吕国铭在大润发拥有丰富的从业经历，从门店一线员工到区域总经理，再到快消品采购领域的核心人物，他的职业生涯与大润发的成长紧密相连。大润发 之所以能在中国超市大卖场行业中占据领先地位，快消品业务功不可没。正是凭借快消品的价格优势和议价能力，大润发构建了独特的盈利模式——通过 快消品吸引流量，支撑大卖场和商店街的租金收益；同时，快消品带来的利润空间也为大润发的扩张提供了资金支持。快消品的快速更新特性使大润发能 够引领潮流，低价拿地建设大型购物中心，其中35%的门店为自有物业。 大润发作为老牌超市企业，经历了这三个"驱动引擎"的转变。在快消品领域，大润发抓住了时代机遇；在生鲜领域，虽然不是最强，但仍在调改升级中重 视生鲜标品化；在即食品类方面，大润发则显得相对迟缓。当前，超市行业的即食品类发展迅速，盒马成为中国最大的烘焙连锁，山姆的熟食差异化创新 领先，奥乐齐等硬折扣社区超市也能满足社区一日三餐的需求。 大润发的下沉市场战略同样得益于快消品。尽管并非最早进入中国大卖场行业的企业，但大润发凭借快消品的价格竞争力和潮流引领能力，成功下沉至三 四线城市。截至2025年上半年，大润发505家门店中，75.6%位于3-5线市场 ...

扬子晚报网讯(记者朱亚运)9月12日，永辉超市（601933）海安星湖001广场店作为南通地区首家"胖东来模式"调改店将焕新开业，标志着永辉在苏中县域 市场布局迈出关键一步。此次调改不仅是永辉深耕区域市场、响应县域消费升级的重要举措，更是其在全国范围内推进门店模式创新与服务质量提升的战 略落地。 位于黄海大道东29号星湖001商业广场二层的永辉超市，经营面积达2600多平方米。作为海安首店，本次调改充分呼应了本地消费者对生鲜品质、购物环 境与服务体验不断提升的需求。永辉从商品结构、服务动线、环境空间与员工关怀四大维度系统性融入胖东来经营理念，致力于为海安家庭打造更温暖、 更便捷、更具幸福感的品质生活购物场所。 本次调改力度空前，新品占比超过41%，整体商品结构接近胖东来标准80%。进口商品占比提升至13%，烘焙、熟食等鲜食品类比例从5%大幅增至20%， 形成"品质优选+民生刚需+地域特色"三维一体的商品体系。生鲜区域全面升级，引入高山蔬菜、有机农产品及定向种植特色蔬果，强化品质与源头管 控；肉禽区新增进口牛肉与优质蛋白品类；水产区引入中高档冰鲜海产，并同步提升本地水产品占比。熟食区深度融合地方饮食文化，打造兼 ...

研究早观点 2025 年 9 月 12 日 星期五 市场走势 资料来源：最闻 国内市场主要指数 | 指数 | | 收盘 | 涨跌幅% | | --- | --- | --- | --- | | 上证指数 | | 3,875.31 | 1.65 | | 深证成指 | | 12,979.89 | 3.36 | | 沪深 | 300 | 4,548.03 | 2.31 | | 中小板指 | | 7,923.26 | 3.07 | | 创业板指 | | 3,053.75 | 5.15 | | 科创 | 50 | 1,326.03 | 5.32 | | 资料来源：最闻 | | | | 彭皓辰 执业登记编码：S0760525060001 邮箱：penghaochen@sxzq.com 【今日要点】 | | | | 改持续推进，券商五篇大文章评价试行 | | --- | --- | --- | --- | | | | | 业绩同环比增 【公司评论】阳光电源(300274.SZ)：阳光电源点评-Q2 | | | | | 长，全方位布局 AIDC | | 资料来源：最闻 | | | 【山证纺服】永辉超市公司深度-品质零售调改坚 ...

