涉及的行业与公司 * 行业：中国互联网行业[1] * 公司：腾讯控股有限公司[1][23] --- 核心财务与业绩预测 * 预计2026年第一季度总收入同比增长约10%至约人民币1980亿元[2] * 预计2026年第一季度非国际财务报告准则营业利润同比增长9%至约人民币750亿元[2] * 预计2026年第一季度非国际财务报告准则净利润同比增长9%至人民币668亿元[2] * 预计2026年第一季度在线游戏收入同比增长约10%[2] * 预计2026年第一季度营销服务收入同比增长约18%至人民币376亿元[2] * 预计2026年第一季度金融科技及企业服务收入同比增长9%[2] * 2026年全年收入预测为人民币8231.88亿元，2027年为人民币8951.65亿元[6] * 2026年全年调整后净利润预测为人民币2715.86亿元，2027年为人民币2910.64亿元[6] * 公司当前股价为508.00港元，目标价为795.00港元，潜在上涨空间56%[7][12] * 公司市值为4.6万亿港元（约合5889亿美元）[7] --- 业务板块关键观点与论据 **在线游戏业务** * **国内游戏**：春节假期常青游戏表现强劲，但由于春节时间较晚，收入确认存在递延影响[2] * **国际游戏**：Supercell收入高基数效应消退及收购工作室收入正常化，带来收入递延影响[2] * **新游戏动态**：《洛克王国》在3月下旬上线后进入iOS畅销榜前十[2]；《王者荣耀世界》PC版于4月10日发布，手机版预计本月稍晚发布[2] * **长期策略**：公司是全球移动游戏领导者，拥有成功游戏的开发记录[17]；《王者荣耀》创纪录的日活跃用户数和新游戏的积极反馈，结合其产品组合策略，应能驱动长期增长[17] **营销服务（广告）业务** * 增长动力源于与主要电商平台合作的深化，以及视频号内激励广告库存的增加[2] * 2026年3月的投资者电话会议提到第一季度广告增长强劲[3] * 在宏观逆风和竞争加剧的环境中，公司强调投资回报率并具有显著协同效应的社交生态系统是关键竞争优势[16] **金融科技及企业服务（FBS）业务** * 收入增长预测上调，主要考虑了云收入加速以及此前对支付业务较为保守的假设[2] **人工智能（AI）战略** * 公司具备基于其生态系统捕捉智能体AI机遇的良好条件[1] * AI投资包括训练算力、AI人才、用户获取和推理[3] * 资本支出预计将超过去年，算力将采用资本支出与租赁混合的模式[3] * 专注于在中国保持领先的AI模型，混元3.0是一次重大升级[3] * AI对游戏业务有积极影响[3]，预计将驱动用户参与度和变现能力[2] * 公司拥有将新投资转化为盈利的良好记录[3] --- 其他重要内容 **业绩电话会议关注要点** * AI战略更新及各类AI智能体（如WorkBuddy， QClaw）的反馈[4] * AI模型竞争格局及对混元3.0的最新反馈[4] * 国内在线游戏策略，包括现有游戏（如《王者荣耀》、《和平精英》）的焕新及新兴系列[4] * 小游戏及国内新游戏管线[4] * 海外游戏策略[4] * 广告展望及不同行业类别的趋势[4] * 小程序商店策略及竞争格局更新[4] * 金融科技（支付与非支付）收入趋势[18] * 资本支出趋势及云业务收入展望[18] * 运营费用趋势[18] * 跨业务板块的AI变现机会[18] * 股东资本回报[18] **可持续发展议题** * **重要实质性议题**：1) 数据安全与客户隐私；2) 员工敬业度、多元化与包容性[13] * **公司目标**：1) 承诺在2030年前实现运营和供应链的碳中和，并在可行情况下将电力供应转为100%绿色电力或可再生能源；2) 到2025年底，中国大陆所有腾讯自有办公大楼的人均用电量较2019年基准降低15%[14] **投资主题与催化剂** * **投资主题**：公司从消费互联网向产业互联网演进，同时保持游戏业务的坚实基础并增加广告市场份额，为未来成功铺平道路[16]；多元化的增长驱动力在宏观逆风中降低了集中风险[16] * **上涨情景催化剂**：成功推出高流水新游戏；宏观复苏下在线广告增长快于预期；云业务板块亏损收窄幅度超预期[17] * **下跌情景风险**：新游戏发布不成功；宏观逆风下在线广告增长慢于预期；支付业务补贴活动和云业务资本支出过于激进[17][18][24] **估值与风险** * 维持“买入”评级，目标价基于分类加总估值法得出[17][24] * **主要风险**：1) 新游戏发布不成功；2) 宏观逆风下在线广告增长慢于预期；3) 对新举措的激进投资[18][24]

报告行业投资评级 - 投资评级为买入 [3] 报告的核心观点 - 腾讯2025年第一季度业绩强于预期，总营收同比增长加速至13%，毛利润、调整后营业利润和调整后净利润同比增速分别达20%、18%和22%，均超营收增长且超预测 [2] - 游戏和广告业务展现出人工智能增强的益处，体现腾讯在将人工智能应用于业务方面的实力和执行力 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年第一季度总营收1800亿元，同比增长13%，环比增长4%，超花旗和彭博共识预期 [1] - 增值服务（VAS）营收920亿元，同比增长17%，超花旗预期；游戏营收595亿元，超预期，其中国内游戏429亿元，同比增长24%，国际游戏166亿元，同比增长23% [1] - 在线广告营收319亿元，同比增长20%，超花旗预期；金融科技和企业服务营收549亿元，同比增长5%，与花旗预期一致 [1] - 非国际财务报告准则净利润613亿元，同比增长22%，环比增长11%，超花旗和共识预期；非国际财务报告准则每股收益6.583元，超预期 [1] - 递延收入总额同比增长15%，环比增长20%至1274亿元；增值服务订阅用户总数同比增长3%至2.68亿 [1] - 资本支出275亿元，同比增长91%，环比下降25% [1] 盈利预测 |年份|净利润（百万元人民币）|摊薄每股收益（人民币）|每股收益增长率（%）|市盈率（x）|市净率（x）|净资产收益率（%）|股息收益率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|157,688|16.409|37.6|29.3|5.6|20.6|0.7| |2024A|222,703|23.672|44.3|20.3|4.6|25.0|0.7| |2025E|244,529|26.179|10.6|18.4|4.1|23.8|0.9| |2026E|272,047|29.134|11.3|16.5|3.6|23.6|0.9| |2027E|297,913|31.911|9.5|15.1|3.2|23.1|1.0| [2] 目标价格与估值 - 目标价格为670港元，基于分部加总估值法（SOTP），对应2024 - 2027年复合年增长率11%的约2.0倍PEG [10] - 在线游戏、在线广告、社交网络、金融科技、云/企业服务和投资组合分别对应目标价格的22%、29%、25%、10%、5%和8% [10] 催化剂观察 - 截至2025年5月28日，预计股价回报率28.6%，股息收益率0.9%，总回报率29.5% [3] 电话会议关注点 - 人工智能进展、芯片采购和资本支出情况；游戏盈利和营收确认的可持续性；人工智能在游戏、广告、企业软件即服务产品等方面的整合情况；小程序商店的最新情况；宏观经济展望和消费情绪；关税和地缘政治紧张局势；资本配置和被投资组合 [6]