报告公司投资评级 - 报告对哔哩哔哩-W（09626.HK）的投资评级为“推荐（维持）”[2] - 目标价为160.98港元[2] 报告核心观点 - 腾讯减持温和落地，新增可转债持仓体现信心[9] - 公司净募资约4亿美元，助力AI长期发展[9] - 公司广告业务维持高增速，关注新游产品线释放[9] - 预计公司26-28年经调整归母净利润为30.86/39.26/47.67亿元，同比增长19.2%/27.2%/21.4%[9] 腾讯减持与可转债发行 - 腾讯通过二级市场按115.38港元/股价格配售2637.49万股公司股份（近4亿美元）[9] - 公司同步购回腾讯持有的另外1359.11万股（约2亿美元）[9] - 腾讯拟新增2亿美元公司可转债持仓，保留未来转股权益[9] - 公司回购2亿美元，部分缓解了腾讯减持对公司股价的短期流动性影响[9] - 公司拟向除腾讯外的投资人发行5亿美元可转债，净募资4亿美元[9] - 该笔可转债息率为零，将于2031年9月15日到期，转股价155.79港元，较9月4日收盘价（121.40港元）溢价28.3%，较腾讯配售及公司回购价格（115.38港元）溢价35%[9] - 融资将用于AI驱动的业务增长，包括提升内容理解、推荐及创作方面的AI能力、深化用户参与度、利用AI提升生产力及效率等[9] 业务表现与展望 - 26Q2广告收入同比高增28%至31.3亿元，有望受益于AI提效及广告产品升级维持高于行业增速[9] - 增值服务收入同比增长5%至29.7亿元，直播与会员业务稳健增长[9] - 游戏收入因《三国谋定天下》高基数同比下滑[9] - 重点代理产品“三国志”IP SLG新游《三国志：王道天下》定档26Q4[9] - 自研模拟经营产品《闪耀吧！噜咪》定档9月17日上线[9] - 代理MMO《仙境传说3》8月首测，有望驱动游戏业绩增速修复[9] 财务预测 - 预计2026-2028年营业总收入分别为32,980/36,367/39,299百万元，同比增速8.7%/10.3%/8.1%[4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为1,735/2,575/3,416百万元，同比增速45.4%/48.4%/32.7%[4] - 预计2026-2028年Non-GAAP净利润分别为3,086/3,926/4,767百万元，同比增速19.2%/27.2%/21.4%[4] - 预计2026-2028年每股盈利分别为4.08/6.06/8.04元[4] - 预计2026-2028年市盈率分别为25/17/13倍[4] - 预计2026-2028年Non-GAAP市盈率分别为14/11/9倍[4] - 预计2026-2028年市净率分别为2.5/2.1/1.8倍[4] - 预计2026-2028年毛利率分别为38.7%/40.3%/41.9%[10] - 预计2026-2028年净利率分别为5.3%/7.1%/8.7%[10] - 预计2026-2028年ROE分别为10.6%/13.8%/15.8%[10] - 预计2026-2028年资产负债率分别为59.1%/57.4%/54.4%[10]