投资评级 - 首次覆盖给予增持-A评级 [1] 核心观点 - 永辉超市作为全国连锁超市龙头正坚定推进品质零售调改战略通过优化产品结构强化供应链改革和提升服务能力实现经营复苏 [1] - 超市行业进入平稳增长期门店调改成为2025年行业共识近九成企业将采购模式变革作为重点工作方向 [2] - 胖东来模式通过聚焦产品品质与满意度实现2024年销售额16964亿元同比增长5854%为行业提供成功范例 [3][4][5] - 名创优品成为第一大股东后加速推进门店调改预计2026年春节前调改门店达300家供应链协同效应显著 [1][26][59] - 预计2025-2027年营业收入分别为596/903/1096亿元净利润实现大幅减亏并转正至-551/716/1376亿元 [6][7] 公司财务与业务表现 - 2010-2019年营业收入门店数量归母净利润年均复合增速分别为239%217%199% [1][16] - 2021-2024年累计亏损9502亿元主因社区团购冲击线下客流承压及资产减值 [16] - 2024年起推进门店调改截至2025年8月15日已开业调改门店160家目标9月底达200家 [1][26] - 调改门店商品换新比例超60%SKU数量1-15万个烘焙熟食等鲜食比例从5%增至20%-30% [32][33] - 2025年春节期间41家调改门店销售额同比增长翻倍烘焙和熟食分别增长520%和387% [32] 供应链与服务改革 - 采购模式从传统KA模式转向成本加成取消入场费等后端费用其他业务收入占比从7%降至2023年较低水平 [47] - 自建中央厨房2025年1月烘焙车间投产规划4条生产线覆盖福州多数门店 [49][51] - 推行宽类窄品策略自有品牌销售占比目标提升至5%-15% [43][45] - 调改门店员工数量增至200人左右薪资涨幅20%-30%一线城市基础工资达6000元/月 [56][57][58] - 提供宠物寄存自助茶水血压计等便民设施并执行每天工作不超过8小时及带薪年假制度 [53][56] 行业格局与趋势 - 2024年超市Top100企业销售规模9000亿元同比增长03%限额以上超市零售总额增长27% [2][62] - 行业CR5和CR10销售额占比分别为490%和666%门店数量占比分别为117%和511% [2][67] - 2024年Top100企业门店总数252万个减少2750家同比降幅98%仅25家企业门店数量增加 [2][71] - 2024年四分之三超市企业尝试调改超一半企业调改后销售额增长 [2][71] - 胖东来2024年超市业态销售额8094亿元占比48%自有品牌SKU超100个销售额11亿元占比30% [5][87] 股权变更与协同效应 - 名创优品以627亿元收购永辉超市294%股权成为第一大股东 [59] - 成立改革领导小组由名创优品实控人叶国富担任组长供应链与渠道布局协同效应显著 [59] - TOP TOY潮玩产品已入驻永辉超市上海金山门店 [59] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入同比增长-117%/513%/214%净利润同比增长624%/2299%/923% [6][7] - 2025年9月10日收盘价517元对应PS2025E和PS2026E分别为079倍和052倍 [6] - 可比公司平均PS2025E和PS2026E分别为126倍和107倍 [103]

