涉及的公司与行业 * 公司：地平线机器人 (Horizon Robotics, 9660.HK) [1][18] * 行业：中国自动驾驶芯片与解决方案行业 [18] 核心观点与论据 1. 出货量指引与增长预期 * 公司维持2025年出货量指引为400万颗 [3] * 公司预计2026年出货量约为550万颗，同比增长超过30% [1][2] * 2026年出货量结构：低端ADAS芯片低于200万颗，中端ADAS芯片超过300万颗，高端HSD解决方案30-40万颗 [1][2] * 中端ADAS芯片出货中，预计比亚迪和吉利将分别贡献100万颗 [1][2] * 公司预计将在2026年为比亚迪的“上帝之眼B”方案供货 [2] 2. 高端解决方案 (HSD) 进展与规划 * HSD解决方案已于11月中旬上市，首批应用车型包括深蓝L06和奇瑞星途ET5 [4] * 上市两周内，HSD激活量已达1.2万套 [4] * 公司计划在2026年推出基于单颗J6M芯片的HSD解决方案，目标覆盖10万元人民币价位的车型 [1][5] * 预计2026年HSD总出货量30-40万套，其中超过一半由J6P方案贡献，主要受约9款奇瑞车型在2026年量产推动 [9] * 单J6M方案预计在2026年5月左右通过与大陆集团的合作开始量产，可能基于纯视觉方案 [11] 3. 产品定价与成本结构 * HSD (J6P) 方案总ASP为700美元，其中J6P芯片500美元 (毛利率约50%)，软件200美元，目标车型价格约15万元人民币 [5] * HSD (双J6M) 方案总ASP为400美元，其中双J6M芯片200美元，软件200美元，目标车型价格12-13万元人民币 [5] * HSD (单J6M) 方案定价仍在协商中，目标覆盖10万元人民币价位车型 [5] * HSD (单J6P + 1个激光雷达 + 传感器套件等) 总成本约为1.2-1.3万元人民币，未来有下降潜力 [10] * HSD (双J6M) 总成本约为8000-9000元人民币，未来也有下降潜力 [10] 4. 未来产品路线图与技术展望 * J7芯片可能代表1500-2000 TOPS的算力，能够支持L3和L4级自动驾驶 [13] * J7芯片可能在2027年上半年发布，搭载J7的车型预计在2027年底或2028年推出 [13] * 在J7之前，公司可能在2026年 (约4月车展期间) 推出另一款新产品 [13] * 开发Robotaxi需要至少500万HSD用户的所有权数据用于训练和迭代，公司可能需要大约3年时间将HSD用户数提升至500万 [12] 5. 财务表现与研发投入 * 公司预计2026年研发费用同比增长率将低于营收增长率 [14] * 总研发人员预计将维持在约2000名员工不变，但AI云相关的研发投入可能同比增加 (2025年预计为20亿元人民币) [14] * 根据财务摘要，公司预计在2027年实现扭亏为盈，净利润达到22.31亿元人民币 [5] 6. 其他业务与合作 * 在卡车业务方面，公司与KargoBot的合作主要提供ADAS软件，由于中国重型卡车年销量不大 (100-200万辆)，公司对卡车业务的出货量预期不高 [15] * 在机器人业务方面，公司已推出S600机器人芯片并与多家机器人合作伙伴建立合作，但对大规模商业化持相对谨慎态度，认为可能发生在5年之后 [16] 其他重要内容 1. 投资评级与估值 * 花旗给予地平线“买入/高风险”评级，目标价12.30港元，预期股价回报率36.5% [6][19] * 估值基于2030年预期市盈率，假设中国乘用车市场L2+ ADAS渗透率达到100%，地平线在L2+ ADAS领域占据45%市场份额，混合ASP为219美元，净利润率29.5%，预计2030年净利润为83亿元人民币 [20] * 采用30倍2030年预期市盈率，并以11%的加权平均资本成本折现，得出目标价 [20] 2. 主要风险提示 * 评级为高风险，主要由于公司运营历史有限且目前处于亏损状态 [21] * 关键下行风险包括：运营历史有限、研发成果不确定性、竞争与监管风险、供应链依赖风险、客户集中风险、地缘政治与合规风险、市场接受度不确定性 [21] 3. 潜在政策影响 * 管理层表示，政府可能会考虑对搭载国产ADAS芯片的车型提供额外补贴，但目前没有更多细节可分享 [17]