行业与公司 * 该纪要为摩根士丹利（Morgan Stanley）发布的跨资产投资观点简报，涉及多个宏观市场、行业及资产类别，并非针对单一公司 [1][2][5][8] 核心观点与论据 **1 关于人工智能（AI）颠覆与资本支出（Capex）的担忧** * 市场存在两种独立的AI叙事：对超大规模企业过度投资的担忧，以及对AI颠覆各行业的担忧 [9] * 核心观点是投资者不应同时担心这两种风险，因为有效的行业颠覆将证明持续资本支出的合理性，并抑制通胀、促进增长；而资本支出放缓则会降低潜在颠覆的规模 [9] * 在美国，被认为最易受AI颠覆的行业是服务业和周期性行业，但这些行业仅占标普500指数总市值的约13%，并且它们本身也是AI技术的采用者，且持续跑赢市场 [9] **2 关于美国最高法院IEEPA裁决对关税的影响** * 用第122条关税取代IEEPA关税，使美国有效关税税率从13%降至约11%，降低了约2个百分点 [13] * 这一降幅可能不足以显著影响美国经济活动或财政赤字路径，尤其考虑到退税存在不确定性 [13] * 一些经济体（特别是东南亚）面临更低的关税水平，例如老挝和缅甸的关税降低了25个百分点，韩国、新加坡和文莱降低了10个百分点，越南降低了5个百分点，马来西亚、菲律宾、印尼、柬埔寨和泰国降低了4个百分点 [14] * 未来若用新的针对具体国家和行业的关税取代第122条关税，可能为特定产品（如来自美国难以指控其存在不公平贸易行为的国家的低技术产品）带来利好 [13] **3 关于美国股市在波动中能否持续轮动扩大** * 美国小盘股的基本面顺风因素仍然存在：正经营杠杆的回归、美联储降息，以及最重要的强劲盈利势头 [16] * 罗素3000指数成分股的中位数盈利同比增长+11%，为四年来最强增长 [16] * 标普小盘股指数正经历自去年8月以来最佳的盈利修正广度（+7%）以及自2022年以来最强的每股收益（EPS）增长（+10%） [16] * 这些因素支撑了美国股票策略师对小盘股和周期性股票的偏好 [16] **4 关于美元能否继续走弱** * 美元在2026年年中前倾向于走弱，随后在年底前温和反弹 [20] * 短期来看，由于美元与世界其他地区的利率差收窄，以及美元风险溢价逐步上升，美元下行风险偏大 [20] * 若上半年数据出现下行意外，可能引发对美联储政策的鸽派重定价 [20] * 持续的贸易不确定性和对美国汇率政策的质疑，以及非美国投资者增加外汇对冲，将推动风险溢价扩大，为美元带来阻力 [20] * 预计下半年随着美联储降息接近尾声，以及美元相对于低收益率货币的利差动态重新提供支撑，美元将出现温和反弹 [20] **5 关于近期地缘政治紧张局势对油价的影响** * 基本情景设定为几乎没有供应中断，这将使得每桶7-9美元的风险溢价得以消退，随着过剩重现，布伦特油价将向每桶60美元回落 [24] * 当前市场同时出现较高的绝对价格和运费，以及疲软的近期价差和实物价差，表明市场正在为地缘政治可能性和尾部风险对冲需求定价，而非反映近期的供应短缺 [24] 其他重要内容 * 报告包含大量法律、监管、利益冲突及评级定义的披露信息，强调其观点仅为投资决策的单一参考因素，并提示了与所涉及公司存在业务往来的潜在利益冲突 [6][7][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72]

纪要涉及的行业或公司 * 本次电话会议为摩根士丹利全球宏观论坛 主题为美联储政策前景 未涉及特定上市公司[1] * 会议内容涵盖美国宏观经济 美联储货币政策 利率市场 美元汇率 以及机构抵押贷款支持证券市场[59] 核心观点和论据 **美联储货币政策路径** * 美联储的货币政策路径正从基于劳动力市场的降息转向基于通胀的降息[6][9][12] * 公司经济学家将降息预期从1月和4月调整为6月和9月各降息25个基点 原因是经济动能改善且失业率下降 降低了为稳定劳动力市场而进行近期降息的必要性[59] * 预计通胀将在2026年第二季度开始放缓 年中左右同比通胀率将下降 终端联邦基金目标利率区间维持在3.0-3.25%不变[59] **利率市场观点** * 当前市场定价与公司经济学家设想的概率加权路径密切匹配 但公司仍认为美联储政策的市场定价将跌破2024年9月的低点[18][23][59] * 市场隐含的利率低谷对尾部风险定价概率很低 公司认为定价应偏向更鸽派的路径[27][59] * 图表显示 市场隐含的联邦基金利率低谷在2026年1月约为3.11% 而美联储2025年点阵图中值为3.625% 2026年为3.375% 长期为2.75%[20] * 公司经济学家对2026年联邦基金利率上限的基线预测概率为60% 对应值为3.25% 需求上行和生产率上行情景概率各为12.5% 温和衰退情景概率为15%[24] * 市场定价对应的主观概率分布为：基线情景70% 需求上行5% 生产率上行18% 温和衰退7%[31] **美元汇率观点** * 2026年美元走弱的中期理由取决于美国与世界其他地区利率的收窄以及美元负面风险溢价的增加[38][59] * 美元指数6%的跌幅中 约4个百分点归因于美欧隔夜指数掉期利差收敛 约2个百分点归因于风险溢价[39] * 近期投资者信心和外汇波动率非常低 导致市场由战术和技术面驱动 但投资者对尾部风险的自满情绪带来了机会[44][59] * 外汇市场低估了尾部结果发生的概率 公司认为澳元和瑞典克朗存在回调风险 加元和日元存在反弹风险[44][46][59] * 对2026年12月的预测显示 欧元兑美元熊市、基准、牛市情景目标分别为1.05、1.16、1.36 概率分别为5%、38%、3%[46] **机构抵押贷款支持证券市场** * 政府赞助企业宣布了2000亿美元的机构MBS购买计划 尽管自Pulte董事上任以来 GSEs已净增持了450亿美元证券 但2000亿美元的提议规模要大得多[48][59] * 2000亿美元的购买规模超过了公司对2026年净发行量的预估1750亿美元 且与美联储资产负债表在MBS上的缩减规模相似[50][59] * 抵押贷款已迅速重新定价以反映这一增量需求 历史上 美联储停止购买与进行再投资之间的差异价值15个基点 这基本上相当于上周五的紧缩幅度[52][59] * 一级利率与收益率曲线形态之间的利差已没有太多压缩空间 因此一级利率的进一步上涨需要由国债驱动[54][59] * 仍存在许多未解决的问题 包括GSEs的购买目的、对冲方式、资金来源、证券类型、购买节奏以及对美联储结束MBS缩减可能性的影响等[57] 其他重要内容 * 失业率在12月有所回落 外国出生劳动力的参与度据报正在重新加速[14] * 自2025年4月2日“解放日”以来的期限溢价仍然存在 并回到了其区间的低端 预计在美国-墨西哥-加拿大协定重新谈判前将保持区间波动[32] * 图表显示 10年期美国国债收益率与市场隐含的联邦基金利率低谷之间存在强相关性 回归残差代表的期限溢价在2025年1月9日为19.0个基点[34][36] * 欧洲投资者目前的对冲程度与历史相比略显不足 但有足够的空间增加[41]