门店调改进展 - 永辉超市鲁谷店完成两个多月自主调改后于8月26日重新开业 全国调改店总数近170家 [1] - 北京及环京区域形成"双店齐开"格局 燕郊上上城店8月28日焕新 大兴康庄天键广场店9月完成调改 [1] - 北京市场调改门店数量预计达20家左右 开业满3个月的稳态调改店均已进入盈利阶段 [1] 商品策略优化 - 商品汰换率提升至半数以上 超80%商品实现与胖东来对标 [2] - 自有品牌与反向定制商品成为核心突破点：微胶囊香氛酵素洗衣液19.8元/3kg 橙汁13.5元/1L 伊利定制款鲜牛奶7.9元/950ml上线4天全国销量破百万 [2] - 进口商品占比近20% 新增国外一线品牌与胖东来自有品牌专区 [4] - 扩充老北京特色商品矩阵：平谷大桃24小时内上架 庞各庄西瓜标明清度 本地风味炸糕每日现做 全聚德等老字号一站式购齐 [2] 全渠道服务升级 - 线上线下商品保持一致 生鲜冷藏订单采用"保温袋+冰袋"双重冷链包装 3公里内实现高品质快速送达 [4] - 覆盖永辉生活APP及美团、饿了么、京东等第三方平台 [4] 消费场景重构 - 经营面积优化缩减 货架高度降低至1.6米 主通道拓宽至3.5米 [5] - 引入餐饮及生活服务配套：北京稻香村、乡村基等餐饮与健身房、药店形成"一刻钟便民生活圈" [5] - 配备全客群服务设施：放大镜、老年购物车、儿童购物车、轮椅购物车、宠物寄存处 [5] - 海鲜区增设剖鱼间提供免费打氧去鳞服务 肉禽区提供切丝切片绞馅等加工服务 [5] - 开设餐吧与户外休闲区域 管家式停车场配备统一制服服务人员 [5] 运营能力提升 - 开展多类型品牌活动：面包冠军大师驻场演示 金枪鱼展、有机蔬菜专场等大规格试吃活动 [7] - 实施精细化运营标准：灯光聚焦商品 小甜肠试吃品长度不低于4厘米 [7] 员工体系建设 - 一线员工薪资提升 增设更衣休息室、休闲室、免费食堂等福利设施 [8] - 推行员工成长体系 北京区域肉禽、烘焙等7个岗位近200位技工通过认证 [8] - 高级技工最高每月享受2500元补贴 建立"技高者多得"机制 [8] 社区生态构建 - 新增爱心驿站为环卫工人、快递员提供手机充电宝、免费饮水、应急药箱等便民服务 [9] - 母婴室配备温奶器、婴儿护理台 超市收货口增设司机休息室 [9] - 提供30多项便民服务包括免费一次性餐具、保温袋、冰袋、多种茶饮及微波炉等设备 [9] 战略定位升级 - 通过全面对标胖东来、优化供应链、重构消费场景实现品质零售战略升级 [9] - 与北京市建设"国际消费中心城市"、石景山区打造"品质之城"政策方向高度契合 [9]

核心财务表现 - 25H1收入299.5亿元 同比下滑20.7% 归母净利润亏损2.4亿元 扣非净利润亏损8.0亿元 [1] - 25Q2收入124.7亿元 同比下滑22.6% 归母净利润亏损3.9亿元 扣非净利润亏损9.4亿元 [1] - 收入下滑主因门店数量减少 25H1末门店552家 同比减少391家 环比减少223家 平均门店数量减少约33% [1] 盈利能力与费用 - 25H1毛利率20.8% 同比下降0.8个百分点 主因供应链推进裸采模式减少后台费用 [2] - 前台毛利率改善 生鲜及加工毛利率14.5% 同比提升2.1个百分点 食品用品毛利率19.1% 同比微降0.1个百分点 [2] - 销售费用率19.2% 同比上升2.0个百分点 管理费用率2.9% 同比上升0.6个百分点 财务费用率1.3% 同比下降0.4个百分点 [2] 现金流与资本结构 - 25H1经营现金流净额12.1亿元 同比大幅下降58.9% [2] - 资产负债率88.2% 合计负债299.6亿元 [2] - 公司发布定增预案拟募集资金31亿元 旨在改善现金流及负债情况 [2] 门店调改进展 - 调改节奏加快 25H1已调改门店达124家 目标Q3末调改门店突破208家 26年春节前完成300家调改店 [3] - 平均单店收入同比提升18% 呈现改善趋势 [1] - 已开通线上业务的调改门店达99家 [3] 供应链优化 - 加速推进裸采模式 精简供应商数量50% [3] - 生鲜直采比例提升至60%以上 [3] - 3R板块自营销售占比提升至78% 同比大幅增长38个百分点 [3] 自有品牌发展 - 重新定义自有品牌聚焦民生单品 期内上架2支自有品牌单品 [3] - 年内目标打造2支5亿级以上单品和10支1亿级以上单品 [3] - 远期29年目标自有品牌占比达40% [3] 线上业务突破 - 25H1永辉线上店仓业态已实现全面盈利 [3] - 即时零售业务上新超200支3R商品 [3] 行业定位与前景 - 公司与盒马被视为最有望成为"中国版Costco"的全国性国民超市 能与山姆、Costco形成差异化竞争 [4] - 预计调改完成后450家店可实现单店收入2亿元 净利率3% 合计利润27亿元 [4] - 估值底部锚定540亿市值（20倍PE） Q4有望实现经营层面盈亏平衡 [4]

