涉及的公司与行业 * 公司：哔哩哔哩公司 [1][5][6] * 行业：中国互联网及其他服务 [6][66] 核心观点与论据 **1 业务增长与战略** * AI在多个方面赋能公司：加速日活跃用户和用户使用时长增长、自研AI视频工具提升创作者效率、AI辅助编程帮助降低成本、AI驱动的B2C应用成为平台上日益增长的广告商群体 [1] * 对广告增长充满信心：中期广告加载率可从当前的7%+提升至约10% [2] * 广告增长由新库存支持：包括OTT和智能电视（第四季度增长200%+）以及PC渠道 [2] * 游戏管线：三款游戏在筹备中 [3] * “N Card”处于最终测试阶段，目标第二季度上线，暑期是建立用户基础的关键时期 [3] * “Lumi Master”将在第二季度进入测试，目标今年晚些时候全球发布 [3] * 使用三国IP的新SLG游戏“王道天下”目标在2026年底前推出 [3] **2 竞争与护城河** * 公司相信其用户社区具有高度差异性，不太可能受到抖音精选的实质性影响 [4] * 管理层持续强调高质量内容日益增长的重要性，并将社区视为持久的竞争护城河 [4] **3 财务数据与预测** * 当前股价（2026年3月30日收盘）：21.69美元 [6] * 摩根士丹利给予“持股观望”评级，目标价25美元，潜在上涨空间15% [6] * 市值：约99.25亿美元 [6] * 企业价值：约70.34亿美元 [6] * 财务预测（基于摩根士丹利研究估计）[6]： * 净收入：2025年303.48亿人民币，2026年预计333.65亿人民币，2027年预计366.27亿人民币，2028年预计392.18亿人民币 [6] * 每股收益：2025年5.45人民币，2026年预计6.54人民币，2027年预计9.04人民币，2028年预计10.97人民币 [6] * 市盈率：2025年31.6倍，2026年预计22.9倍，2027年预计16.6倍，2028年预计13.7倍 [6] **4 风险提示** * 上行风险：广告收入增长强于预期、游戏“三某”的用户留存和收入表现优于预期、分成比例缩减 [11] * 下行风险：由于销售和营销费用或内容成本导致利润率低于预期、在用户基础扩张过程中面临潜在更激烈竞争导致月活跃用户增长低于预期 [11] 其他重要信息 **1 机构观点与利益披露** * 报告机构为摩根士丹利，分析师为Yang Liu, Tom Tang, Gary Yu [5] * 摩根士丹利对哔哩哔哩的行业观点为“具吸引力” [6] * 估值方法：采用加权平均资本成本12%和终端增长率3%的现金流折现模型 [9] * 利益冲突披露：截至2026年2月27日，摩根士丹利持有哔哩哔哩1%或以上的普通股 [17] 在过去12个月内，摩根士丹利从哔哩哔哩获得了非投资银行服务报酬 [18] 在接下来3个月内，摩根士丹利预计将寻求或获得哔哩哔哩的投资银行服务报酬 [17] **2 报告性质与免责** * 此为摩根士丹利研究报告，包含大量法律免责声明、评级定义和全球监管披露 [7][8][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][28][29][30][31][32][33][34][35][40][41][42][43][44][45][46][47][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65] * 报告日期为2026年3月31日 [1][5]