公司治理变动 - 独立董事兼审计委员会主席Rodolfo J Savitzky将于2025年12月31日卸任 其自2025年10月1日起担任Recipharm公司首席财务官 [1] - 新任独立董事的遴选工作已启动 预计将在2025年底前完成任命 [1] 管理层评价 - 公司董事长对Rodolfo J Savitzky在过去3年任期内对董事会和审计委员会工作的宝贵贡献表示感谢 其CDMO行业的经验和知识为管理层提供了重要支持 [2] - 卸任董事表示对其曾参与公司的转型历程感到荣幸 并对Focus-27计划的成功执行以及公司作为API行业领导者的竞争力充满信心 [3] 公司业务概览 - 公司是活性药物成分领域的领先企业 产品组合约200种 提供广泛技术并通过CDMO业务开发创新分子 [3] - 公司拥有强大的研发能力和5个位于欧洲的生产基地 为超过80个国家的客户提供高质量API生产 全球员工约3,270名 [4] 财务日程安排 - 2026年3月3日 发布2025财年全年业绩 [5] - 2026年5月27日 召开2026年度股东大会 [5] - 2026年7月28日 发布2026财年上半年业绩 [5]

**行业与公司** 涉及行业为中国医药研发外包（CXO）行业 公司为药明康德（WuXi AppTec）[2][8][15] **核心观点与论据** * **美国药品关税影响有限** 美国计划对品牌药征收100%关税 但该政策针对成品药而非CDMO服务 且药明康德的客户通常承担关税成本 公司正在扩大美国产能以降低地缘政治风险 对中国生物科技公司无直接影响[2][5] * **研发阶段项目驱动创新与客户增长** "R"阶段项目贡献约70%新客户 过去7年约35%的新客户成功融资 公司在小分子"R"阶段市场渗透率约40% 过去五年小分子候选药物分子量增加14%[5] * **TIDES业务成为主要增长引擎** 2025年TIDES（多肽和寡核苷酸）收入预计超100亿元人民币 同比增长超80% 已交付超58吨多肽 拥有23个GLP-1相关项目 其中16个处于临床II期或III期 约占26%市场份额[6] * **开发与制造项目彰显行业地位** 在2024年及上半年全球213个涉及许可和并购交易的分子中 公司参与其中62个（29%）的"D"或"M"阶段项目 全球销售额前十的小分子药物中 公司帮助生产其中4个（2024年）/5个（2030年预估）[6] * **运营效率构筑竞争壁垒** 通过数字化工具和自动化将设施利用率从60%提升至72% 新工厂投产时间从两年缩短至两个月 支撑其45%毛利率和30%调整后净利润率[7] * **全球化扩张战略** 超过85%的资本支出投入高需求的后期D&M能力 在美国和新加坡的重大绿地项目旨在构建全球制造网络 满足客户本地化供应链需求[7] **其他重要内容** * **市场地位与投资主题** 公司是中国最大的合同研究、开发与生产组织（CRDMO） 2022年在中国外包市场占有28%份额 在全球临床开发中小分子新药项目中占16%份额（按项目数量） 投资逻辑基于小分子CRDMO领域竞争温和、业务多元化以及TIDES业务的强劲增长[8][15] * **估值与目标价** 基于DCF估值 A股目标价138.00人民币（WACC 9.8% 终值增长率3.0%） H股目标价138.00港币（WACC 10.2% 终值增长率3.0%）[9][10][16][17] * **风险因素** 下行风险包括地缘政治风险、海外CDMO竞争、产品开发失败影响声誉、生物科技投资亏损 上行风险包括地缘政治环境改善、生物科技融资早于预期、项目增长快于预期[12][13][19] **财务数据引用** * TIDES业务2025年收入超100亿元人民币[6] * 过去五年小分子候选药物分子量增加14%[5] * 设施利用率从60%提升至72%[7] * 毛利率45% 调整后净利润率30%[7] * 资本支出超85%投入后期D&M能力[7]

财务表现 - 2025年上半年收入达8.319亿元人民币，毛利润3.394亿元人民币，毛利率40.8%，同比提升6.3个百分点 [1] - 净利润1.486亿元人民币，同比增长3.1%；非国际财务报告准则调整后净利润1.835亿元人民币，同比增长9.1% [1] CRO业务复苏 - CRO业务收入4.228亿元人民币，同比增长9.6%；调整后毛利润1.946亿元人民币，同比增长16.4% [2] - 海外收入占比85%，同比增长4.9%；中国大陆客户收入占比15% [3] - 新形态药物（包括多肽、抗体、XDC等）收入占比达15%，同比增长19% [4] 