基金业绩与市场表现 - Steppe Eagle基金2025年实现+31.71%的回报，显著跑赢其基准MSCI World Index（+19.49%），超额收益为12.22% [6] - 自2022年9月成立以来，基金累计回报为+31.87%，但落后于基准的+68.06%，差距为36.19% [6] - 基金在2025年的强劲复苏主要得益于清洁能源板块熊市结束以及部分长期持有的IT类投资（如Alphabet和Shopify）表现优异 [42] 清洁能源行业动态 - 2023-2024年清洁能源板块经历严重下跌后，在2025年下半年强劲反弹 [3] - 具体来看，Invesco太阳能ETF（TAN）在2023年下跌-26.82%，2024年下跌-37.92%，但在2025年大幅上涨+48.31% [20] - 第一信托全球风能ETF（FAN）在2023年下跌-4.85%，2024年下跌-10.19%，2025年上涨+38.31% [20] - 该行业部分公司股价在2025年翻倍或三倍，例如Nextpower、Shoals和Fluence Energy [18] - 该行业收入曾快速增长，Invesco Solar ETF（TAN）包含的公司总收入从2020年的超过300亿美元增长到2023年的超过640亿美元，年复合增长率达28% [18] 人工智能与科技行业观察 - 市场对“SaaS末日”的担忧加剧，Adobe、Salesforce、DocuSign、ServiceNow等SaaS公司市值大幅缩水，Salesforce从超过320美元的高点下跌了45% [13][16] - 对“华丽七巨头”的狂热在2025年消退，仅Alphabet、Meta和Nvidia保持坚挺 [26] - 市场对AI芯片行业存在“循环支出”的担忧，即销售可能由同一生态圈内实体间的资金流动驱动，而非终端客户的真实需求，这让人联想到90年代末的互联网泡沫 [26][30][31] - Nvidia股价在2025年春季从2024年末的145美元跌至95美元，跌幅约-50%，随后反弹至185美元以上，但其收入增速已从2024年的超过+114%冷却至2025年的+65% [32] 重点持仓公司分析 - **Alphabet (GOOGL)**：持仓自购买以来回报率达197.63% [50]。公司业务稳固，在互联网搜索、YouTube、AI和云计算领域保持领先，自动驾驶领域亦是无可争议的领导者 [59]。平均买入价为106美元 [59] - **Shopify (SHOP)**：持仓自购买以来回报率达364.08% [50] - **Salesforce (CRM)**：持仓自购买以来回报率为42.75% [50]。公司是云端CRM系统先驱，销售额超过400亿美元，以两位数速度增长，营业利润率在四年内从2%跃升至20%以上 [58]。平均买入价为186美元 [58] - **Nextpower (NXT)**：持仓自购买以来回报率为114.45% [50]。公司生产太阳能跟踪系统，年销售额超过35亿美元，预计未来几年将以20-30%的速度增长，债务仅4500万美元 [62]。2025年股价在37-43美元区间时，持仓占比超过3% [44] - **Adobe (ADBE)**：公司是图形设计软件领导者，收入240亿美元，营业利润率稳定在36%以上，市场以2010年代以来未见过的估值倍数交易 [67]。持仓平均买入点为336美元，持仓占比超过4% [44][67] - **Vestas Wind Systems (VWDRY)**：风电行业领导者，2025年实现创纪录销售额，调整后自由现金流超过15亿欧元，净收入7.78亿欧元 [65]。平均买入价为17欧元，悲观模型下的公允价值在19至25欧元之间 [65] - **SMA Solar (S92, SMTGF)**：持仓自购买以来回报率为161.21% [50]。公司是德国稳定的太阳能逆变器制造商，收入超过15亿欧元，债务资产比为11% [70]。