纪要涉及的公司与行业 * 公司：Clean Harbors，一家提供环境与工业服务的上市公司，业务涵盖危险废物处理、废油回收精炼、现场工业服务等 [1] * 行业：环境服务行业，特别是危险废物管理、废油回收精炼、PFAS（全氟和多氟烷基物质）处理领域 [1][3][27] 核心观点与论据 **1 2025年业务表现回顾：三大板块表现分化** * **废油业务 (SK Oil Business)**：从一项年息税折旧摊销前利润3亿美元的业务萎缩至约1.4亿美元，面临挑战 [3][4] 公司改变了策略，不再追求收集2.5亿加仑废油的数量，转而专注于收集高价值废油并提高价格，行业跟随其提价，盈利能力得到改善 [4][5][6] 2025年该业务息税折旧摊销前利润指导约为1.4亿美元，目标是在2026年使其成为一项“相对无聊”的业务 [5][6] * **环境服务业务 (Environmental Services Business, ES)**：构成公司约50亿美元收入的主体，是投资者关注的核心 [8] * **技术服务 (Technical Services, TS)**：服务于大型客户（如陶氏、杜邦）的大宗废物处理，表现强劲 第三季度收入增长12%，前九个月增长7%，增长主要来自价格，部分来自销量 [9] 公司认为该业务将继续表现良好，并计划在2026年继续提价 [9][10] * **Safety-Kleen分支业务 (SK Branch Business)**：服务于小批量废物产生者，业务表现优异 前九个月收入增长7%，过去五六年一直保持高个位数增长，被视为一项稳定的好业务 [10][11] * **工业服务业务 (Industrial Services Business, IS)**：价值约13亿美元，表现挣扎 该业务分为日常现场服务和工厂年度检修 (turnarounds) 两部分，其中占业务20%-30%的检修服务被客户推迟，导致前九个月收入负增长5% [12] 公司对2026年该业务反弹持谨慎态度，希望其能停止下滑并趋于平稳，已进行管理层调整以期改善 [13][14] * **现场服务业务 (Field Service Business)**：服务于公用事业公司，通常有低至中个位数增长，但第三季度因缺乏中型项目而表现异常，公司认为这只是短期波动，对第四季度及2026年持乐观态度 [16][17] **2 盈利能力与驱动因素** * 环境服务业务已连续14个季度实现利润率同比增长 [22] * 驱动因素包括：1) 严格的定价纪律，特别是在稀缺的处置资产上 [24] 2) 新的金博尔 (Kimball) 焚烧炉在2025年贡献了800-1000万美元的增量息税折旧摊销前利润，预计2026年将增至2000-3000万美元 [24][40] 3) PFAS业务增长20% [25] 4) 获得一些销量胜利 [25] 5) 从首席执行官到分公司经理，所有人的激励薪酬都与利润率改善紧密挂钩，这推动了以利润为导向的行为 [25][26] **3 增长引擎：PFAS与金博尔焚烧炉** * **PFAS业务**：本财年规模约为1-1.2亿美元，公司认为长期可假设其保持20%的增长率 [27] 近期利好包括：与美国环保署署长会面、环保署报告确认其大规模高温焚烧是当前唯一经证实可大规模销毁PFAS的方法、公司高管在国会就PFAS问题作证等，这些提升了行业关注度和公司信誉 [28][29] 公司在PFAS领域提供从采样、测试到处置的八项全方位服务，其中水修复、消防泡沫 (AFFF) 处理和焚烧三个领域增长势头良好 [33][34] 已获得美国国防部在珍珠港的水修复项目，预计带来1500-3000万美元收入，持续五年 [36][37] * **金博尔焚烧炉**：于2024年底投产，2025年处理了超过2.8万吨废物，贡献800-1000万美元息税折旧摊销前利润 [40] 预计2026年息税折旧摊销前利润将增至2000-3000万美元，完全达产后年化息税折旧摊销前利润可达4000万美元 [24][40][45] 该设施按时按预算完成，运营团队高效，通过优化废物混合来最大化处理量 [39][40] 公司下一步可能在犹他州建设新焚烧炉，但会谨慎控制产能投放节奏 [41] **4 市场机会与战略** * **自营焚烧炉转化机会**：市场上存在约40座客户自营的 (captive) 危险废物焚烧炉，处理能力与公司现有网络相当 [47] 公司持续与客户沟通，希望其关闭自营设施并将废物交由公司处理，这能为客户节省成本 (如3M案例) [48] 但此决策对客户而言重大且不可逆，涉及场地修复成本，因此转化过程缓慢，不会被纳入业绩指引 [48][50][51] * **定价策略**：定价是“肉搏战”，从不轻松 [57] 公司通过为销售团队提供更好的数据和通胀压力分析来支持提价谈判 [57] 预计价格涨幅将维持在中个位数水平 [57] 合同为长期协议，每年到期时重新议价，因此提价贯穿全年 [56] * **并购与资本配置**：公司预计2025年底拥有约10亿美元现金，净杠杆率低于2倍，有进行并购的财力 [58] 但鉴于市场估值较高，公司保持了纪律性，未执行大量交易，转而进行了公司历史上最大规模的股票回购 [58] 并购重点仍是环境服务领域大量中小型区域性私营公司，而非已退出市场的大型标的 [62][63] 公司更倾向于进行多笔小型收购整合，而非进行可能不成功的大型变革性交易 [63] * **内部投资**： * **SKSF业务**：计划投资约1.8亿美元在现有精炼厂增建设施，以解决副产品VTAE的出路问题，该项目预计在2028年完成，能带来良好回报 [66][67] * **环境服务业务**：计划投入约5亿美元进行内部投资（不包括新建焚烧炉），包括建设“超级枢纽” (如巴尔的摩、凤凰城、伊利诺伊州) 以提升网络协同和利润率，以及增加焚烧网络的桶装废物处理能力 [71][72][73] 其他重要内容 * **公司规模**：2025年总收入略高于60亿美元，其中废油业务略低于10亿美元，环境服务业务约50亿美元 [8] * **竞争动态**：提及竞争对手威立雅 (Veolia) 以超过30亿美元、19倍息税折旧摊销前利润的价格收购了Clean Earth资产，公司认为这将迫使收购方提价以实现回报目标，这对行业定价环境是件好事 [59][60][61] * **宏观影响**：客户（尤其是化工行业）面临巨大的价格压力，这影响了其进行工厂检修的意愿，但也创造了其寻求成本节约（如关闭自营焚烧炉）的机会 [47][48]