技术平台与AI应用 - 累计交付90,739个蛋白质结构，2025年上半年新增8,023个；累计拥有2,187个独立药物靶点，新增89个 [4] - AI药物发现（AIDD）已应用于175个项目，67家客户购买CADD/AIDD服务，AI相关项目贡献CRO收入近10% [5] - 2025年5月发布自研AIDD平台V-Scepter、V-Orb和V-Mantle三大核心模块 [6] CDMO业务优化 - 朗华制药收入4.09亿元人民币，调整后毛利润1.551亿元人民币，毛利率37.9%，同比提升7.9个百分点 [8] - 现有总产能860立方米，新增400立方米产能建设中；两个新商业化项目处于PPQ阶段，预计2026-2027年商业化 [9] - 客户总数905家，前十大客户收入占比68.3%，留存率100% [9] CMC业务进展 - 累计完成及推进中新药项目279个，CMC研发团队100人 [10] - 外部BD订单数量占比55%，金额占比56%；内部导流订单数量占比45%，金额占比44% [11] - 一项管线快速进入III期临床试验，展示一体化战略成效 [11] 投资与孵化 - 投资组合公司93家，67.7%位于北美，25.8%位于中国 [12] - 报告期内实现投资退出回报7,650万元人民币，累计完成18笔退出或部分退出 [13] - 8家被投公司完成或接近完成新一轮融资，总额2.936亿美元；在研管线总数228个，临床前186个，临床阶段42个 [13] 设施与产能 - 员工总数2,085人，其中CRO研发人员1,098人，朗华制药753人 [16] - 上海周浦总部4万平方米、成都园区6.4564万平方米（已使用1.221万平方米）、苏州园区7,545平方米、嘉兴园区6,362平方米投入运营 [17][18] - 上海超算中心支持CADD/AIDD计算及晶体结构分析 [19]

财务数据和关键指标变化 - 集团上半年收入3.71亿欧元，同比下降5% [17] - 发现和临床前开发(eNPD)业务收入2.69亿欧元，同比下降11% [17] - 剔除BMS收入下降影响后，eNPD业务同比下降6% [18] - Just Evotec Biologics(JEB)业务收入1.022亿欧元，同比增长16% [18] - 研发支出1900万欧元，同比下降35% [19] - 调整后集团EBITDA为负190万欧元 [19] - 资本支出1900万欧元，同比下降50% [21][22] - 流动性3.48亿欧元，减少2323万欧元 [22] 各条业务线数据和关键指标变化 - eNPD业务面临早期药物发现市场持续疲软，收入下降11% [10][17] - JEB业务表现优异，非Sandoz和非DoD客户业务增长87% [18][19] - Sandoz业务上半年低个位数增长，DoD业务收入小幅下降 [18] - 三大主要制药公司对JEB上半年增长做出重要贡献 [18] - 变更订单数量增加，主要由于科学原因，第二季度已恢复正常水平 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - 生物技术领域资金环境复杂，早期阶段投资继续落后于后期阶段 [14][15] - 发现和临床前研究领域资金仍低于疫情前正常水平 [15] - 东亚和中国市场表现相对强劲，欧美市场较为疲软 [74] - 出现资金适度复苏的迹象，预计未来几个季度资金分配和项目流将更加正常化 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司实施新战略，专注于核心技术和科学优势 [5][8] - 业务重组为两个核心部门：eNPD(小分子和新模式)和JEB(大分子) [9] - 向资产更轻、更高利润率的商业模式转型 [29][34] - 扩大分子患者数据库，加入NURTuRE联盟，涵盖约3000名急性肾损伤患者 [12][23] - 数据库已覆盖超过27000名患者，扩展到肾脏疾病、免疫介导炎症疾病和代谢疾病等领域 [24][25] - 探索女性健康和肥胖等新疾病领域 [25] - 在生物制剂连续制造技术领域保持领先地位 [32][33] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 生物技术领域资金分配仍不均衡，早期阶段研发支出行为谨慎 [14][15] - 临床项目资金支持更为稳健，许多项目起源于资金充足的疫情期间 [15] - 定价环境在交易性业务部分面临压力，但在集成和战略合作伙伴关系部分较为稳定 [70][71] - 