涉及的行业与公司 * 行业：太阳能光伏行业 储能系统行业 [1][2][3] * 公司：天合光能 上海证券交易所代码 688599 SS [1][7] 核心观点与论据 投资评级与目标价 * 花旗将天合光能的投资评级从卖出上调至买入 目标价从12 00元人民币上调至25 00元人民币 预期股价回报率为22 7% [1][5] * 上调评级基于三个主要原因 行业低谷期似乎已经过去 公司三季度净亏损收窄且预计未来几个季度将继续减少 储能系统业务出货量快速增长且利润率因海外销售占比提高而上升 反内卷措施可能带来积极催化剂 [1] 财务表现与展望 * 天合光能三季度净亏损为12 83亿元人民币 同比收窄6 5% 环比收窄19 7% 主要得益于组件销售的单位亏损从二季度的每瓦0 08元人民币改善至每瓦0 06元人民币 储能系统销售额同比增长17 6%至1 0吉瓦时并实现营业利润 资产减值损失和多晶硅股权投资损失减少 [2][12] * 公司指引四季度和2026年的亏损将进一步减少 [2] * 花旗预测公司2026年净亏损将比此前预测收窄40% 2027年净利润将比此前预测提高66% [1][19] * 公司2025年九个月的经营现金流同比下降25 5%至28 55亿元人民币 其中三季度经营现金流同比下降72 5% 环比下降62 3%至10 11亿元人民币 [2][13] * 公司净债务权益比在2025年九个月上升24 3个百分点至101% [13] 储能系统业务增长 * 天合光能预计2026年全球储能需求将同比增长30% [2][14] * 公司预计其储能系统出货量将从2025年预计的8吉瓦时 同比增长86 0% 翻倍至2026年预计的15 16吉瓦时 [1][2] * 储能业务的海外销售占比预计将从2024年的30%提升至2025 2026年预计的60 65% 海外销售占比提高将提升利润率 [1][2][15] * 公司三季度储能销售的单位毛利润为每瓦时0 1 0 2元人民币 [2] * 公司计划将储能产能从2024年底的16吉瓦时扩大至2025年底的26吉瓦时 同比增长63% [2][16] 行业动态与反内卷措施 * 天合光能认为反内卷措施将从产能整合 价格控制 知识产权保护和产品质量管理四个方面对太阳能价值链各环节产生积极影响 [3] * 公司预计在监管引导下 组件市场价格将逐步上涨 [3][18] * 公司预计2026年全球太阳能需求可能同比增长高达5% 主要增长来自新兴市场 [3][17] * 公司预计其2025年组件销量将增加至70 75吉瓦时 增幅最高达10% [3] 其他重要内容 * 公司2025年九个月组件出货量同比下降1 0%至50吉瓦时 其中三季度出货量同比增长9 1%至18吉瓦时 [12] * 公司分布式太阳能项目的运维服务在三季度实现约3亿元人民币净利润 项目总容量接近20吉瓦 单位利润约为每瓦0 02元 [12] * 公司三季度跟踪支架出货量超过2 2吉瓦 其中超过70%为跟踪支架 该业务板块在三季度实现净利润 [12] * 花旗基于贴现现金流模型得出目标价 假设加权平均资本成本为9 3% 终端增长率为4% [23][35] * 关键下行风险包括全球太阳能安装增长慢于预期 全球储能安装增长慢于预期 以及组件公司之间的价格竞争加剧 [36]