公司及行业 * 公司为山东威高股份（Shandong Weigao，股票代码：1066.HK），属于中国医疗保健行业[1][3][69] 核心财务表现 * 2025年上半年收入为66.4亿元人民币，同比下降0.1%，较摩根士丹利预期低3%[7] * 上半年经常性净利润为9.67亿元人民币，同比下降12.7%，较摩根士丹利预期低8%，若剔除外汇影响，经常性净利润同比下降6%[7] * 毛利率同比下降1.2个百分点，受外汇波动和带量采购（VBP）定价压力影响[7] * 经营现金流同比下降14%至8.82亿元人民币，原因包括外汇损失、部分国内客户应收账款回收放缓以及为获得更好价格而提前进行的材料采购[7] * 中期股息为每股9.69港仙，派息率约为44%，公司目标未来维持50%以上的股东回报率，包括股份回购[7] 各分部业务表现 * **通用耗材**：收入同比增长0.2%，营业利润率同比下降3.1个百分点，受外汇和VBP影响[2] * **药械包装**：收入持平，其中冲洗管下降两位数（DD%），预充式注射器增长3-5%，自毁式注射器增长200%（基数较小）[2] * **骨科**：收入下降1.6%，但因销售模式转型，营业利润率同比提升9个百分点[2] * **介入耗材**：收入下滑2.0%[2] * **血液管理**：收入增长8.1%[2] * **海外销售**：整体增长4%，占集团收入的24%，美国引领增长约10%（若排除自4月起约2000万元人民币的关税影响）[2] 增长前景与预期 * 公司重申中期10%以上的复合年增长率（CAGR）目标不变[3][7] * 鉴于上半年略微未达预期，预计2025年整体收入增长可能为中等个位数至高个位数（MSD-HSD%）[3] * 预计通用耗材在麻醉产品放量帮助下，2025年将增长约10%，遗留的VBP影响可控[3] * 预计药械包装中期将实现10%以上的CAGR，动力来自预充式注射器和自毁式注射器顺应中国生物科技全球化趋势，但冲洗管业务面临阻力[3] * 其他业务部门应受益于新产品发布（如清洁吸头、血浆外科工具和新材料骨科植入物）、海外扩张和数字化[3] 摩根士丹利观点与评级 * 对山东威高的股票评级为“持股观望”（Equal-weight），行业观点为“具吸引力”（Attractive）[3] * 目标价为6.40港元，较当前股价有约1%的下行空间（(1)%）[3] * 估值方法采用贴现现金流（DCF），加权平均资本成本（WACC）为13.0%，终端增长率为3%[8] 风险因素 * **上行风险**：核心业务表现超预期、有利的政府政策（如VBP结果）、新平台产品推出、增值并购[9][10] * **下行风险**：比预期更严峻的监管阻力、激烈的行业竞争压制增长和利润率、骨科和介入器械业务表现不佳[9][10] 其他重要信息 * 摩根士丹利披露其与报告所覆盖的多家公司存在业务往来、持股或提供投资银行等服务，可能存在利益冲突[5][12][16][17][18][19][20][21][22]