核心观点 - 券商“三投联动”（研究、投资、投行协同）模式虽被提至战略高度，但实践中多数券商面临投资端能力不足、协同效果有限等现实挑战，仅有头部机构能实现理想效果 [2][6] 三投联动模式概述 - “三投联动”指券商以“研究”前瞻研判产业趋势，以“投资”为企业注入资金及产业资源，以“投行”助推登陆资本市场 [3] - 该理念早在2010年前后券商直投业务兴起时已有雏形，但“投早投小”“产业投资”等理念近年才被提至战略高度 [2] 投资端与投行端实力对比 - 过去五年（2021年至2025年）仅有6家券商私募基金子公司每年在私募股权投资机构中排前50名，分别为中金资本、中信金石、海通开元（现国泰海通开元）、广发信德、中信建投资本、华泰紫金投资 [3] - 投行端“三中”与国泰海通、华泰证券在“投行业务手续费净收入”指标方面过去五年一直保持前五 [3] - 43家上市券商中仅7家“投资端”（私募子+另类子）人数合计超过百人，其中中金公司逾500人，中信证券逾300人，国泰海通逾200人，其余券商投资端人数平均不到45人 [4] - 大型券商投行端普遍超过1000人，中小券商在200—500人之间浮动 [4] 投资端偏弱的原因 - 投行业务是券商传统核心主业，团队规模、项目储备、专业能力、收入贡献均处于绝对优势地位 [4] - 股权投资尤其是早期硬科技投资近年才被提升至战略高度，持有周期通常长达3—7年 [4] - 多数券商“投资端”发力晚、能力沉淀不足，叠加资本金约束，行业影响力短期不及投行端 [3] 协同机制与内部实践 - 多家券商已成立“战略客户中心”，由公司领导班子牵头，对大型项目或重点客户实施跨部门协调，打破内部条线壁垒 [4] - 投行端对投资端的赋能作用显著，可依托上市辅导、并购重组、融资服务等业务为投资端前置储备优质科创项目 [6] - 投资端对投行端的反向牵引有待强化，早期布局的硬科技企业距离IPO、并购等投行服务节点较远，短期难以快速反哺投行端业务 [6] 投资端带动投行端的现实挑战 - 私募子投资团队要对出资人负责，券商内部业务协同只是次要目标 [6] - 私募子覆盖的项目数量有限，难以对需要大量项目供给的投行形成实质性支撑 [6] - 另类子与投行协同度更高，但早期项目可能质地一般或存在硬伤，需券商高层协调研判是否值得用投资换保荐承销业务 [7] - 能给投行带来立竿见影效果的项目通常处于中后期，中小券商很难拿到投资份额 [7] - 优质项目的保荐承销业务竞争激烈，头部效应下多数券商即便前期进行股权投资，也未必能锁定投行业务 [7] - 泰诺麦博案例中，华金证券旗下另类子华金大道在2023年参与该企业第二轮战略投资，但最终保荐机构及主承销商为华泰联合 [7] - 投行的选择权更多掌握在被投企业手中，券商私募子或另类子持股比例往往不及市场化大型PE/VC，后者在推荐保荐机构方面有一定话语权 [8] - 被投企业更倾向于选择保荐承销能力强的头部投行，以确保上市效率和成功率 [8] 未来发展方向 - 投资端的能力建设决定了未来投行端的项目储备质量和市场竞争力，“投行强在当下，投资强在未来” [8] - 中信建投资本相关人士表示要逐步使投资端成为投行端业务拓展的坚实后盾与价值放大器 [8] - 山西证券强化投资端前置布局，推动实现“投资牵引投行、投行反哺投资”的双向闭环 [8] - 中小券商可走差异化赛道，投资端早一点布局中小客户和上市公司业务，与投行端联动 [9] - 有券商将目光投向并购，认为在并购业务中企业更关注券商实际赋能效果，中小券商可凭借自身资源禀赋发挥优势 [9] - 有券商人士提出不必拘泥于单个项目闭环，可通过“投资”为当地政府引入产业项目，换取地方政府发债等投行业务机会 [10]