，因其在未来12个月变化率为正，市场会在不确定时期忽略短期波动 [2] - 认为市场对美国工业企业在特朗普2.0关税下保持价格/成本正向的能力过于悲观，美国工业企业在关税后具有竞争优势，推动价格的企业在未来12个月的评级中表现更佳 [13] - 关税不确定性导致项目活动放缓，但会促使生产在关税实施前加速，预计上半年项目停滞和制造业生产过剩的情况在关税实施后会迅速缓解 [9][31] - 消费者对就业前景的悲观预期将抑制大额消费，与新房和现房销售相关的敞口面临负面情况 [35] - 持续看到关税提前采购的迹象，这对美国工业企业价格/成本在关税实施时总体有利，但对向该类别销售的股票不利 [41] - 特朗普2.0关税谈判中，通胀风险主要集中在中国进口商品上，美国工业企业因在墨西哥的布局而具有竞争优势 [52] - 美国再工业化趋势将使美国工业企业受益，预计美国将在25年来首次获得全球资本支出份额，美国工业企业的利润池有望实现健康增长 [68][77] 各公司情况总结 Allegion（ALLE） - 评级为持有，目标价139美元 [78] - 预计2025年第一季度每股收益为1.73美元，超市场预期3%，主要因住宅建设未去库存，市场对第一季度美国利润率估计过于悲观 [79] - 对全年情况持谨慎态度，认为市场对第一季度建模保守，对其余时间建模激进，第一季度住宅预购可能增加，非住宅活动和新项目处于停滞状态，市场可能会淡化第一季度的适度超预期表现 [78] - 虽有定价权，但美国约30%的高利润率在关税情况下更像是束缚而非机会 [78] Dover Corp（DOV） - 评级为持有，目标价162美元 [89] - 预计2025年第一季度每股收益为1.97美元，与市场共识一致，预计第一季度有机增长提升至2%，得益于2024年下半年订单势头和关税提前采购的潜在顺风 [89] - 认为第一季度收入与市场共识相比表现尚可，但第二季度因同比基数较高、关税停滞和渠道消化的潜在逆风而面临困难 [89] Lennox（LII） - 评级为减持，目标价585美元 [98] - 预计第一季度有强劲超预期表现，市场共识认为供暖、通风和空调系统（HCS）销量下降约6.2%，而报告预计增长3%，因只要库存中有410A制冷剂，经销商和经销商可能会继续购买以保持价格竞争力并满足终端客户需求 [98] - 对全年销量持谨慎态度，专有住宅HVAC更换模型表明已过需求高峰期，谷歌搜索趋势显示消费者对维修的兴趣增加，而非完全更换，预计全年HCS销量下降约7%，而市场共识为下降约5% [99] 3M Company（MMM） - 评级为减持，目标价130美元 [112] - 第一季度因稳定的短周期生产和一般渠道建设情况尚可，但第二季度存在风险，营收环比增长5%，远高于典型季节性，且考虑到潜在的渠道去库存风险，该预期较为激进 [112] - 作为国际COGS供应商，面临最大的关税提前采购风险，预计第四季度提前采购的顺风已显现，公司在两年累计基础上实现了显著的有机改善 [112] - 作为美国主要出口商（约40亿美元），报复性关税是一个被低估的风险来源 [112] OTIS Worldwide（OTIS） - 评级为持有，目标价100美元 [133] - 预计2025年第一季度每股收益为0.92美元，超市场共识3%，认为有机会实现又一个季度的稳健订单，美洲地区过去两个季度订单均实现两位数增长，且2025年上半年同比订单基数变低 [130] - 虽在美洲面临“项目停滞”风险，但可能受益于2025年上半年亚洲和欧盟市场情绪的改善 [130] Vertiv（VRT） - 评级为增持，目标价140美元 [134] - 预计第一季度每股收益因利润率提高而超预期，市场关注焦点将是订单情况，第一季度订单同比基数在百分比上比第四季度更困难，但在美元基础上大致相同 [134] - 认为VRT不再被定价为在过剩积压订单和非常困难的基数上实现订单增长，预计第一季度有机增长约20%，但预计第一季度后会出现显著减速，因为2025年下半年基数变得更加困难，且数据中心市场在DeepSeek之后似乎发展较慢 [134] Watsco Inc（WSO） - 评级为持有，目标价515美元 [155] - 预计第一季度每股收益超预期，因经销商希望抢购可用的410A产品，实现更强劲的有机增长，预计第一季度每股收益为2.33美元，超市场共识3%，得益于更好的有机增长（约8% vs 约6%）和更坚挺的毛利率 [156] - 相对于其他公司，WSO在特朗普2.0关税下最有能力维持利润率，如果公司能够获得价格并维持毛利率，评级可能上调 [156]