核心观点 - 做空报告对MakeMyTrip的“调整后利润率”计算方式提出质疑，该指标将客户折扣和返现作为成本加回，从而显著提升了报告的盈利表现，这可能向投资者提供了不完整的财务图景 [1][2][3][4] - 公司面临多项指控，包括持续违反印度竞争委员会关于禁止酒店价格对等条款的命令、未披露相关调查以及潜在的财务风险，这些因素叠加导致其股价跌至一年低点 [11][13][29][31] - 公司正计划在印度市场进行首次公开募股，此举将使其财务指标和业务实践面临本土投资者和监管机构更严格的审视 [22][32][36] 财务指标争议 - **调整后利润率的定义**：公司将其定义为收入加上客户折扣和返现，再减去酒店或套餐采购成本，这是一种非国际财务报告准则指标 [2] - **加回规模巨大**：仅在2025财年，公司就在9.78亿美元的实际收入基础上，加回了3.02亿美元的折扣和返现 [5] - **四年累计差异**：过去四个财年累计加回了8.99亿美元，这部分客户支出根据国际财务报告准则被排除在收入之外，但被计入了公司的核心指标 [5] - **季度数据对比**：在2026财年第二季度，公司根据国际财务报告准则报告了570万美元的净亏损，但其自身的调整后指标却显示为4420万美元的营业利润，同比增长17.9% [7][8] - **机票业务案例**：在2023财年，机票业务实际收入为1.478亿美元，加回了1.353亿美元的客户返现（占收入的91%）后，该业务调整后利润达到2.8亿美元 [19] 做空报告主要指控 - **违反监管规定**：被指控在印度竞争委员会2022年颁布禁令后，仍通过算法排名等方式继续实施酒店价格对等条款 [15][29] - **未披露调查**：未披露自2024年3月以来印度竞争委员会对其进行的卡特尔调查 [15] - **财务指标误导**：国际财务报告准则利润与调整后指标之间存在巨大差距，例如从730万美元到5100万美元，自2021年以来累计差距达2.12亿美元 [15] - **核心业务依赖违规实践**：指控其核心酒店业务利润率依赖于被禁止的做法 [15] - **潜在现金流出或股权稀释**：报告提及可转换票据可能带来大规模现金流出或股权稀释风险 [14] 公司战略与市场背景 - **印度IPO计划**：公司正在评估在印度证券交易所上市的可能性，以接触本土机构和个人投资者，为此已将RedBus印度等关键品牌整合至单一印度实体下 [32] - **积极收购扩张**：公司持续进行收购，旨在打造端到端的旅行服务，近期收购包括Flamingo Transworld的多数股权，以加强其在特定区域和细分市场的服务能力 [33][34][35] - **用户基础与战略**：公司声称有近1亿印度用户在其平台预订，将现金返现支出视为构建用户基础的战略投资 [35] - **市场竞争影响**：公司的折扣驱动模式对规模较小的在线旅行社构成竞争压力，若其折扣支出因任何原因减少，可能为竞争对手打开市场空间 [37][38] 市场反应与后续影响 - **股价大幅下跌**：做空报告发布当日，公司股价跌至32.67美元，为一年来最低点，较十二个月高点113.85美元下跌71% [31] - **行业监管风险**：如果印度竞争委员会的诉讼和做空报告引发的审查扩大为全行业调查，整个在线旅行行业都可能受到影响 [38] - **对印度IPO的潜在影响**：这些指控和财务指标的争议可能影响公司在印度寻求上市的计划，印度个人投资者可能缺乏对调整后利润率计算背景的充分了解 [30][36]