涉及的行业与公司 * 行业为电力设备与公用事业，具体涉及变压器及变压器分接开关制造业 [2][6][11] * 公司为华明装备（Huaming Equipment - A），股票代码002270 SZ，是中国最大的变压器分接开关制造商，国内市场份额超过60% [2][5][11] 核心观点与论据 **投资评级与估值** * 对华明装备维持增持评级，目标价从24.00元人民币上调至28.00元人民币 [2][5][8] * 目标价基于约28倍目标市盈率，与地区变压器主题公司的平均水平相当，反映了公司更强的海外增长前景 [8][12][17] * 该股估值较全球变压器主题公司的市盈率有超过10%的折价 [2] **海外业务强劲增长** * 公司海外收入增长强劲，前九个月增长超过45%，主要驱动力来自欧洲和东盟市场 [2][8] * 欧洲市场占海外收入的50% [2][8] * 公司已获得美国数据中心和可再生能源电站的变压器新订单 [2][8] * 计划在中东建设新工厂，以抓住当地变压器价值链本土化的机遇（当地要求变压器制造商具备50%的本地产能或50%的组件价值来自本地市场） [2][8] * 公司通过海外工厂出口分接开关，受美国关税影响有限 [8] **国内市场与产品机遇** * 国内增长保持温和，但看到来自国家电网的需求有所回升 [2] * 公司目标赢得特高压线路变压器的订单（至少一条特高压线路） [2] * 分接开关制造市场进入壁垒高，毛利率超过50% [11][16] **财务预测更新** * 将2026-2027年盈利预测上调3-6%，以反映强劲的海外势头和分接开关可触达市场的扩大 [8] * 调整后每股收益预测：2025年0.82元人民币，2026年0.98元人民币，2027年1.16元人民币 [6][10] * 预计营收增长：2025年5.0%，2026年13.1%，2027年12.4% [10] * 预计利润率持续改善：净利率从2024年的26.5%升至2027年的33.5% [10] 其他重要内容 **运营与现金流** * 第三季度运营费用增加归因于股权激励费用的确认和海外扩张带来的更高的销售及行政管理费用 [8] * 运营费用占收入的比例可能因收入基础降低（非电力设备业务规模缩小）而上升 [8] * 经营活动现金流同比下降归因于工程板块缺乏现金贡献，但国内外业务的应收账款回收保持稳定 [8] **风险因素** * 下行风险包括：国内收入增长慢于预期、国内外市场份额增长低于预期、海外变压器需求增长慢于预期、汇率和货运成本波动 [18] **量化风格暴露** * 当前风格暴露中，价值因子排名高（87%分位），但增长因子（7%分位）和质量因子（2%分位）排名很低 [7]