"带宠物逛街购物，再也不用纠结把它放哪儿了！"近日，武汉武商海豚会员店推出的免费宠物寄养服务，成为不少携宠出门市民的"心 头好"。8个通体纯黑、科技感十足的寄养柜亮相商场一楼，提供刷脸存宠、独立新风、饮水设备和猫砂盆，让"毛孩子"也能享受"星级待 遇"。 9月6日下午，记者在现场看到，一位牵着泰迪犬的女士正在前台办理寄存。只见工作人员引导她通过屏幕刷脸登记，选择柜门大小 后，小泰迪顺利"入住"其中一间。柜门关闭后，宠物可通过正面透气孔看到外界，但并不会与其他"室友"互相打扰。 超市里的宠物寄存处。 记者尹勤兵 摄 27 I 4 . 9 98 4 8 "一开始这里是开放式笼区，宠物之间容易互相干扰，尤其狗狗一多就会叫个不停。"前台客服小江一边介绍，一边为刚送来的一只布 偶猫添上饮用水。"现在每个柜子都是封闭式设计，隔音效果好，还配有新风口，宠物在里面更安静。" 记者注意到，每个寄养柜大小不一，适合不同体型的猫狗使用。在寄存点还设置有饮水装置和可更换的猫砂盆，整个宠物小憩站既整 洁又直观。家住附近来购物的刘女士直夸这个服务好："以前带着毛孩子逛超市，总有人投来异样眼光……" 萌宠"寄存点"刷脸可寄存。 记者尹勤兵 ...

工业生产 - 7月工业生产指数仅增长1% 为2月以来最差表现[1] - 矿业生产下降0.9% 水电燃气增长0.9% 制造业增长2.7%[1] 贸易表现 - 7月单月贸易总体增长6.5% 1-7月累计增长4.9%[1] - 除汽车摩托车外批发贸易增长7.6% 主要涉及机械设备和材料[1] - 除汽车外零售贸易增长5.8% 以网上销售为主[1] - 汽车摩托车贸易增长4.9%[1] - 超市销售指数单月增长2.8% 1-7月累计增长1.7%[1] 电子商务 - 零售电商指数单月大幅增长14.7% 1-7月累计增长13.1%[1] - 家用电子产品和技术类产品交易成为电商增长主要拉动因素[1]