2024年底以14.21欧元买入，持仓占比低于2.9%，此后价格翻倍，持仓占比升至6%以上 [70] 投资组合构成与策略 - 基金主要投资于太阳能、风能及其他可持续产品和服务，同时也寻找可持续的科技、IT和消费类公司 [40] - 投资原则包括：无债务或衍生品、不做空、不择时、不紧密跟踪指数、不为多元化而多元化 [46] - 基金采用长期投资视角，目标投资期限为3年、5年及10年以上 [2] - 2025财年总投资收入为112,000美元，扣除费用（包括业绩报酬）前的回报率为+41.88%，净回报率为+31.71% [49] - 投资组合在2025年遭受的损失主要来自历史累计亏损，当年重大亏损包括TPI Composites（破产，清仓价1.87美元）、SolarEdge（持仓以来亏损-75.44%）、Enphase Energy（持仓以来亏损-71.45%） [51][52] 宏观经济与市场环境 - 美国通胀率（CPI）自2022年9月以来累计达10.02% [6] - 2025年4月，美国政府推出“对等关税”对市场造成冲击 [23] - 美国仍是全球最大的商品和服务进口国，年进口额超过4万亿美元，高利率政策因此被认为是合理的 [25] - 2025年，MSCI World指数（+19.49%）表现优于标普500指数（+16.38%） [38] - 市场呈现不均衡增长，主要集中在科技、通信和工业（数据中心和电力相关）领域，而非经济全面增长，这种状况被认为不健康 [45]

基金业绩概览 - Bristlemoon Global Fund在2025年9月季度实现5.0%的回报率，其中9月单月回报率为5.6%（扣除费用后）[2] - 自成立以来的15个月内，该基金累计回报率为19.3%（扣除费用后）[2] - 截至2025年9月30日，基金净风险敞口为85.7%，其中多头仓位占95.2%，空头仓位占-9.5%[5] - 2025年9月的主要业绩贡献者包括AppLovin、ASML和Alphabet，而同期的主要业绩拖累者包括PAR Technology Corporation、Salesforce和Hemnet [3] 投资策略与方法 - 基金投资策略的核心是投资于具有竞争优势的高质量企业，这些企业需具备三个关键特质：可预测的盈利和现金流、高再投资回报率的能力以及被错误定价的未来盈利能力 [5][7] - 投资组合构建不局限于被广泛认可的高质量公司，也关注市场误解或不受青睐的、质量被低估的公司，以寻求超额回报 [9][10][11] - 基金保持灵活的投资范围，旨在捕捉风险回报最具吸引力的机会，而不局限于特定类型的商业模式 [13][14] ASML Holding NV 投资分析 - ASML是半导体光刻设备的垄断供应商，独家提供极紫外光刻（EUV）设备，并在深紫外光刻（DUV）设备市场占据有效垄断地位 [18] - 针对看跌观点，基金认为：全球晶圆需求决定设备需求，ASML的垄断地位意味着客户最终必须向其采购；中国DUV需求正常化至总需求的25%是合理的，且中国在光刻技术领域自给自足仍需多年；尽管台积电是最大客户，但DRAM行业对HBM的需求以及英特尔和三星的代工业务进展将支撑EUV需求 [21][25][30][34][36] - 投资决策基于风险回报考量，在远期市盈率低于25倍时建仓，认为市场对2025年下半年订单和2026年销售不确定性的担忧过度 [39] Alphabet Inc 投资分析 - 基金认为市场对Alphabet的AI颠覆和终值担忧被夸大，其搜索业务并未出现被AI取代的迹象，搜索查询量仍在增长 [40][46][47] - Alphabet通过AI Overviews和AI Mode等产品进行自我颠覆，改变了搜索广告机制，从关键词竞价转向基于意图和情境的广告，有望提高转化率 [53][54][55] - Alphabet拥有成熟的TPU AI芯片项目，相比竞争对手具有计算成本优势，能够以更低的总拥有成本处理大量token（例如2024年7月处理了980万亿月度token） [57][58] Synopsys Inc 投资分析 - Synopsys是电子设计自动化（EDA）软件和芯片设计IP的领先供应商，市场格局稳定，与Cadence形成双头垄断 [61] - 投资机会出现在公司发布2025财年第三季度业绩后，股价因IP部门业绩不及预期和指引下调而下跌36%，但基金认为市场反应过度 [63] - 中国市场的短期EDA出口限制和英特尔代工业务相关的IP收入疲软被视为暂时性因素，而非结构性风险，Synopsys正将IP研发重心转向数据中心AI等更具价值的领域 [64][65] PAR Technology Corporation 投资分析 - PAR Technology股价在两个月内从71美元跌至约40美元，跌幅达44%，主要原因是公司放弃此前20%的年度经常性收入（ARR）增长指引，下调至“中等 teens”水平 [68][69] - 增长放缓归因于宏观环境疲软导致客户推迟部署，以及公司为竞标潜在 transformational 的顶级快餐品牌（如麦当劳）大型合同而主动暂停部分POS系统推广 [70][72][73] - 若赢得麦当劳全球合同（覆盖超过4.4万家门店），可能带来超过1亿美元的增量ARR，相比公司当前约2.8亿美元的ARR规模，将是转型性的增长 [75][76]