对JEB业务前景保持乐观，验证了公司在生物制剂制造市场塑造新细分领域的愿景 [13] - 确认2025年全年指引，中期展望保持8%-12%收入复合年增长率和大于20%的EBITDA利润率目标 [37][40] 其他重要信息 - 公司成本削减计划达到6000万欧元以上，包括3000万欧元的优先重置计划全年影响 [20] - 自2024年3月以来减少600个FTE，比原目标多200个 [21] - 已实现更新成本削减目标3000万欧元的约50% [21] - 取消未使用的RCF设施，融资不再受契约限制 [22] - 与Sandoz签署非约束性协议，计划出售图卢兹J.POD生物制剂制造设施，考虑金额约3亿美元 [33][35] - 交易包括技术许可费、多年开发收入、里程碑和特许权使用费 [35] - 交易预计在第四季度完成，需完成员工咨询流程和监管要求 [36] 问答环节所有提问和回答 问题: 2025年指引中是否包含了早期和后期阶段资金平衡恢复的预期 [43] - VC资金恢复不会在下半年产生直接影响 [44] - eNPD业务下半年动态与上半年相似 [45] 问题: 请求按交易性、集成和大制药公司分类的业务细分和增长率 [46] - 公司不提供详细分类，但集成和战略合作伙伴部分相对于交易性部分在增长 [47] 问题: Sandoz交易的价值转移和EBITDA贡献 [48] - 交易价值包括场地对价约3亿美元以及技术对价、未来开发收入、里程碑和产品特许权使用费 [52][53] - 多数业务价值在于技术能力、知识产权和人员 [51] 问题: eNPD领域的市场趋势和客户行为 [56] - 生物技术领域特别是美国东海岸业务较为疲软 [60] - 早期生物技术公司支出尚未恢复到疫情前水平 [60] - 制药公司情况较为混合，一些公司重组，另一些公司积极寻找新适应症和目标 [62] 问题: AI能力和FDA推动计算建模技术的影响 [64] - 行业对将AI和机器学习技术纳入药物发现过程的兴趣增加 [65] - 目前重点不在安全评估，而是在目标识别验证和药物设计过程 [65] - 公司通过组学平台和能力优势定位良好 [65] 问题: 定价环境和竞争态势 [69] - 交易性业务部分价格谈判与两年前不同，但相对于完全专注于该领域的CRO公司，公司暴露较少 [71][72] - 集成和战略合作伙伴关系部分较少关注价格对话，更多关注平台带来的价值 [70] 问题: 地理市场差异 [73] - 东亚和中国市场相对强劲，欧美市场较为疲软 [74] - 公司业务主要集中在欧美，但相信市场恢复时将 disproportionately 受益 [74] 问题: JEB业务组合和Sandoz业务增长 [75] - 当前业务是打包服务，不单独拆分技术许可和产品 [77][78] - 非Sandoz客户增长主要是开发和生产收入，而非许可收入 [80] - Sandoz业务存在正常波动 [80] - 图卢兹场地对价预计超过当前账面价值 [81] 问题: 出售图卢兹J.POD的 rationale [85] - 交易完全符合4月份宣布的战略，是正确时机 [86] 问题: 肾脏疾病业务收入比例和展望 [88] - 公司继续投资组学技术驱动的药物发现，专注于识别疾病相关靶点 [90] - 最先进的分子与拜耳合作已进入一期临床 [91] 问题: JEB新客户类型 [93] - 客户类型从小型到大型公司都有，上半年增长主要来自三大制药公司 [94] - 当前业务性质不属于后期临床，而是较早阶段 [94] 问题: Sandoz交易的NPV考虑 [97] - 公司从NPV角度考虑交易 [99] 问题: 资产轻模型对生物技术合作伙伴的影响 [101] - 资产轻模型不意味着无法为生物技术公司提供产能 [104] - 美国雷德蒙德设施可继续提供制造产能 [104] - 策略变化不会阻碍公司发展这部分业务 [105] 问题: 预订趋势和领先指标 [111] - 公司提供VC资金等领先指标，将考虑恢复预订幻灯片 [114] 问题: 变更订单的性质和趋势 [117] - 变更订单主要由于科学原因和战略资金重新分配 [118] - 没有业务外流的担忧，疫情早期项目终止较少，当前审查更严格 [119] - 没有模式或趋势表明这是系统性发展 [120][122] 问题: 下半年业务分阶段 [125] - eNPD业务下半年增长动态与上半年相似 [126] - JEB业务下半年增长将显著加速 [126] - 整体收入分布与2024年相似，第四季度贡献显著 [126] 问题: Sandoz交易结构 [127] - 交易应被视为整体安排，标志着合作伙伴关系进入新篇章 [128]