行业格局与竞争动态 - 外卖大战侵蚀阿里、美团、京东三家巨头利润，市场格局重塑 [2] - 硬折扣超市成为互联网巨头寻求增量的新赛道，核心模式为优化供应链实现可持续低价 [2] - 中国硬折扣市场规模突破2000亿元，渗透率仅8%，未来十年年复合增长率预计达5.6%，远超大卖场的2.5% [4] - 竞争对手包括海外品牌ALDI奥乐齐及国内物美等超市集团，奥乐齐今年首次走出上海进入江苏市场 [6][5] 阿里巴巴盒马战略调整 - 盒马业态缩减为盒马鲜生和硬折扣店盒马NB两种，X会员店业态已终止运营 [2] - 盒马2025财年GMV超750亿元，跻身中国超市榜单第三，首次实现全年经调整EBITA转正 [2] - 盒马NB计划2025财年达300家门店，目前已近300家或提前完成目标 [2] - 盒马NB更名为"超盒算NB"，首批17家新店同步开业，并接入淘宝闪购即时零售业务 [3] 美团线下业态探索 - 美团自营硬折扣超市"快乐猴"首店在杭州开业，商品聚焦一日三餐与高频需求，含大量自有品牌 [4] - 快乐猴采用科学品控体系和自有供应链，部分供应商来自小象超市和美团优选体系 [4] - 美团曾于2017年开设掌鱼生鲜（后更名小象生鲜），但表现未达预期后回归线上 [4] - 快乐猴目标开店1000家，今年预计开10家左右，主要分布于北上广和杭州等一线城市 [5] 京东硬折扣布局 - 京东折扣超市在江苏宿迁四店齐开，门店面积约5000平方米，SKU超5000款，自有品牌占比约20% [5] - 京东曾计划3-5年开1000家七鲜超市，但目前全国门店数未突破100家 [5] - 京东以供应链能力为核心优势，可直接应用于硬折扣门店运营 [5] 硬折扣模式特征 - 硬折扣通过精简SKU、发展自有品牌、减少中间环节实现可持续低价供应 [2] - 与软折扣（商家让利/处理尾货）形成差异化，强调供应链优化 [2]

收购与战略调整 - 名创优品全资子公司广东骏才国际商贸有限公司以62.7亿元收购永辉超市29.4%股权，成为第一大股东 [1] - 永辉超市2025年计划关闭250-350家亏损门店，调改200家存量店，目标2026年前完成全部门店调整 [1] - 截至2025年6月30日，永辉已开业门店合计552家，较2024年末净减少223家，较高峰期减少近一半 [2] 财务表现 - 2025年上半年永辉超市实现营业收入299.48亿元，同比下降20.73% [1] - 归母净利润亏损2.41亿元，上年同期盈利2.75亿元；扣非净亏损8.02亿元，上年同期盈利2986万元 [1] - 名创优品2025年上半年实现营业收入93.93亿元，税后利润9.06亿元 [12] - 名创优品第二季度分摊永辉亏损1.19亿元，收购相关费用摊销约500万元 [12] - 名创优品负债规模从2024年12月末77.65亿元增至2025年6月末157.49亿元 [13] 门店调改进展 - 截至2025年7月31日，永辉完成148家门店调改，占总门店数29% [2] - 门店升级改造项目总投资55.97亿元，按298家门店计算，原计划单店投资约1879万元，实际单店投入500-800万元 [3] - 41家调改满三个月的"稳态门店"累计实现利润7472万元，单店月均盈利超60.75万元 [7] - 部分调改门店如北京石景山喜隆多店、福州奥体店销售额增长6倍以上 [7] 供应链与商品改革 - 推行"裸价直采"模式，但遭遇供应链中断问题，缺货率明显增高 [5] - 商品与胖东来重合度从最初80%-90%降低后，于2025年5月底恢复至80%及以上 [5] - 计划2025年上架60款自有品牌新品，孵化10个年销过亿的"超级大单品" [4] 管理与文化冲突 - 名创优品团队与永辉原有团队存在理念冲突，主要体现在毛利率KPI设定上 [8] - 2025年2月将26个省区供应链整合为5个支持中心，引发大规模人员调整 [9] - 胖东来创始人于东来质疑永辉"月赚200万元为何不涨工资" [8] - 胖东来员工月均工资9886元，远高于行业平均水平，永辉员工薪资涨幅有限且考核严格 [6] 资金与融资情况 - 永辉通过定增募资39.92亿元，其中4.7亿元用于补充流动资金或偿还银行贷款 [3] - 2025年8月公布定增预案，拟募集最高39.92亿元用于门店升级改造、物流仓储升级改造等项目 [14] 行业环境与展望 - 2025年4月50家重点大型零售企业销售额同比增速转正 [17] - 零售电商行业专家认为永辉调改店业绩增长明显，未来实现盈利可期 [16] - 行业竞争日趋激烈，永辉需在转型完成前争取足够市场空间和时间 [18]