电话会议纪要研读总结 涉及的行业与公司 * 行业：日本化学品与先进材料行业，具体为AI服务器驱动的半导体后端/覆铜板材料领域 [1] * 公司：三井金属、Resonac、日东纺 [1] 核心观点与论据 行业前景 * AI服务器用覆铜板市场预计将从2025年至2027年以+179%的年复合增长率增长，由M9覆铜板、30层或更多层的PCB以及6层HDI等技术进步驱动 [1] 三井金属 * **投资评级与目标价**：买入评级，12个月目标价24,000日元 [1][148] * **核心业务与市场地位**：业务集中于工程材料与金属，是专注于高附加值材料的综合制造商 [11] 在先进铜箔产品领域具有主导竞争优势和全球市场份额，包括用于半导体封装基板的带载体的超薄铜箔以及用于AI服务器高频通信基板的铜箔 [2] 其MicroThin™在半导体封装基板用铜箔领域占据98%的全球市场份额，VSP™系列在高频基板用电解铜箔市场占据60%的全球份额 [12] * **增长驱动与财务预测**：预计其用于服务器的VSP™产品在FY3/25至FY3/28期间营收年复合增长率将达到+80%，由销量增长、产品组合改善和提价效应共同驱动 [2] 预计核心铜箔业务的营业利润在同期将以+43%的年复合增长率高速增长，其对整体利润的贡献将从FY3/25的40%上升至FY3/28的63% [14] 预计公司整体营业利润年增长率为+25% [2] * **其他增长潜力**：用于全固态电池的硫化物基固体电解质A-SOLiD®具有较高的业务潜力，可能成为中长期增长驱动力 [15] * **估值与风险**：基于FY3/27每股收益预测的市盈率约为14倍，考虑到高营业利润增长潜力，股价被严重低估 [16] 关键风险包括AI服务器需求放缓、日元升值以及锌等金属价格下跌 [151][170] Resonac * **投资评级与目标价**：买入评级，12个月目标价8,050日元 [1] * **核心业务与市场地位**：全球最大的后端半导体材料制造商，提供覆盖前端和后端半导体制造工艺的广泛产品线，尤其覆盖了60%-70%的后端材料 [4] 在覆铜板、干膜光阻剂、非导电膜和热界面材料等多种材料中占据主导市场份额，并广泛受益于AI服务器的增长 [4] * **增长驱动与财务预测**：预计半导体和电子材料业务的核心营业利润从FY12/24到FY12/27将以+27%的年复合增长率增长，预计公司整体核心营业利润增长+21% [9] * **估值**：基于FY12/26每股收益预测的市盈率为15倍，考虑到其增长潜力，估值偏低 [9] 通过进一步业务重组消除集团折价也存在空间 [9] 日东纺 * **投资评级与目标价**：中性评级，12个月目标价10,840日元 [1] * **核心业务与市场地位**：专注于特种玻璃和医疗产品，大部分营业利润来自电子材料业务 [178] 在用于半导体封装基板的低热膨胀玻璃布领域占据约90%的全球市场份额，同时也是用于AI服务器主板等的低介电玻璃布的主要供应商 [3] * **增长驱动与财务预测**：以特种玻璃产品为核心的电子材料业务将驱动增长，预计公司整体营业利润从FY3/25到FY3/28的年复合增长率为+22% [3] * **估值**：基于FY3/27每股收益预测的市盈率为18倍，很大程度上已反映了利润增长，因此给予中性评级 [3][181] 其他重要内容 * **三井金属产能扩张**：计划将VSP™月产能从2025年11月的620吨提升至2028年9月的1,200吨，并提高HVLP4及以上高端产品的比例 [92] MicroThin™总产能计划从FY3/26末的约490万平方米/月提升至FY3/28的520万平方米/月 [129] * **三井金属财务目标**：在新中期计划中，公司引入了基于业务的ROIC利差目标，旨在将铜箔业务的ROIC从FY3/25的27%大幅提升至FY3/31的49% [134][164] * **日东纺产能与定价**：计划在福岛和台湾扩产，预计到FY3/28末，T-玻璃纱熔炉产能将比FY3/24末水平增加约一倍 [222] 考虑到大规模资本支出计划，公司预计将从2026年起实施提价，FY3/27厚布价格可能上涨约25% [223] * **竞争格局**： * 铜箔领域：福田金属箔粉、古河电气、乐天能源材料等是VSP™的潜在竞争者，但在AI服务器高端市场（HVLP4/5级）的全球份额和生产规模上仍落后于三井金属 [75][76][77][78] * 特种玻璃领域：台湾玻璃正全面进入电子材料玻璃纤维业务，预计将从2026年末至2027年初显著增加低CTE和低Dk玻璃布的供应能力 [227][228] 尤尼吉可也在关注开发低热膨胀特种布 [231] * **AI服务器具体需求预测**：全球团队预测，用于AI服务器的全球覆铜板需求在2026年将达到58亿美元，同比增长142%，并在2027年迅速扩大至187亿美元，同比增长222% [79] 预计2026年GPU服务器需求增长+118%，ASIC服务器需求增长+168% [80] Rubin架构的采用将推动中板和背板等超多层PCB的需求，显著增加覆铜板消耗量 [81][82]