涉及的公司和行业 * 公司为大麦娱乐控股（Damai Entertainment Holdings，股票代码 1060 HK）[1] * 行业涉及中国的IP授权商品、现场娱乐票务、电影及剧集制作[2][19][22] 核心观点和论据 IP授权业务增长潜力 * IP业务预计将维持高增长，1H26财年商品交易总额（GMV）预计几乎翻倍，FY25-28财年三年复合年增长率（CAGR）预计为44% [2][24] * 增长动力包括：Sanrio家族IP的强劲势头、Chiikawa IP自2024年10月获得增强权利（包括分授权和零售）带来的增量贡献、未来潜在的新IP合作、现有IP货币化能力增强 [2][24] * AliFish（公司IP业务主体）是中国最大的IP分授权代理商，2025年预计市场份额约30%以上，预计将继续提升份额 [2][27] * 竞争优势包括：多元化的顶级IP组合、依托阿里巴巴天猫平台的丰富商户资源、广泛的IP运营和本地化经验 [2][28] * 具体运营案例：AliFish为Sanrio IP开发了80多套形象库，分授权给200多个品牌，推出3万多个新SKU；为Chiikawa开设线上线下官方旗舰店，计划到2026年底开设10多家线下店 [25][26] 大麦票务业务增长势头与竞争格局 * 大麦票务业务收入增长预计在FY26E放缓至同比+7%，主要因现场音乐票务增长温和及竞争加剧 [3][19][38] * 预计从FY27E起恢复至两位数增长，因公司有望维持演唱会票务市场份额，且非演唱会票务、内容/活动赞助等贡献增加 [19][38] * 竞争格局：国内演唱会票务销售增长截至2025年9月同比约+8%，音乐节票务销售截至2025年8月同比-6%；同行（如猫眼）为争夺份额提供过低佣金率，但近期其利润下降（猫眼1H25调整后EBITDA同比-32%）表明竞争长期可能更趋理性 [39][40] * 公司竞争护城河：通过与场馆和艺术家的紧密联系（全面的场馆基础设施和运营经验）、强大的用户心智份额和流量（大麦App 2025年8月月活跃用户达4500万） [19][41] 盈利前景与近期投资压力 * 盈利预测调整主要反映公司在IP/大麦业务上增加人力投入以及大麦国际扩张的技术投资 [20][50][54] * 预计1HFY26E调整后EBITA为5.25亿元人民币，同比+9%（若剔除1HFY25电影业务一次性坏账拨回），FY26E调整后EBITA为10亿元人民币，同比+25% [20][54] * 正面因素：IP业务调整后EBITA增长、电影业务亏损收窄、大麦业务现场娱乐内容实现盈利 [20][54][56] * 负面因素：大麦国际海外场馆基础设施投资（数千万人民币级别）、IP和大麦业务扩张导致行政管理费用增加 [20][54][56] * 高盛下调FY26-28E收入预测2-7%，调整后净利润预测下调5-8%，以反映上述投资 [21][57] 估值方法与基准 * 采用分类加总估值法，目标价由1.38港元下调至1.30港元，隐含FY27E市盈率22倍 [21][64][65] * IP授权业务应用24倍FY27E市盈率（原为20倍），反映其44%的三年复合年增长率，但仍低于泡泡玛特和目标倍数以及Sanrio当前交易倍数 [64][67] * 大麦票务业务应用20倍FY27E市盈率（原为23倍），反映其增长慢于预期，但仍高于10%的三年复合年增长率，并较腾讯音乐当前交易倍数有折扣 [64][67] * 电影剧集制作业务应用8倍市盈率，假设正常化净利润率为5% [64][67] 其他重要内容 1H26财年业绩预览 * 预计总收入37亿元人民币，同比+20%，其中IP业务收入同比+84% [20] * 预计调整后EBITA 5.25亿元人民币，国际财务报告准则净利润4.68亿元人民币，同比+39% [20] 财务数据预测 * FY26E总收入预测为76.2亿元人民币（原81.97亿），FY27E为90.49亿元人民币（原93.72亿）[6][22] * FY26E调整后EBITDA预测为9.818亿元人民币，FY27E为14.303亿元人民币 [6] * FY26E每股收益预测为0.03元人民币（原0.03），FY27E为0.04元人民币（原0.04）[6] * FY26E净负债权益比为-21.7%（不含租赁为-23.5%）[13] 风险提示 * 下行风险包括：现场娱乐票务增长低于预期、关键IP授权合同调整、电影业务执行和运营风险 [68]

**行业与公司** - 涉及公司：Damai Entertainment Holdings (1060 HK) 及关联公司Alifish [1][7] - 核心行业：IP授权与衍生品、娱乐票务 [1][3] --- **核心观点与论据** **1 Sanrio中国业务表现强劲，利好Alifish** - **数据支持**： - Sanrio中国授权收入（2024年4月-2025年3月）同比增长96%，达5.87亿人民币，主要因与Alifish合作深化及授权方增加 [1][11] - Sanrio中国子公司收入（2025年1-3月）同比+120%至3.76亿人民币，特许权使用费收入+158%至2.51亿人民币，超市场预期33% [2][11] - Alifish分授权收入2025财年增长超90%，与Sanrio中国收入趋势一致 [11] **2 Alifish增长预期上调** - **预测调整**： - 原模型假设2026财年分授权收入增长50%，但市场最乐观预期达70% [1] - 新增IP角色Chiikawa预计在2026财年贡献收入，强化增长逻辑 [1] - **IP组合多元化**： - Hello Kitty占Sanrio中国毛利24%，其他角色（如Kuromi、My Melody）占比62%，显示非核心IP贡献提升 [3] **3 估值与目标价** - **目标价**：1.4港元（当前价1.18港元，潜在回报18.6%） [5] - **估值方法**： - SOTP估值：IP业务按26倍2026年PE（对比Pop Mart溢价、Miniso折价），票务业务按20倍PE [12][13] - 净现金80亿人民币计入估值 [14] --- **其他重要细节** **1 业务结构** - Alifish收入来源： 1. 分授权收入（占IP收入超60%） [11] 2. 天猫潮玩联营及IP主题电商 [4] 3. Koitake业务（2025财年新增） [4] **2 风险提示** - 电影票务市场份额压力 - 娱乐消费受宏观经济疲软影响 - 内容审查导致IP发行延迟 [15] **3 时间差与数据调整** - Sanrio财报反映1-3月数据，与Damai已披露的2025财年业绩重叠，但超预期增长验证趋势 [1][2][11] --- **被忽略的关联信息** - **地域扩张**：Sanrio在上海南京路等核心地段增设门店，提升品牌曝光 [3] - **投资者沟通**：6月上海授权展中，Alifish提到现有IP增长势头持续 [1] （注：文档中大量合规声明及分析师信息未纳入总结，因不涉及业务或行业分析 [6][16-71]）