核心观点 - 英伟达近年增长高度依赖两大客户（客户A和客户B），其收入占比在三个月内从30%升至39% [1][2][5] - 公司数据中心业务占总收入87.9%，主要客户群体为超大规模云服务商 [6][7] - 客户集中度风险因供应链结构（通过承包商采购）而部分缓解 [8][9][10] - AI芯片行业普遍存在客户集中现象，博通32%收入来自少数AI半导体客户 [12][13] - 超大规模企业资本支出占收入比例达五年高点，周期转向可能影响芯片供应商 [17][18] 客户集中度分析 - 客户A占比从16%升至23%，客户B从14%升至16%，合计贡献Q2收入182.3亿美元 [5] - 若无这两大客户，英伟达Q2收入将环比下降23.6亿美元（原总收入467.4亿美元） [6] - 另有四家直接客户分别贡献14%、11%、11%和10%的收入 [7] 供应链结构 - 直接客户包括附加卡制造商、分销商、原始设备制造商和系统集成商 [10] - 终端用户（如AWS、微软Azure、谷歌云）通过承包商采购服务器整机系统 [8][9] - 客户A和客户B实际为服务多家云基础设施供应商的大型分销商 [10] 行业对比 - 博通预计AI半导体收入占比超32%，主要依赖三家超大规模客户 [12] - 正与另外两家开发下一代AI XPU的超大规模企业合作，预计2027年转化为收入客户 [13] - 博通与Meta合作定制AI芯片，与谷歌合作开发张量处理单元 [14] 市场动态 - 超大规模企业（亚马逊、微软、Alphabet、Meta、Oracle）处于资本扩张周期 [18] - 资本支出占收入比例达五年高位，未来可能向现金流生成阶段转变 [17][18] - 周期波动可能导致英伟达等芯片供应商股价出现震荡 [19]